【群益证券】中国中免（601888）-上海机场免税店招标落地，关注市内免税店推进-251218（3页）.pdf

1、 C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t.2022025 5 年 1 12 2 月 1818 日 顾向君 H.tw 目标价(A 股)82 公司基本资讯 产业别 休闲服务 A 股价(2025/12/18)76.50 上证指数(2025/12/18)3876.37 股价 12 个月高/低 93.5/53.64 总发行股数(百万)2068.86 A 股数(百万)1952.48 A 市值(亿元)1556.51 主要股东 中国旅游集团有限公司(50.30%)每股净值(元)26.66 股价/账面净值 2.99 一个月 三个月

2、一年 股价涨跌(%)-2.9 8.1 14.7 近期评等 出刊日期 2025-12-18 2025-01-17 2024-10-16 2024-07-15 2024-04-09 前日收盘 76.07 61.60 69.03 67.75 81.87 评等 区间操作 买进 区间操作 买进 买进 产品组合 商品贸易 100%机构投资者占流通 A A 股比例 基金 12.5%一般法人 67.8%股价相对大盘走势 中国中免（601888.601888.SHSH）TRADING BUYTRADING BUY 区间操作 上海机场免税店招标落地，关注市内免税店推进 事件概要：公司公告中标上海浦东机场 T2 航

3、站楼及 S2 卫星厅国际区域进出境免税店（下简称“标段二”）及上海虹桥机场 T1 国际区域进出境免税店（下简称“标段三”）。免税项目运营期限为 5+3 年，即 2026 年 1 月 1 日至 2033 年 12 月31 日，2030 年底第一段合约通过考核后执行第二段合约。此外，项目运营主体为中免集团及上海机场的合资公司，其中，中免持股 51%，上海机场持股 49%。点评与建议：投标要求限制，公司在浦东机场经营范围缩小。本次招投标以中免集团为主体，招标要求限制下，持股子公司日上（上海）未参与投标。另一方面，受投标要求限制（标段一和标段二不可兼得），公司失去浦东 T1+S1免税店经营权，预估公司

4、在浦东机场收入将受一定影响。新一轮合同下免税店运营成本或将下降。根据新一轮合同规定，免税店费用标准为月实收费用=月固定费用+（各品类月销售额各品类提成比例）。其中，两标段合计月固定费用为 3674.4 万，标段二各品类提成比例为 8%-24%；标段三各品类提成比例为 8%-22%。此外，2027 年起固定费用在基准年（2026 年）基础上，依据一定客流量比例调整。上一轮协议中，各品类提成比例为 18%-36%，新合同提成比例显著下降，此外新合同约定建立销售激励机制，年人均消费超过目标值一定比例予以阶梯奖励返还，幷鼓励引进新品及优质国产商品，预计免税店运营成本有望下降，且产品品类将有扩容。我们认

5、为上海机场新一轮合约对公司影响偏中性：一方面，尽管浦东经营范围收缩将影响收入，但业绩影响有限（2024 年、2025 年日上（上海）占公司营收和净利润比重分别为 25%左右和 12%左右），叠加提成比例下降和销售激励机制的存在，利润端影响小于收入端；另一方面，10 月 30日的免税新政策支持口岸出境、进境免税店及市内免税店提供网上预订服务等，依托公司过去几年对中后台和会员系统的整合，线上预订将一定程度弥补浦东经营范围收缩的影响；此外，政策支持国产商品进入免税店，公司近来也加大了与国产品牌的合作，具有一定优势。9-10 月离岛免税销售额分别同比增 3%、13%，中国网资料显示 11 月离岛免税购

6、物金额同比增 27%，海南旺季和离岛免税品类扩充将为公司今年Q4 和明年 Q1 的业绩形成有力支撑。此外，12 月 18 日海南正式封关，预计未来海南地区政策扶持下离岛免税仍有较大增长空间。考虑北京机场招标尚未结束，离岛免税回暖和上海新一轮招标影响较小，暂维持盈利预测，预计 2025-2027 年将分别实现净利润 37.2 亿、38.9亿和 42.7 亿，分别同比下降 13%、增 4.6%和增 9.8%，EPS 分别为 1.80元、1.88 元和 2.06 元，当前股价对应 A 股 PE 分别为 43 倍、41 倍和 38倍，维持“区间操作”的投资建议。风险提示：国际客流恢复不及预期，采购成本