【国金证券】水井坊（600779）-业绩延续出清，控货维稳价值链-251031（4页）.pdf

1、 敬请参阅最后一页特别声明 1 2025 年 10 月 30 日，公司披露 2025 年三季报，期内实现营收 23.5亿元，同比-38.0%；实现归母净利 3.3 亿元，同比-71.0%。其中，25Q3 实现营收 8.5 亿元，同比-58.9%；归母净利 2.2 亿元，同比-75.0%。分产品看分产品看：25Q1-Q3 高档/中档分别实现营收 20.8/1.3 亿元，同比-39.9%/-33.1%，毛利率同比-3.0pct/-8.7pct 至 83.0%/54.5%；整体销量同比-24.4%、吨价同比-20.0%。其中，25Q3 高档/中档分别实现营收 7.7/0.4 亿元，同比-60.1%/

2、-55.5%，毛利率同比-1.0pct/-11.8pct 至 85.4%/51.4%，整体销量同比-54.3%、吨价同比-12.2%。销量下滑是公司业绩下滑的主因，在上一财年末结束时臻酿八号等核心产品价盘出现较大波动，公司落地停货、回收跨区跨渠道流货等稳定价值链的措施，对当期报表产生明显扰动。受益于宴席&公司加码促销，预计双节动销反馈相对平稳。分渠道看分渠道看：25Q1-Q3 新渠道/批发代理分别实现营收 5.6/16.5 亿元，同 比+71.2%/-50.5%，毛 利 率 同 比-4.8pct/-1.6pct 至74.1%/83.8%。其中，25Q3 新渠道/批发代理分别实现营收 0.9/7

3、.2亿元，同比-22.3%/-62.3%，毛利率同比-10.1pct/-0.2pct 至68.7%/85.5%。从报表结构来看：1）25Q3 归母净利同比-16.7pct 至-25.9%，其中毛利率同比-2.8pct 至 81.8，销售费用率同比+13.8pct，管理费用率同比+6.7pct，税金及附加占比同比-2.8pct。2）25Q3末合同负债余额 8.6 亿元，环比-1.2 亿元，考虑合同负债环比变量后 25Q3 营收同比-64.5%；25Q3 销售收现 5.8 亿元，同比-74.8%。我们预计 25-27 年收入分别-32.8%/+7.0%/+13.9%；归母净利分别-62.8%/+2

4、1.8%/+34.7%，对应归母净利为 5.0/6.1/8.2 亿元；EPS为 1.02/1.25/1.68 元，公司股票现价对应 PE 估值为 40.4/33.2/24.6 倍，维持“增持”评级。宏观经济恢复不及预期；行业政策风险；次高端需求恢复不及预期；食品安全风险。05001,0001,5002,0002,50037.0041.0045.0049.0053.0057.0061.00241031250131250430250731人民币(元)成交金额(百万元)成交金额水井坊沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 附录：三张报表预测摘要附录：三张报表预测摘要 损

5、益表（人民币百万元）损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2022 2023 2024 2025E 2026E 2027E 2022 2023 2024 2025E 2026E 2027E 主营业务收入主营业务收入 4,6734,673 4,9534,953 5,2175,217 3,5063,506 3,7533,753 4,2734,273 货币资金 1,912 2,350 2,124 981 640 834 增长率 6.0%5.3%-32.8%7.0%13.9%应收款项 18 16 137 59 63 72 主营业务成本-725-834-900-694

6、-744-834 存货 2,443 2,452 3,216 4,185 4,893 5,486%销售收入 15.5%16.8%17.2%19.8%19.8%19.5%其他流动资产 37 86 86 87 88 90 毛利 3,948 4,119 4,317 2,812 3,009 3,439 流动资产 4,410 4,904 5,564 5,312 5,684 6,482%销售收入 84.5%83.2%82.8%80.2%80.2%80.5%总资产 62.6%58.2%60.7%58.5%58.9%61.1%营业税金及附加-735-777-796-598-633-716 长期投资 9 9 8