【国金证券】2026年美国经济展望：迈向更大失衡-251201（26页）.pdf

1、 敬请参阅最后一页特别声明 1 基本内容 当下的美国经济正处在全面放缓的过程中：就业消费链条放缓、失业率的上行趋势正在持续。即便 2026 年美国的财政和货币双宽，经济结构的分化仍将延续，AI 相关领域的火热与实体经济的疲软形成“冷热缺口”将继续扩大而非弥合。过去 15 个月，美国经济经历了 150bp 降息后并未得到明显提振，而将“AI 叙事进行到底”则需要更加宽松的货币政策。同时，为了赢得中选，2026 年美国将采取更加宽松的财政政策，在大美丽法案逐步落地的基础上，赤字率水平将回到 6%，乃至更高水平。2026 年美国经济可能更加滞胀，宽货币与宽财政仅能托住 K 型经济的“下层基础”，但无

2、力改变收入与分配失衡的加剧。为了强行维持经济结构的稳定，在短期供给约束的情况下，注入过度的“总量需求”将会造成通胀的进一步上行。经济内部供需的矛盾变得更加尖锐，其中三组矛盾将尤为突出：劳动力，产业结构以及发展主体。我们的基准情形是美国经济“先冷后热”，当前非农的走弱趋势至少需要等到 2026 年第一季度才得以企稳，这会带来货币政策的进一步放松，乃至主动扩表的靠前落地；作为经济的结果，2026 年第一季度可能见到核心 CPI 同比的全年低点，随后缓慢回升，联储 2%的通胀目标在 2026 年非衰退的环境下依然难以实现。明年上半年偏冷的宏观环境将有利于 AI 叙事的延续；在此进程中，最重要的宏观观

3、察节点是特朗普何时转向“中选模式”，这将意味着他对抗通胀有更大诉求，货币政策的宽松届时也将面临阻力，对资产价格的分母端带来冲击。2026 年美国经济最大的风险是再通胀，这源自于经济持续走弱后联储超预期的持续降息，和特朗普“全力拼中选”所推行的更宽松的财政政策；进而引发对 AI 叙事的进一步怀疑，以及更大的预期波动。通胀是明年中选的硬约束，特朗普会在明年 11 月中选前尽量避免明显的再通胀，但融资条件（金融环境）又是 AI 叙事的硬约束。特朗普需要平衡好选票（中期选举）与股票（AI 叙事）之间的关系：既要维持美国 K 型经济的下层基础，又要避免造成 AI 泡沫破裂，导致经济滑向深层次的衰退。20

4、26 年美国经济将在进一步失衡中围绕着股票与选票展开；前者更依赖于 AI 的演进和对利润的追求，后者更依赖于特朗普的政治意志以及额外财政政策强度。风险提示 1）特朗普的政策不确定性加大，带来金融市场更明显的动荡和海外资金更快逃离美元。2）全球经济在关税越发明确的情况下受到更大影响，2026 年全球同步宽松幅度超预期，甚至带来全球共振扩表，明显缓解长端利率压力。3）技术突破带来制造业回流加剧，美国生产成本明显降息，信用需求激增。4）数据测算存在误差。宏观年度报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 当下的美国经济正处在全面放缓的过程中：就业消费链条放缓、失业率的上行趋势正在持续。即便

5、 2026 年美国的财政和货币双宽，经济结构的分化仍将延续，AI 相关领域的火热与实体经济的疲软形成“冷热缺口”将继续扩大而非弥合。过去 15 个月，美国经济经历了 150bp 降息后并未得到明显提振，而将“AI 叙事进行到底”则需要更加宽松的货币政策。同时，为了赢得中选，2026 年美国将采取更加宽松的财政政策，在大美丽法案逐步落地的基础上，赤字率水平将回到 6%，乃至更高水平。2026 年美国经济可能更加滞胀，宽货币与宽财政仅能托住 K 型经济的“下层基础”，但无力改变收入与分配失衡的加剧。为了强行维持经济结构的稳定，在短期供给约束的情况下，注入过度的“总量需求”将会造成通胀的进一步上行。

6、经济内部供需的矛盾变得更加尖锐，其中三组矛盾将尤为突出：劳动力，产业结构以及发展主体。我们的基准情形是美国经济“先冷后热”，当前非农的走弱趋势至少需要等到 2026 年第一季度才得以企稳，这会带来货币政策的进一步放松，乃至主动扩表的靠前落地；作为经济的结果，2026 年第一季度可能见到核心 CPI 同比的全年低点，随后缓慢回升，联储 2%的通胀目标在 2026 年非衰退的环境下依然难以实现。明年上半年偏冷的宏观环境将有利于 AI 叙事的延续；在此进程中，最重要的宏观观察节点是特朗普何时转向“中选模式”，这将意味着他对抗通胀有更大诉求，货币政策的宽松届时也将面临阻力，对资产价格的分母端带来冲击。