【市值风云】三友化工（600409）-三友化工：“两碱一化”巨轮，循环经济壁垒助我穿越周期！-251218（9页）.pdf

1、导语：行业底部，还能赚钱。作者：市值风云 App：火花 三友化工：“两碱一化”巨轮，循环经济壁垒助我穿越周期！一、从一场“饭碗”之争说起 资本市场的记忆总是充满了戏剧性。几年前，一场关于“都在二级市场混饭吃”的激烈对话，曾将三友化工推向舆论的风口浪尖。彼时，董秘的直言不讳虽显粗糙，却道出了实业经营与资本博弈之间微妙的张力。如今，当喧嚣退去，我们剥离情绪，回归数据与产业逻辑。总体来说，三友化工在数十年的周期波动中，凭借“两碱一化”产业布局，在强周期的化工红海中不仅保住了“饭碗”，更构建起独特的生存壁垒。三友化工成立于 1999 年，2003 年登陆沪市。二十多年下来，公司已不再是单一的纯碱生产商

2、，而是进化为拥有纯碱、粘胶短纤维、氯碱、有机硅四大核心主业的化工小霸王。不仅做到了单一产品的规模领先，更打通了“两碱一化”的循环经济命脉。在这一体系中，氯碱业务扮演着中枢神经的角色。生产烧碱产生的氯气、氢气，被转化为氯化氢，进而输送给 PVC 和有机硅单体生产线；而氯碱生产产生的废电石渣浆，则被用于纯碱生产，替代了原本昂贵的石灰石原料。这种上下游的有机串联，实现了资源的梯级利用，极大地平衡了耗氯产品的结构。规模优势是三友化工另一张王牌。在纯碱领域，公司产能长期位居全国首位。根据 2023 年的行业数据对比，三友化工全年纯碱产量达到 337.8 万吨，与中盐化工的 384.4 万吨同处行业第一梯

3、队。这种规模效应在粘胶短纤领域同样显著，公司产能位居国内前三，与赛得利、中泰化学共同占据了行业半壁江山。此外，公司在成本控制上拥有得天独厚的优势。依托自备电厂和自有盐田，公司在能源和原材料端拥有较强的议价权与控制力。纯碱制造费用中，除了原材料，人工和制造费用相对稳定，这使得公司在行业低谷期，依然能够保持优于同行的成本底线。这种“低成本+大基数”的组合，是其穿越周期的底气。二、从财务看循环经济护城河 翻开 2025 年的财务答卷，必须承认，三友化工正处于周期的寒冬之中。2025年三季报显示，公司前三季度实现营业总收入 141.6亿元，同比下降 11.9%。归属于上市公司股东的净利润为 1.2 亿

4、元，同比大幅下滑 69.2%。扣除非经常性损益后，净利润降幅更是达到了 81.3%。具体到单季度，第三季度的压力尤为明显。单季营收 46.0 亿元，同比跌 13.5%；归母净利润仅为 4841 万元，同比缩水 27.8%。造成这一局面的核心原因，是主力产品遭遇了“量价齐跌”。这也导致利润率大幅承压，前三季度的毛利率水平相较 2021 年已经下跌超 9 个百分点。首先是纯碱板块，这是公司的“利润奶牛”，但今年却不仅产不出奶，甚至有些“贫血”。2025 年上半年，国内纯碱产能达到 4120 万吨，净增 40 万吨，行业开工率维持在 90%的高位。然而，下游浮法玻璃需求持续疲软，光伏玻璃也仅维持刚需

5、。高产出碰上弱需求，导致库存高企，价格一路下行。尽管公司上半年生产了 160.4万吨纯碱，但价格的下跌直接吞噬了利润空间。其次是粘胶短纤板块，虽然上半年行业没有新增产能投放，但受制于出口关税政策扰动和内需改善有限，价格虽然在一季度有所反弹，但二季度又高位回落。然而，在利润表的一片惨淡中，我们也能看到公司“内功深厚”。上半年，公司营业成本同比下降了 5.4 亿元，纯碱、烧碱、PVC 等主要产品的单位成本均有不同程度降低。这得益于公司推行的“极限降本”策略，例如纯碱生产中全部用白煤替代焦炭，优化化纤碱法浆的使用比例。同时，研发投入并未因业绩下滑而缩减。上半年研发费用达到 2.7 亿元，与去年同期基

6、本持平。公司正在攻关绿色制碱新工艺、新型粘胶纺丝工艺等技术，并被认定为河北省 A 级研发机构。这说明公司没有为了短期报表好看而牺牲长期的技术积累。为了摆脱单纯依赖周期波动的宿命，三友化工正在讲述一个新的故事“三转”战略（向海洋转身、向绿色转型、向高质量转变）。公司正在构建“三链一群”产业布局。除了传统的“两碱一化”循环产业链，公司正在发力有机硅新材料产业链和精细化工产业链。上半年，有机硅 D5 销量同比增长 27%，食用碱销量更是大增 79%。更值得关注的是其在新能源新材料领域的布局。年产 10 万吨的电池级碳酸钠