理想汽车（LI.US）-美股公司跟踪报告：3Q25业绩承压静待管理模式转型后的再次跃升-251128（4页）.pdf

1、 敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告 2025 年 11 月 28 日 公司研究公司研究 3 3Q25Q25 业绩业绩承压承压，静待静待管理模式转型后的再次跃升管理模式转型后的再次跃升 理想汽车（LI.O）跟踪报告 增持（维持）增持（维持）3 3Q25Q25 业绩业绩披露披露：3Q25 总收入同比-36.2%/环比-9.5%至 273.6 亿元，毛利率同比-5.2pcts/环比-3.8pcts 至 16.3%，Non-GAAP 归母净亏损 3.6 亿元（为 2023年至今的首次单季度 Non-gaap 亏损）。我们认为 3Q25 业绩承压主要由于销量低于预期（增程老车竞品力减弱+纯电新

2、车爬坡不及预期）、Mega 召回计提等。3 3Q25Q25 毛利率低于预期，毛利率低于预期，预计预计 4Q25E4Q25E-1Q26E1Q26E 或或仍承压仍承压：1）3Q25 汽车业务收入同比-37.4%/环比-10.4%至 258.7 亿元（销量同比-39.0%/环比-16.1%至 9.3 万辆，ASP 同比+2.6%/环比+6.7%至 27.8 万元）；汽车业务毛利率同比-5.4pcts/环比-3.9pcts 至 15.5%。2）3Q25 研发费用率同比+4.8pcts/环比+1.6pcts 至10.9%，SG&A 费用率同比+2.3cts/环比+1.1pcts 至 10.1%。3）3Q

3、25 Non-GAAP单车亏损约 0.4 万元（vs.3Q24 Non-GAAP 单车盈利 2.5 万元、2Q25 Non-GAAP单车盈利 1.3 万元）。4）3Q25 自由现金流净流出 89 亿元（截至 3Q25 末，在手现金合计约 989 亿元）。管理层指引 4Q25E 交付量 10-11 万辆；鉴于政策波动+竞争加剧、纯电销量占比抬升，我们预计 4Q25E-1Q26 基本面仍将持续承压。纯电交付瓶颈纯电交付瓶颈有望有望突破，突破，静待管理模式转型后的再次跃升静待管理模式转型后的再次跃升：管理层指引 11 月开始 i6 电池供应将采用双供应商模式，预计 2026 年初 i6 月产能可提升

4、至 2 万辆。我们判断，1 1）2026E2026E 产品力产品力有望有望改善改善：自研三电技术（800V 高压平台+5C 快充、自研 5C 电池将量产）、以及智驾体验持续升级有望落地（其中，VLA 已全量推送给 AD Max 车型、自研芯片 M100 也将于 2026E 上车）。我们预计 2026E理想改款/全新车型（尤其 L 增程系列）的产品力有望改善。2 2）产品产品配置配置+内部内部组织调整组织调整提升运营效率提升运营效率：理想后续产品矩阵均将回归精简 SKU 模式；继 8 月调整销售服务体系后，9 月理想将智驾三个二级部门拆分成 11 个小部门，运营+研发效率有望提升。3 3）管理模

5、式转型，管理模式转型，长期研发投长期研发投入向具身智能迈进入向具身智能迈进：管理层明确重新切回创业公司的管理模式，当前已实现自研 VLA 大模型、开源 Halo OS操作系统等。我们认为汽车与人形机器人具备一定的技术同源性，理想在软硬件层面均具备较强的自研能力，静待长期在具身智能等 AI 相关领域的延伸兑现。维持“增持”评级：维持“增持”评级：鉴于市场波动+行业竞争加剧、以及产品结构变化等因素影响，我们下调 2025E-2027E Non-GAAP 归母净利润至 26 亿元/30 亿元/65 亿元（vs.此前预期约 50 亿元/123 亿元/176 亿元）。我们看好理想基于家庭用户的定位与 A

6、I 智能化的兑现前景；鉴于市场与竞争加剧风险，维持“增持”评级。风险提示：风险提示：增程改款销量不及预期；纯电新车上市表现不及预期；竞争加剧；毛利率不及预期；市场风险等。公司盈利预测与估值简表公司盈利预测与估值简表 指标指标 2022023 3 2022024 4 2022025 5E E 2022026 6E E 2022027 7E E 营业总收入（百万元）123,851 144,460 111,740 123,920 145,026 营业总收入增长率 173.5%16.6%-22.7%10.9%17.0%Non-GAAP 归母净利润（百万元）12,093 10,657 2,559 3,0