【开源证券】宏观经济点评：政府性基金支出大幅回暖-251218（5页）.pdf

1、宏观经济点评宏观经济点评 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/5 2025 年 12 月 18 日 美联储继续降息紧迫性并不高美国11 月 非 农 就 业 数 据 点 评-2025.12.17 黄金价格再度逼近历史最高点宏观经济专题-2025.12.16 需求仍偏弱，制造业和基建低位企稳兼评 11 月经济数据-2025.12.16 政府性基金支出大幅回暖政府性基金支出大幅回暖 宏观经济点评宏观经济点评 何宁（分析师）何宁（分析师）沈美辰（分析师）沈美辰（分析师） 证书编号：S0790522110002 证书编号：S0790524110002 事件：事件：11 月，全国一般公共预算收入

2、14026 亿元，全国一般公共预算支出 22713亿元。政府性基金预算收入 5801 亿元，政府性基金预算支出 11232 亿元。税收增长边际放缓；财政支出力度税收增长边际放缓；财政支出力度回升回升，民生类支出有待加码，民生类支出有待加码 1、财政财政收入收入边际降速，税收乏力、非税收入小幅回升边际降速，税收乏力、非税收入小幅回升。11 月狭义财政收入 14026亿元，同比下降 0.02%，增速边际放缓。1-11 月公共财政收入累计增速持平 0.8%。税收收入增速边际走弱，11 月税收收入录得 11450 亿元，同比增长 2.8%（前值8.6%）。四大税种收入增速均有不同程度下滑，个税维持一定

3、韧性。11 月增值税同比增长 3.3%，增速环比显著下探，11 月内需消费和投资延续承压，制造业和基建增速仍偏低，增值税收入随经济活动放缓边际收缩。消费税同比增长 3.3%，环比降幅不大。个人所得税同比增长 11.4%，增速下降 16 个百分点。11 月个税剔除了此前的低基数扰动，增速出现显著回落，或更能体现当下的实际情况，但总体维持了较高的增长水平。企业所得税收入增速延续回落，降至-5.2%，自 3月以来首次转为负增，一方面与去年较高基数有关，另一方面企业盈利改善或有所放缓。其他税种方面，房地产相关税收收入增速有所回升。房产税收入增速升至 13%、城镇土地使用税增速提高至 6.1%、土地增值

4、税降幅也有所缩窄。车辆购置税收入增速大幅下探，同比下滑 29%。关税收入增速下滑 12 个百分点至-2.5%，出口退税增速持平 10 月。11 月非税收入录得 2576 亿元，同比下滑 10.8%，降幅较上月缩窄。季节性看，非税收入在 11 月有重新提速的势头，临近年底，其具有一定维稳财政收入的作用，12 月非税收入可能继续回升。2、一般一般财政财政支出力度支出力度边际改善边际改善，年末仍有提速空间，年末仍有提速空间。11 月一般预算支出 22713亿元，同比下滑 3.7%（前值-9.8%），支出力度边际回升。前 11 月累计支出下滑0.6 个 pct 至 1.4%。11 月月财政支出总体回暖

5、，但财政支出总体回暖，但值得关注值得关注的是，的是，一般预算一般预算大多大多分分项项支出支出边际加速边际加速或改善或改善，仅民生类支出加速下滑，仅民生类支出加速下滑。自 8 月以来，社保和就业支出增速连续下滑，本月降至-7%，该项负增长在近三年较为少见，或意味着地方财政保民生的压力边际增加。民生类的另外两项支出，教育支出小幅提速，卫生健康支出回升较为显著，也受去年 11 月的基数偏低影响。而基建方面，尽管城乡社区事务、农林水利、交运等支出下滑幅度缩窄（增速分别为-17%、-28%、-3%），但三项全部为负增，力度仍偏收缩。支出的亮点在于科技，11 月科技类支出增速回升 28 个 pct 至 2

6、7%。文旅体育支出增速提升 4.8 个 pct 至-8%。尽管增速改善，但从支出进度看，11 月完成全年 83.7%的支出，进度与前两年拉开差距。而收入完成情况稍强，一般财政收入完成全年的 91.2%，高于去年同期水平。我们认为 11 月一般财政支出进度相对放慢，不代表年内加码空间不足，一是或为年末蓄力，二是 11 月起广义财政和准财政加码共计 1 万亿，对于一般财政形成有力补充，且收入端较为平稳，财政收尾的力度或无需过于担忧。我们测算，若假设全年财政收入节奏符合季节性均值，则全年收入缺口可能不足 300 亿元；若线性外推全年收入增速延续 11 月同比，则狭义收入无缺口，且有 1600 亿左右