2026年投资展望系列之四：2026债市或比预期好一点-251210.pdf

1、 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 2026 债市，或比预期好一点 2026 年投资展望系列之四 2022025 5，跌宕起伏跌宕起伏 不同于不同于 2023-2024 年的一帆风顺，年的一帆风顺，2025 年的债市可谓是极具挑战。年的债市可谓是极具挑战。长端利率的下行趋势早在年初便被打断，之后种种事件接力成为债市定价主线，多空双方频繁上演“你方唱罢我登台”的戏码，激烈博弈之间，利率走势大起大落。2025 年同样年同样是债市投资的变革之年，是债市投资的变革之年，利率行情从“牛长熊短”切换至“牛短熊长”，获取收益的难度呈指数级上升。一方面，一方面，上一年末的抢跑行情，透支了来年的收益空间

2、；另一方面，另一方面，传统的定价框架遭遇挑战，货币政策对“弱现实”不再敏感，风险资产沉寂多年之后觉醒，成为影响利率定价的关键变量。这些变化的背后，宽财政、稳货币、强风偏、严监管、弱现实，成这些变化的背后，宽财政、稳货币、强风偏、严监管、弱现实，成为为关键词。关键词。宽财政和稳货币，奠定了债市震荡的格局；强风偏和严监管，营造了牛短熊长的氛围；弱现实，成为被市场忽视的变量。这些变量在这些变量在2026 是否会延续，未来的行情又会如何演绎？是否会延续，未来的行情又会如何演绎？20262026 主线一：“宽财政”延续，实质或以稳为主主线一：“宽财政”延续，实质或以稳为主 2025 年，财政挑起稳增长的

3、大梁，“加力”与“提速”成为关键词。年，财政挑起稳增长的大梁，“加力”与“提速”成为关键词。总量上大幅加力，广义赤字水平较 2024 年同比提升 2.9 万亿元，刷新2021 年以来的同比之最；节奏上也明显提速，国债与地方债发行双双前置；财政的加力与提速。2026 年“宽财政”主线，大概率不变，年“宽财政”主线，大概率不变，赤字率可能会随经济目标调整而小幅下降，但特别国债与新增专项债规模或继续稳中带升，综合来看，2026年广义赤字规模或将落在15.1-15.9万亿元区间，绝对规模较为可观，不过从同比变化视角来看，宽财政对于 26 年经济增幅的贡献或明显收敛，更多是以稳为主。节奏上，财政或在一、

4、二季度等经济高基数期着重发力，维持财政前置的趋势。20262026 主线主线二：“宽货币”，可能超预期二：“宽货币”，可能超预期 与财政不同，与财政不同，2025 年货币政策更多扮演了“配角”，年货币政策更多扮演了“配角”，发力低于市场预期，呈现“慢发力”的特征，强效政策往往出现在风险之后。宽货币的背后，实则是稳货币，其在力度和节奏、数量与价格、总量与结构等三大维度发生了转变。对于对于 2026 年的货币政策，市场普遍预期可能是当前“稳货币”状态年的货币政策，市场普遍预期可能是当前“稳货币”状态的延续。的延续。不过没有期待，往往意味着容易超预期，即宽货币可能成为 26年超预期的来源。2024

5、年以来，货币强发力（降准降息）的诱因已经从稳增长过渡为应对风险，因而 2026 年，依然关注是否会出现可能引发宽货币的宏观事件。25年末万科债券展期兑付，背后折射出地产领域的问题与风险，均需持续关注。如果这如果这类类事件进一步发酵，引发宽货币加力，从事件进一步发酵，引发宽货币加力，从 评级及分析师信息 分析师：刘郁分析师：刘郁 邮箱： SAC NO：S1120524030003 分析师分析师：谢瑞鸿：谢瑞鸿 邮箱： SAC NO：S1120525020005 联系人：刘谊联系人：刘谊 邮箱： 证券研究报告|宏观研究报告 仅供机构投资者使用 Table_Date 2025 年 12 月 10 日

6、 证券研究报告|宏观研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 配合财政走向前台“挑大梁”，则降息的幅度可能超过今年的配合财政走向前台“挑大梁”，则降息的幅度可能超过今年的 10bp。同时，为了维护银行息差，央行公开市场投放长钱的结构也可能发生转变，如从 MLF和买断式回购转为更多买卖国债，因为其对银行的成本更低。20262026 主线主线三：“严监管”下的机构行为三：“严监管”下的机构行为 2025，也是机构“严监管”大年，也是机构“严监管”大年，理财完成了净值化整改的最后一环，基金的赎回费率新规也相应落地。展望展望 2026 年，机构行为可能依然年，机构行为可能依然是影响债市表现的