【华源证券】一诺威（920261）-CPU全国制造业单项冠军，产能扩张+下游应用高端化带来新增量-251212（27页）.pdf

1、请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明证券研究报告证券研究报告基础化工基础化工|化学制品化学制品北交所北交所|首次覆盖报告首次覆盖报告hyzqdatemark投资评级投资评级：增持增持（首次）（首次）证券分析师证券分析师赵昊SAC：S王宇璇SAC：S联系人联系人市场表现：市场表现：基本数据基本数据20252025 年年 1212 月月 1111 日日收盘价（元）15.05一 年 内 最 高/最 低（元）18.47/9.01总市值（百万元）4,381.55流通市值（百万元）2,566.75总股本（百万股）291.13资产负债率（%）42.08每股净资

2、产（元/股）5.57资料来源：聚源数据一诺威一诺威(920261.BJ)(920261.BJ)CPU 全国制造业单项冠军，产能扩张+下游应用高端化带来新增量投资要点：投资要点：公司公司技术深耕聚氨酯二十余年，全链条协同发展。技术深耕聚氨酯二十余年，全链条协同发展。一诺威主营业务聚焦聚氨酯弹性体、聚酯/聚醚多元醇及组合聚醚、EO、PO 其他下游衍生物三大品类，其中其中 CPCPU U产品为全国制造业单项冠军产品为全国制造业单项冠军，广泛应用于矿业、体育、交通等行业。公司坚持技术驱动，设有博士后科研工作站及多个省级研发平台，截至 2025H1 已获授权并在有效期内的发明专利 520 余项，参与制定

3、 20 余项国家标准。公司实际控制人徐军直接持股约 40%，管理团队具备深厚的行业技术背景。2025H1 实现营收 35.50 亿元（YOY+6.98%），毛利率回升至 7.24%，归母净利润 1.12 亿元（同比大幅增长54.98%），盈利能力的提升主要得益于营收规模扩张及毛利率优化。募投项目年产34 万吨聚氨酯系列产品扩建项目达产后或将进一步巩固产业链优势。中国为聚氨酯生产和消费大国，行业集中度趋势加快。中国为聚氨酯生产和消费大国，行业集中度趋势加快。2023 年中国聚氨酯产量达1650 万吨，占全球总产量约 50%，市场规模预计 2027 年增长至 2379 亿元。上游上游原材料领域，原

4、材料领域，MDI 和 TDI 均呈现寡头垄断格局，各自领域前五大厂商如万华化学、巴斯夫等占据全球 80%以上产能；2023 年中国 MDI 消费量 240 万吨（同比+11%），TDI 表观消费量 84.5 万吨（同比+12.5%）。聚醚多元醇聚醚多元醇产能持续扩张，2023 年国内产能达 785 万吨，同时出口量显著增长至 160 万吨，国际竞争力增强。聚氨酯弹聚氨酯弹性体性体作为关键细分市场，2023 年全球销售额 61.67 亿美元，其中中国市场占比43.58%，规模 26.87 亿美元，2030 年有望提升至 44.80 亿美元。下游下游应用端向高应用端向高端制造领域端制造领域逐步逐步

5、渗透渗透，TPU 在鞋材（2024 年消费占比 29%）、汽车（2024 年消费占比 10%）等领域需求旺盛，CPU 在风电海缆、工程机械密封等场景应用深化。公司在聚氨酯细分领域具备领先优势公司在聚氨酯细分领域具备领先优势，产能扩张打开成长空间产能扩张打开成长空间。公司 CPUCPU 产品产品 2022021 1年市场占有率已达年市场占有率已达 35%35%，位居全国第一位居全国第一，同时组合聚醚获评山东省制造业单项冠军同时组合聚醚获评山东省制造业单项冠军。通过聚醚-弹性体、聚酯-弹性体、聚醚-组合聚醚三大产业链纵向整合，目前规划在建产能超 70 万吨，其中年产 30 万吨环氧丙烷、环氧乙烷下

6、游衍生物项目和年产 20万吨低碳环保型硬质聚氨酯组合聚醚项目预计 2025 年 12 月完工，两大项目投产后两大项目投产后高端产品产能或将增加高端产品产能或将增加 50%50%，进一步巩固企业规模优势。，进一步巩固企业规模优势。公司研发实力雄厚，2020-2024 年研发支出占营收比例均维持在 4%以上，并且研发项目众多，旨在拓宽应用领域，强化产业链优势，聚焦无溶剂胶黏剂、生物基聚酯等绿色高端材料，持续推动产品向新能源、汽车等高附加值领域延伸。盈利预测与评级盈利预测与评级：我们预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 2.02/2.33/2.68 亿元，当前股价对应的 PE 分别为 2