快手~W（1024.HK）-港股公司研究报告：25Q3业绩点评：广告&电商略超预期可灵收入超3亿元-251120（3页）.pdf

1、敬请参阅最后一页特别声明-证券研究报告 敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告 2025 年 11 月 20 日 公司研究公司研究 广告广告&电商略超预期，可灵收入超电商略超预期，可灵收入超 3 3 亿元亿元 快手-W（1024.HK）25Q3 业绩点评 买入（维持）买入（维持）事件：事件：3Q25 快手收入&利润小幅超预期，实现总收入 356 亿元人民币，同比+14.2%（vs 一致预期 353 亿元），其中核心商业业务（线上营销服务及其他服务）收入同比增长 19.2%。实现毛利率 54.7%（低于一致预期的 55.2%，系收入分成成本同比增长 24%），较 3Q24 提高 0.4 个百

2、分点；销售与市场推广费用为 104 亿元，与去年同期基本持平，占收入比重由去年同期的 33.3%下降至 29.3%；研发费用为 37 亿元，同比增长 17.7%，系对可灵等 AI 相关业务的人员投入增加；管理费用同比下降 13.6%至 6.88 亿元，系雇员福利开支减少。费用管控下，经营利润实现 53 亿元，同比+69.9%；经调整净利润 49.9 亿元，同比+26.3%（vs 一致预期 48.3 亿元）。分业务来看：分业务来看：1 1）线上营销服务业务）线上营销服务业务略略超预期：超预期：3Q25 实现收入 201 亿元，同比+14%（vs 一致预期 198.7 亿元）。端到端生成式推荐大模

3、型 OneRec 与生成式强化学习出价模型 G4RL 协同提效，为国内线上营销服务收入带来约45%增量；AIGC 营销素材推动消耗金额突破 30 亿元。UAX 全自动投放解决方案在外循环的消耗渗透率达 70%以上；全站推产品的营销消耗占内循环消耗比例提升至 65%以上。行业端，除生活服务行业外，以短剧为代表的内容消费行业也是驱动外循环营销服务收入持续增长的主要动力。2 2）其他服务）其他服务（含电商）超预期：（含电商）超预期：3Q25 实现收入 59 亿元，同比+41.3%（vs 一致预期 56.6亿元）。电商电商 GMV GMV 基本符合预期：基本符合预期：电商 GMV 达 3850 亿元，

4、同比+15.2%（vs一致预期 3839 亿元），泛货架电商 GMV 占比超 32%。平台通过智能工具、AIGC 素材生成能力、KOL 赋能以及多元场景运营，持续推动商家自然增长、提升复购率并增强流量与销售转化；端到端生成式检索架构 OneSearch 带动商城搜索订单量提升近 5%，OneRec 在商城 Feed 流场景下带来 GMV 的高单位数增长。3 3）直播低于预期：）直播低于预期：3Q25 实现收入 95.7 亿元，同比+2.5%（vs一致预期 97.9 亿元）。三季度末签约公会机构数量同比增长逾 17%，签约主播数量同比增长超 20%，内容供给丰富度支撑基本盘稳定。可灵环比仍有增长

5、，技术与生态双突破。可灵环比仍有增长，技术与生态双突破。3Q25 可灵 AI 营收超 3 亿元（2Q25 超 2.5 亿元），截至 3Q25 季度末，全球用户破 4500 万人，累计生成超 2 亿个视频与 4 亿张图片，用户创作与付费意愿持续提升。盈利预测、估值与评级：盈利预测、估值与评级：公司广告业务有望受益于泛货架投放链路优化与 AI素材辅助能力增强，电商则有望在运营提效下延续较快增长，关注可灵版本更新迭代。基于费用管控良好，我们小幅调整公司 25-27 年经调整净利润预测至 207.0/244.2/277.7 亿元（相对上次预测分别+2.7%/+1.0%/+0.3%）。维持“买入”评级，

6、维持目标价 84.3 港元。风险提示：风险提示：AI 应用进展不及预期风险，用户增长不及预期风险，宏观经济复苏不及预期风险，广告收入增长不及预期风险 公司盈利预测与估值简表公司盈利预测与估值简表 指标指标 20232023 20242024 2025E2025E 2026E2026E 2027E2027E 营业收入（百万人民币元）113,470 126,898 142,224 155,705 167,395 营业收入增长率 20.5%11.8%12.1%9.5%7.5%Non-IFRS 归母净利润（百万人民币元）10,271 17,716 20,699 24,416 27,772 Non-IF