【国泰期货】2026年国债期货展望：政策导向与通胀预期扰动实际利率定价，把握债市逆风下结构性机遇-251217（13页）.pdf

1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 国泰君安期货国泰君安期货研究所研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分-2026 年国债期货展望 二二二二三三年度年度 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2022025 5 年年 1212 月月 1717 日日 政策导向与通胀预期扰动实际利率定价，把握债市逆风下结构性机遇 王笑 投资咨询从业资格号：Z0013736 W 唐立 投资咨询从业资格号：Z0021100 T 报告导读报告导读：当前利率下有央行，上有基本面。央行货币政策克制、买债不及预期叠加中长期资金入市下权益与固收市场的新增资金再分配与明年十五五政策无法证伪均等因素限制长端利率显著下探。另外，商

2、品明年的走势与通胀预期或让债市更加逆风。短期流动性宽裕的情况下，短端合约韧性较强，长端博弈空间巨大。在 12 月初的曲线显著陡峭化后，可能会迎来阶段性回暖。但我们维持从年中开始对国债期货整体行情震荡偏空的看法，债市未来或仍将逆风运行。2024 的半年报中我们提到“只有政策面的坚决伴随着宏观数据的持续回暖印证才能本质上让股债资金再平衡，真正引导中长期资金进入权益市场，否则债牛的行情就没有走完”。2025 的年报中我们提到“趋势牛”或变成“震荡牛”。当下中期维持震荡偏空看法的同时，策略上除了高抛低吸框架下的逢高空头套保与逢低多头替代之外，我们也在主推择时框架下的正套、做多跨期价差等策略。风险风险提

3、示提示：赎回负反馈持续、赎回负反馈持续、政策力度超预期政策力度超预期 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录目录 1.反内卷政策夯实通胀底反内卷政策夯实通胀底.3 1.1 通胀底部夯实扰动实际利率定价.3 1.2 货币政策导向与国债期货微观分析.7 2.维持利率震荡偏空的判断维持利率震荡偏空的判断.11 2.1 利率由央行托底，基本面封顶.11 2.2 2026 年市场展望.12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3（正文）（正文）1.1.反内卷政策夯实通胀底反内卷政策夯实通胀底 1.1 通胀底部夯实扰动实际利率定价通胀底部夯实扰动实际利率定价 2025 年，国债期货整体运行一波三折。上半

4、年尽管央行主动干预年初长债投机，但 4 月份中美贸易战态势恶化使得行情仍呈高位震荡的态势；下半年我们提示跨期价差、基差压缩较为极致，行情恐有变数。整体行情除 10 月外整体呈震荡偏空的走势，曲线也逐渐陡峭。30Y-10Y 利差已经从年初 10bp 左右走扩至 30bp+。从基本面来看，从基本面来看，宏观经济宏观经济仍然呈现底部震荡的格局仍然呈现底部震荡的格局。上半年出口节奏受中美贸易战扰动，内需修复并不显上半年出口节奏受中美贸易战扰动，内需修复并不显著。著。下半年，政策力度有所退坡，短期利润依托反内卷政策的价格抬升获得纸面增长，但下游低迷需求下半年，政策力度有所退坡，短期利润依托反内卷政策的价

5、格抬升获得纸面增长，但下游低迷需求导致导致三、四季度三、四季度 GDP 增速放缓。增速放缓。海外需求收缩海外需求收缩、内部收入待提振、传统经济修复偏慢、内部收入待提振、传统经济修复偏慢、利润与分配不平衡利润与分配不平衡仍仍是当前是当前宏观上面临的几大问题。宏观上面临的几大问题。在这样的大背景下，债市本应处于牛市，但反内卷政策的延续预期与央行的货币政策导向使得国债期货的年内高点在上半年就已经出现。从股债跷跷板的角度来看，春季躁动行情或抢跑。本年度，权益指数中枢逐步抬升伴随着中长期资金缓慢入市。从风格来看，由于整体宏观趋势不甚明朗，股市风格仍呈现“哑铃”配置。一头是红利低波的高股息，另一头是微盘以

6、及部份题材成长板块。TL 合约走势在合约走势在年初年初与恒生科技指数呈现了极强的负相关。与恒生科技指数呈现了极强的负相关。但在临近年但在临近年末，全球市场发生流动性危机的交易时空内，股债的负相关性已经不如过去，这也证明股债对于彼此的高波跷末，全球市场发生流动性危机的交易时空内，股债的负相关性已经不如过去，这也证明股债对于彼此的高波跷跷板效应可能正在逐步脱敏。跷板效应可能正在逐步脱敏。由此可见，当前人民币资产的“资产荒”仍在，但结构和过去两年不同。由此可见，当前人民币资产的“资产荒”仍在，但结构和过去两年不同。过去两年由于内部政策反应相对钝化，大量资金风险偏好下行迅速并涌入利率债和国债期货市场，