货币：还有多少降息空间？——2026年宏观十问-251128（6页）.pdf

1、 请阅读最后一页的重要声明！货币货币:还有多少降息空间？还有多少降息空间？20262026 年宏观十问年宏观十问 证券研究报告 宏观年度策略报告/2025.11.28 分析师分析师 张伟 SAC 证书编号：S0160525060002 分析师分析师 任思雨 SAC 证书编号：S0160525090006 相关报告相关报告 1.剔除基数，利润仍弱 2025-11-27 2.12 月降息摇摆不定全球经济观察第 21 期 2025-11-22 3.就业企稳掣肘降息9 月美国非农数据解读 2025-11-21 核心观点核心观点 20262026 年美联储仍处降息周期中年美联储仍处降息周期中：通胀回升程

2、度较为温和，暂未对美联储降息形成掣肘。价格数据证实了美国通胀并未出现异常反弹。从数据结构来看，受特朗普的关税政策影响的商品价格涨价速度和幅度低于预期，反映出在终端需求偏弱的环境下，涨价尚未向消费者转嫁。而特朗普还在持续对美特朗普还在持续对美联储施加压力、催促降息。无论下一任美联储候选人是谁，预计都会更加坚联储施加压力、催促降息。无论下一任美联储候选人是谁，预计都会更加坚决地贯彻特朗普的政策意图，比鲍威尔更偏鸽派，决地贯彻特朗普的政策意图，比鲍威尔更偏鸽派，20262026 年美联储继续货币宽年美联储继续货币宽松的确定性较高。松的确定性较高。20262026 年我国货币宽松仍有必要，但需银行“反

3、内卷”先行年我国货币宽松仍有必要，但需银行“反内卷”先行：我国仍有货币宽松的必要性。目前地产、地方政府的财政等领域仍然面临着较高的债务压力，货币宽松有助于更好地缓解债务风险。然而我国目前宽松的空间可能不足。商业银行整体净息差已处于历史低位，若大幅降息，可能会侵蚀银行利润，影响其稳健经营能力。因此货币宽松需要首先扩大银行息差，通过银行“反内卷”来摒弃对存贷款的规模情结，既不能高息揽储，也不能低价放贷。此外，相较于美国，我国 2026 年货币宽松的节奏较缓、空间较小。短期有限的货币宽松预计在明年初短期有限的货币宽松预计在明年初：短期内预计有限的宽松空间留在年短期内预计有限的宽松空间留在年初初，一方

4、面可以刺激明年上半年的经济，另一方面也需要货币配合财政的发债。从配合财政融资的角度来看，短期大量发债会消耗较多的超额存款准备金。届时，可能需要通过降准来释放长期流动性，平抑银行间流动性的波动。中美货币节奏错位为人民币升值提供支撑中美货币节奏错位为人民币升值提供支撑：中美货币政策的错位，将为人民币升值创造基础，而外贸顺差则为人民币升值提供中长期支撑。自 2020 年2 月以来，我国月度的贸易差额多数为正，意味着我国出口企业积攒了大量的外汇，存在大量的潜在结汇需求。而错位的中美货币政策，有望进一步提升实体部门结汇意愿。风险提示：风险提示：增量政策超预期；汇率变化弱于预期；海外政策及地缘政治变化超预

5、期。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 宏观年度策略报告/证券研究报告 内容目录内容目录 1 1 货币：中美错位货币：中美错位 .3 3 2 2 风险提示风险提示 .5 5 图表目录图表目录 图图 1 1：通胀温和回升，对美联储降息的约束可能较小通胀温和回升，对美联储降息的约束可能较小 .3 3 图图 2 2：净息差基本伴随政策利率同步下降净息差基本伴随政策利率同步下降 .4 4 图图 3 3：净息差持续降低净息差持续降低 .5 5 图图 4 4：今年今年 4 4 月以来，新增企业贷款处于历年较低月以来，新增企业贷款处于历年较低 .5 5 图图 5 5：今年今年 5 5 月结

6、售汇差额转正后持续上升月结售汇差额转正后持续上升 .5 5 图图 6 6：外贸顺差对人民币升值提供长期支撑外贸顺差对人民币升值提供长期支撑 .5 5 WUQUnRxPwPmNmPrOmQnRrQbR9R9PoMmMnPmRkPrQpNeRoOpOaQmNqQNZtOnONZrMnP 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 宏观年度策略报告/证券研究报告 1 1 货币：中美错位货币：中美错位 20262026 年，美国可能处在新一轮降息周期中。年，美国可能处在新一轮降息周期中。通胀回升程度较为温和，暂未对美联储降息形成掣肘。通胀回升程度较为温和，暂未对美联储降息形成掣肘。美国 9