【中邮证券】固收专题：2026年展望系列二-二永债供给缩量新常态-251117（14页）.pdf

1、证券研究报告：固定收益报告 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所研究所 分析师:梁伟超 SAC 登记编号:S1340523070001 Email: 研究助理:谢鹏 SAC 登记编号:S1340124010004 Email: 近期研究报告近期研究报告 通胀或进入温和修复阶段2026 年展望系列一-2025.11.14 固收专题 二永债供给二永债供给缩量新常态缩量新常态 20262026 年展望系列二年展望系列二 2025202511111 14 4 2025 年，四大行顺利满足 TLAC 第一阶段 TLAC 要求，本年度二永债发行总量和结构情况如何，2026 年发

2、行量如何测算？本文对此进行详细梳理。20252025 年回顾：发行人结构变化较大，净融资额减少较多年回顾：发行人结构变化较大，净融资额减少较多 20252025 年发行量整体或将微降年发行量整体或将微降，国有大行、城商行发行或略增，股国有大行、城商行发行或略增，股份行、农商行减少较多份行、农商行减少较多。2025 年以来，二永债合计发行 1.37 万亿元，按照月均发行量推断，今年二永债发行量同比去年或将微降。分银行类型看，国有大行和城商行发行进度较上年较快，年度发行量或将小幅增加。股份行、农商行发行进度明显慢于上年，年度发行量或将减少较多。二级资本债发行额减少，永续债发行增加。二级资本债发行额

3、减少，永续债发行增加。分债券类型和基础期限看，2025 年二级资本债发行量明显少于去年。永续债发行进展快于去年，处于历年来高位。20252025 年净融资年净融资 22002200 亿元，净融资额持续下降。亿元，净融资额持续下降。截至 2025 年 11月 11 日，二永债净融资约 2200 亿元。拉长来看，今年二永债净融资额保持继续下降趋势，明显低于去年，或主要因为银行资本充足率普遍处于较高水平，尤其是全球系统重要性银行满足 TLAC（总损失吸收能力）要求之后，通过发行二永债补充资本的紧迫性有所降低。20262026 展望：全年或发行展望：全年或发行 1.311.31 万亿，剩余批文较为紧张

4、万亿，剩余批文较为紧张 二永债全年发行约二永债全年发行约 1.311.31 万亿元。万亿元。工行已经满足第二阶段 TLAC（2028 年初）要求，中行和建行已经接近，农行仍有约 2900 亿元的缺口，按两年平均来算，一年约需补充 1450 亿元。若不计入存款保险基金，交行 TLAC 缺口约 3350 亿元。农行和交行分别剩余 1000 亿元和 2300 亿元 TLAC 非资本债额度。农行若明年发行全部剩余额度，还有约 450 亿元缺口。叠加中行、建行缺口，则 2025 年 9 月末五大行 TLAC 缺口合计约 1855 亿元。考虑到 2026 年有 1.12 万亿二永债到达行权日，假设全部赎回

5、，则 2026 年共需发行二永债 1.31 万亿。假设补足 TLAC 缺口的 1855 亿元，二级资本债和永续债发行额占比与2025 年相同，则 2026 年二级资本债 6276 亿元，永续债 6825 亿元。批文剩余额度较为紧张批文剩余额度较为紧张，但供给压力不大，但供给压力不大。2023 年 11 月以来监管部门合计下发 2.85 万亿二永债额度，剩余额度 0.79 万亿元，较为紧张。但一方面，2025 年 11 月上旬批文批复较少，11 月下旬或明年初，监管或将结合实际情况下发较大规模新批文。另一方面，国股行及城商行所获两次批文时间间隔均值在 1.2-1.3 年区间，农商行则为 1 年。

6、因此可以预期，曾在 2024 年末及 2025 年初获得批文的银行，经审核后仍有望在 2026 年初继续获得新批文。因此，批文供给压力不大。风险提示：风险提示：政策发展不及预期，市场波动加大。发布时间：2025-11-17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 1 20251 2025 年回顾：发行人结构变化较大，净融资额减少较多年回顾：发行人结构变化较大，净融资额减少较多 .4 4 1.1 二永债：整体发行额或微降，二级资本债发行减少永续增加二永债：整体发行额或微降，二级资本债发行减少永续增加 .4 4 1.2 TLAC 非资本债：发行近非资本债：发行近 5000 亿元，基础期限以亿元