【华源证券】牧业龙头，肉奶共振基本面亟待反转-251107（16页）.pdf

1、请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明证券研究报告证券研究报告食品饮料食品饮料|饮料乳品饮料乳品港股港股|首次覆盖报告首次覆盖报告hyzqdatemark投资评级投资评级：买入买入（首次）（首次）证券分析师证券分析师张东雪SAC：S林若尧SAC：S联系人联系人市场表现：市场表现：基本数据基本数据20252025 年年 1111 月月 0606 日日收盘价（港元）3.45一年内最高/最低（港元）4.55/1.23总市值（百万港元）13,429.91流通市值（百万港元）13,429.91资产负债率（%）71.77资料来源：聚源数据优然牧业优然牧业(09

2、858.HK)(09858.HK)牧业龙头，肉奶共振基本面亟待反转投资要点：投资要点：原奶上游牧场龙头，与伊利经营股权深度绑定。原奶上游牧场龙头，与伊利经营股权深度绑定。公司是全球最大的原奶供应商，业务完整地覆盖乳业上游育种、草业、饲料、奶牛养殖全产业链，并且各业务均做到行业领先。伊利为公司实控人，共计持股 33.93%，通过股权关系的绑定，公司与伊利合作关系较为紧密，原奶业务中伊利为公司第一大客户，购买公司超过 90%的原奶产品，并与公司签署了采购框架协议，保证了公司销售端的稳定。渠道拓展叠加技术升级助力公司反刍动物养殖业务进一步发展。渠道拓展叠加技术升级助力公司反刍动物养殖业务进一步发展。

3、作为国内大型反刍动物养殖系统化解决方案提供商，近年来公司在饲料、育种、奶牛超市等业务上同时发力，依托公司强大的科研实力，产品力不断提高，受益于大宗商品价格下行，公司该业务 24 年毛利率达近 5 年新高。同时 2024 年公司新拓展奶山羊等非奶牛饲料业务，随着公司渠道进一步拓展，市场渗透率有望进一步提高，该业务后续预计将持续高质量发展。奶价反转奶价反转或或将至，龙头收益空间将至，龙头收益空间预计预计更大。更大。在经历漫长的奶价下行后，随着供需两端协同改善，我们认为原奶价格 26H1 有望逐步企稳回升。公司作为我国最大的原料奶供应商，在养殖规模效应、资金储备、技术实力方面较中小型牧场优势明显，预

4、计在奶价上行趋势下，原料奶销售业务收入有望大幅增厚。肉牛价格上行趋势肉牛价格上行趋势或将或将持续，公司利润端持续，公司利润端有望有望获益。获益。我国肉牛价格已经进入上升区间，在此前供给端收缩较多的背景下，我们认为牛肉价格上涨趋势或将延续，由于牧场公司的存栏奶牛本身就会自然繁育，因此为了保证牛群规模的稳定性，牧场公司每年都需要淘汰出售大量奶牛，而牛肉价格的上涨，将大幅增厚牧场企业淘汰出售牛只的收益。盈利预测与评级盈利预测与评级：我们预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为-1.05/20.43/29.94亿元，对应 26 年 PE 为 6 倍，我们选取上游养殖企业中国圣牧、现代牧业、德康

5、农牧作为可比公司，在后续原奶价格逐步企稳，牛肉价格延续上涨的背景下，公司基本面具备较强反转预期，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示。风险提示。原奶价格反转不及预期、食品安全事件、单一大客户销售占比过高等。原奶价格反转不及预期、食品安全事件、单一大客户销售占比过高等。盈利预测与估值（人民币）盈利预测与估值（人民币）2023A2023A2024A2024A2025E2025E2026E2026E2027E2027E营业收入（百万元）18693.9020096.1620999.3422978.3824436.99同比增长率（%）3.56%7.50%4.49%9.42%6.35%归母净利润（百万元）

6、-1049.98-690.89-105.012042.602994.44同比增长率（%）-353.15%34.20%84.80%2045.09%46.60%每股收益（元/股）-0.28-0.18-0.030.520.77ROE（%）-8.88%-6.12%-0.94%15.43%18.45%市盈率（P/E）-5-8-11764资料来源：ifind，华源证券研究所预测2 20 02 25 5 年年 1 11 1 月月 0 07 7 日日源引金融活水 润泽中华大地请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 2页/共 16页投资案件投资案件投资评级与估值我