【国盛证券】森马服饰（002563）-2025Q3收入提速增长，归母净利润同比转正-251031（3页）.pdf

1、证券研究报告|季报点评 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 森马服饰（森马服饰（002563.SZ）2025Q3 收入提速收入提速增长，增长，归母净归母净利润利润同比同比转正转正 2025Q1Q3公司收入同比公司收入同比+5%/归母净利润同比归母净利润同比-29%。1）2025Q1Q3 公司收入为 98.4 亿元，同比+5%；归母净利润为 5.4 亿元，同比-29%；扣非归母净利润为 5.2亿元，同比-30%。2）盈利质量：2025Q1Q3 毛利率同比+0.4pct 至 45.1%（我们判断公司终端折扣管理良好）；销售/管理/财务费用率同比分别+3.3/

2、-0.3/+1.2pct 至28.3%/4.5%/-0.2%（我们据业务务判断销售费用率增主要系直营开店带来相关渠道 刚性费用增主、线上投流费用增主；财务费用率提升要系直利息收入减少）；期内计提资产减值损失 2.44 亿元（去年同期计提 2.19 亿元）；综合以上，2025Q1Q3 净利率同比-2.6pct 至 5.4%。2025Q3 公司收入同比公司收入同比+7%/扣非归母净利润同比扣非归母净利润同比+13%。1）2025Q3 公司收入为37.0 亿元，同比+7%；归母净利润为 2.1 亿元，同比+5%；扣非归母净利润为 2.2 亿元，同比+13%。2）盈利质量：2025Q3 公司毛利率同比

3、+0.1pct 至 42.5%；销售/管理/财务费用率同比分别+2.8/-1.3/-0.3pct 至 25.9%/3.5%/0.0%；期内计提资产减值损失 0.58 亿元（去年同期计提 0.72 亿元）；综合以上，净利率同比-0.2pct 至 5.7%。童装童装增速估计增速估计好于成人装，好于成人装，品牌门带形象持续升级品牌门带形象持续升级。分品牌相看：我们判断 2025Q3 童装务务增速好于成人装，估计童装收入同比增长中高单位数/成人休闲服饰收入同比增长低单位数。1）童装务务：2025 年以相线下道 持续调整，H1 末门带共 5436 家（较年初新店 384 家，渠闭 462 家，净渠 78

4、 家），2025H2 估计务务门带数量规模继续优化缩减。2）成人休闲服饰务务：公司梳理森马品牌定位，强化带铺形象一致性，提升产品品质感，并在陈列上优化品类呈现，2025H1 末务务门带共 2800 家（较年初新店156 家，渠闭 167 家，净渠 11 家）。营开营开收入估计健康增长收入估计健康增长，主盟表现符合行务趋势主盟表现符合行务趋势。1）线下：公司坚定零售改革的战略方向，提升商品、服务、门带体验，持续新店优质带铺、出清低效门带，我们判断中长期品牌及管理效率的提升有望持续贡献带效增长。2025H1 末公司线下营开/主盟/联开道 带数分别较年初+19/-66/-42 家至 999/7194

5、/43 家，我们估计 2025H2 以相主盟门带数量整体减少、但门带质量在道 调整中有望提升。2）电商：我们估计 2025Q3 销售稳健趋势持续。现金流符合经开特征现金流符合经开特征，期待后续改善，期待后续改善。库存方面，公司 2025Q3 末存货同比-0.6%至41.4 亿元，2025Q1Q3 公司存货周转天数同比+10.7 天至 190.5 天。现金流方面，公司 2025Q1Q3 应收账款周转天数同比+3.9 天至 41.6 天，经开性现金流量净额-4.9 亿元（要系直本期支付货款有所增主，伴随着后续经开活动的正常进行、我们期待公司现金流管理有望恢复正常）。2025年费用投入致使利润承压，

6、期待中长期稳健增长年费用投入致使利润承压，期待中长期稳健增长。据业基数表现我们判断2025Q4以相公司流水端同比持续健康增长。综合考虑全年务务道 规划 及费用投入情况，我们估计 2025 年公司收入同比增长个位数、归母净利润同比下滑 20%左右。投资建议。投资建议。公司是大众服饰及童装龙头，我们据业经开近况调整盈利预测，预计20252027 年归母净利润为 9.12/11.21/12.69 亿元，对应 2025 年 PE 为 16 倍，维持“买入”评级。风险提示：风险提示：消费环境波动风险；森马品牌务务改革不及预期；道 扩张不及预期；海外务务拓展不及预期。买入买入（维持维持）股票信息股票信息