【宏观快评】美国9月CPI数据点评：美国通胀或阶段性见顶-251026（12页）.pdf

1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 宏观研究宏观研究 宏观快评宏观快评 2025 年年 10 月月 26 日日 【宏观快评】美国 9 月 CPI 数据点评 美国通胀或阶段性见顶美国通胀或阶段性见顶 主要观点主要观点 9 月月美国美国 CPI 不及预期不及预期 同同、环比均低于预期环比均低于预期。CPI 同比从 2.9%升至 3%，预期 3.1%；核心 CPI 同比从3.1%回落至 3%，预期 3.1%。CPI 环比 0.3%，预期 0.4%，前值 0.4%；核心 CPI环

2、比 0.2%，预期 0.3%，前值 0.3%。从环比来看，从环比来看，1）核心商品核心商品价格涨幅从 0.3%降至 0.2%，二手车（-0.4%，前值1%）价格下跌，关税影响商品价格继续分化，比如家具家居品（0.2%，前值0.1%）、服装（0.7%，前值 0.5%）续涨，信息技术类商品（-0.8%，前值-0.3%）、玩具（-0.1%，前值-0.8%）等续跌。2）租金增速回落租金增速回落，主要住所租金环比从0.3%降至 0.2%，业主等价租金环比从 0.4%降至 0.1%，是 2021 年 1 月以来最小涨幅。3）超级核心服务价格超级核心服务价格环比持平于 0.3%，酒店住宿（1.3%，前值 2

3、.3%）、家庭公用事业服务、交运服务（0.3%，前值 1%）、其他个人服务价格涨幅收窄，医疗服务（0.3%，前值-0.1%）、娱乐服务（0.4%，前值-0.2%）价格转涨。美国通胀或阶段性见顶美国通胀或阶段性见顶 回顾过去半年回顾过去半年，对等关税实施以来，美国通胀经历了一轮小幅的回升期，但幅对等关税实施以来，美国通胀经历了一轮小幅的回升期，但幅度相对温和；度相对温和；9 月份上行幅度进一步趋缓月份上行幅度进一步趋缓。CPI 同比自今年 1 月的 3%降至 4月低点的 2.3%，随后反弹至 9 月的 3%。核心 CPI 同比自今年 1 月的 3.3%降至 3-5 月低点的 2.8%，随后反弹至

4、 9 月的 3%。背后或有三个因素背后或有三个因素：第一，关税的价格影响相对可控。一方面第一，关税的价格影响相对可控。一方面，随着贸易谈判逐步落地，美国关税税率上行幅度并不如市场早先预期的那么高。耶鲁大学最新估算，基于现有关税政策，美国关税税率或为 17%，在对等关税初期，这个估算高于 20%。并且实际上的关税税率更低，从 2 月至 7 月，有效关税税率仅从 2.3%升至 9.5%。另一方面，另一方面，鉴于高价可能引发的需求下滑担忧，美国进口商和企业分摊了关税成本，消费者最终承担的关税比例可能在 1/3 至 50%。如果沿用关税已在美国通胀中体现了多少？中的分析框架，若假设没有关税下，核心商品

5、价格会维持不变，则截至 9 月份，关税的涨价效应在核心商品价格中可能已体现了接近 90%。假设最终的关税税率会提升至 17%，则剩余尚未体现的关税，对核心商品价格的影响应该大约 0.5 个百分点、对整体 CPI的影响只有约 0.1 个百分点，还尚未体现。第二，伴随就业市场边际走弱，关税的价格冲击并未引发工资螺旋第二，伴随就业市场边际走弱，关税的价格冲击并未引发工资螺旋。劳动力供需趋于平衡，时薪增速放缓，就业市场并未成为潜在通胀上行压力的来源。租金环比稳定在 0.2-0.3%左右，与疫情前的中枢基本持平；超级核心服务价格粘性较强，但环比相比去年同期并未明显加速；在外餐饮价格环比也在逐步回落。第三

6、，特朗普关税第三，特朗普关税“高开低走”，中长期通胀预期基本稳定“高开低走”，中长期通胀预期基本稳定。消费者短期和中期通胀预期依然较高，但相比 4-5 月份明显回落。市场定价和专业调查的中长期通胀预期基本平稳，甚至市场定价的中长期通胀预期相比年初还有所下降。如果美国关税政策不出现大幅波动，基于目前的经济和通胀情况，我们预计美如果美国关税政策不出现大幅波动，基于目前的经济和通胀情况，我们预计美国通胀大概率已阶段性见顶，今年四季度或维持在国通胀大概率已阶段性见顶，今年四季度或维持在 3%左右，明年上半年趋于左右，明年上半年趋于回落，预计明年二季度回落，预计明年二季度 CPI 同比和核心同比和核心