【东方证券】首次覆盖报告：AI+程序化广告分销龙头，数据-算法飞轮驱动高增周期已至-251222（23页）.pdf

1、 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。汇量科技 01860.HK 公司研究|首次报告 国内程序化广告龙头，数据算法飞轮国内程序化广告龙头，数据算法飞轮驱动驱动增长增长。与传统的广告代理商不同，AI 程序化广告赛道至少具有三重优势：1）算法提效决定：依靠算法提效带动广告 ROAS增长赢得广告主的预算分配增长，可同时享受广告大盘增长的和自身算法提效的；2）具有明显飞轮效应：算法依靠数据积累训练提效，数据依靠广告投放积累，广告规模依靠算法进步扩张；3）竞争力来自算法提效：增长依靠自身算法提效，本质

2、是提高单位流量价值，且可吸引长尾广告主投放提高广告渗透率，自我提效即可创造增量，无需与友商过分竞争。汇量科技为国内程序化广告龙头公司，从规模和实力排名看已位列全球前三，我们既看好 AI 程序化广告作为蓝海赛道的潜力，也看好公司在自身数据-算法飞轮驱动下的增长潜力。IAP 智能算法上线，量价齐升趋势已现。智能算法上线，量价齐升趋势已现。公司目前以游戏 IAA（应用内广告）变现为主，2025 年 4 月、7 月分别上线 Hybrid/IAP ROAS 智能出价产品，依靠前期广告数据积累加强对 IAP（应用内内购）广告的布局。IAP 面向的客群更小，付费能力差异化更大，对广告算法的精确度要求更高，因

3、此具有更高的 ROAS 与利润率。从行业看，游戏市场中 IAP 变现为主流，市场规模为 IAA 的 4.6 倍，随着公司 IAP 算法的提效有望实现核心广告业务的量价提升。我们看好公司在 IAP 智能算法驱动下量价齐升的逻辑，25Q2 以来已看到公司中重度游戏买量高增趋势，看好算法爬坡完成后 IAP 广告的持续高增潜力。非游广告打开长期空间，看好远期增长潜力。非游广告打开长期空间，看好远期增长潜力。除游戏外，非游戏市场在海外空间更大，2024 年仅电商广告规模就为游戏广告的 2.7 倍，且非游品类对移动应用的投放应用数在 2025 年明显加大，除短剧外均实现 50%以上增长，预计中长尾广告流量

4、明显增加，程序化广告平台可充分发挥中长尾优势。公司 24 年上线适合非游品类的Target CPE 智能出价产品，经一年爬坡已有起量趋势。当前渗透率不足 1%仍有较大扩张空间，看好非游广告巨大市场下公司的渗透潜力，有望支撑长期收入空间。我们预计公司 20252027 年收入为 20.6/26.7/37.3 亿美元，经调整归母净利润为0.88/1.31/2.19 亿美元。根据可比公司的平均估值，给予公司 2026 年 38xPE 估值，对应市值 49.8 亿美元，以 7.78 的港元/美元汇率进行换算对应 387.6 亿港元，目标价 24.63 港元/股，给予“买入”评级。风险提示风险提示：广告

5、算法进展不及预期，假设条件变化，海外政策风险，宏观经济风险。2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元)1,054 1,508 2,060 2,672 3,727 同比增长(%)17.85%43.04%36.66%29.67%39.50%营业利润(百万元)30 38 107 155 260 同比增长(%)1217.51%28.25%180.85%45.44%67.95%归属母公司净利润(百万元)21 17 3 127 215 同比增长(%)48.24%-21.46%-82.37%4180.57%69.06%每股收益（元）1.42 1.04 0.20 8.31

6、14.08 毛利率(%)20.61%20.98%21.32%21.73%22.88%净利率(%)1.76%0.92%0.13%4.72%5.76%净资产收益率(%)8.41%7.08%1.19%32.86%33.15%市盈率（倍）141.4 180.0 1,021.1 23.9 14.1 市净率（倍）2.9 2.0 1.5 1.1 0.8 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算.注：单位为百万美元 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2025年12月19日）15.56 港元 目标价格 24.63 港元 52 周最高价/最低价 21.62/4.