【开源证券】煤炭行业周报：动力煤新长协维持不变，稳价逻辑依旧-251123（32页）.pdf

1、煤炭煤炭 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/32 煤炭煤炭 2025年 11月 23日 投资评级：投资评级：看好看好（维持）（维持）行业行业走势图走势图 数据来源：聚源 动力煤上穿 800 元之上的第四目标，煤价逻辑逐一兑现行业周报-2025.11.16 动力煤价上破 800 元，炼焦煤联动走强行业周报-2025.11.9 动力煤价格如期进入上穿过程，炼焦煤联动修复行业周报-2025.11.2 动力煤新长协维持不变，稳价逻辑依旧动力煤新长协维持不变，稳价逻辑依旧 行业周报行业周报 张绪成（分析师）张绪成（分析师）程镱（分析师）程镱（分析师） 证书编号：S0790520020003 证

2、书编号：S0790525090001 本周要闻回顾：本周要闻回顾：动力煤新长协维持不变，稳价逻辑依旧动力煤新长协维持不变，稳价逻辑依旧 动力煤方面：动力煤方面：动力煤价格上涨，截至 11 月 21 日，秦港 Q5500 动力煤平仓价为 834元/吨，环比持平，广州港价格指标已达到 890 元，已经完成我们提示的煤电盈利均分的 750 元价格目标，此时正在经历我们所说的上穿过程，且也正处于我们所预计的第四目标价格区间，即 800-860 区间。近两周动力煤价格持续上涨，主要受到供给收缩和需求逆势跳涨的双重影响，其中供给收缩是国庆之后延续严查超产的行动，而需求跳涨是北方寒潮导致取暖需求上行以及港口

3、加快补库。炼焦煤方面：炼焦煤方面：截至 11 月 21日，京唐港主焦煤报价 1780元/吨，从七月初的 1230元的底部反弹；焦煤期货反弹更为明显，从 6 月初的 719 元反弹至当前的 1103 元，累计涨幅达到53.4%；炼焦煤价格随着动力煤价格的波动而波动，在 2.4 倍比值有非常明显的规律。从基本面来看，蒙古焦煤生产和进口有所减量，也催化了国内焦煤价格上行。其中，2025 年 11 月 17 日国家发展改革委办公厅发布关于做好 2026 年电煤保供中长期合同签订和履约监管工作的通知。2026 年电煤中长期合同在“保供”定位下，量端要求总体不变（电企 80%、煤企 75%），履约表述更灵

4、活（季度/全年“原则上不低于 90%”），并在产地定价端引入月度调整机制与“基准价+浮动价”，港口长协基准价维持 675 元/吨不变。山西/陕西/蒙西/蒙东出矿环节可采用“基准价（本地区合理区间中值）+浮动价（中价产地/CECI 产地/国煤直达/CCTD 产地指数综合）”并按月调整，增强与市场联动、提高履约稳定性。投资逻辑：动力煤和炼焦煤价格已到拐点右侧投资逻辑：动力煤和炼焦煤价格已到拐点右侧 动力煤属于政策煤种，动力煤属于政策煤种，我们判断价格上行将经历“修复央企长协、修复地方长协、达到煤电盈利均分线、上穿且接近电厂报表盈亏平衡线”四个过程。现货修复至长协价格（央企长协 670 元和地方长协

5、 700 元）之上，实际是大宗商品双轨制运行机制下的必选结果，长协本身作为优惠品种而与现货形成倒挂，会促使下游用户优先购买现货而暂缓购买长协，从而驱动现货的价格修复。达到“煤和火电企业”盈利均分位置（测算 2025 年是 750 元左右），是政策修复煤价目标的理想结果。理想目标之后的上穿过程属于惯性结果，因为政策的转向不是手术刀那么精准，必然会有此过程，对于煤价上穿是否有顶部极值，则预测是电厂报表盈亏平衡线 860 元，区间为 800-860 元。炼焦煤属于市场化煤种，炼焦煤属于市场化煤种，我们判断价格更多由供需基本面决定，对于其目标价格可通过“炼焦煤与动力煤价格的比值”作为参考，京唐港主焦煤

6、现货与秦港动力煤的现货比值为 2.4 倍，则与动力煤第一、第二、第三、第四目标对应的炼焦煤目标价分别为 1608 元、1680元、1800 元、2064元。焦煤期货将修复与京唐港主焦煤现货的贴水。投资建议：周期与红利双逻辑，四主线布局投资建议：周期与红利双逻辑，四主线布局 煤炭股双逻辑之一：煤炭股双逻辑之一：周期弹性。周期弹性。当前动力煤和炼焦煤价格仍处于历史低位，为反弹提供了空间。随着供给端“查超产”政策推动产量收缩，以及需求端进入取暖旺季，煤炭供需基本面有望持续改善，两类煤种价格均具备向上弹性。其中，动力煤有长协机制修复和“煤和火电企业盈利均分”的逻辑支撑；而炼焦煤因市场化程度更高，对供需