哔哩哔哩~W（9626.HK）-港股公司跟踪报告：AI打开广告变现潜力利润改善优于预期-251021（16页）.pdf

1、公 司 研 究 2025.10.21 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 哔 哩 哔 哩-W（09626）公 司 跟 踪 报 告 AI 打开广告变现潜力，利润改善优于预期 分析师 焦娟 登记编号：S1220525090006 冯静静 登记编号：S1220525090003 推 荐(调 降)公 司 信 息 行业 视频媒体 最新收盘价(港元)209.4 总市值(亿)(港元)881.23 52 周最高/最低价(港元)236.00/118.60 历 史 表 现 数据来源：wind 方正证券研究所 相 关 研 究 哔哩哔哩-W(09626)：日活已破亿，广告与直播业务互促共进

2、2023.12.03 2025Q22025Q2 扭亏为盈，经营效率改善好于预期扭亏为盈，经营效率改善好于预期。2025 年第二季度，公司实现收入 73.4 亿元，同比增长 19.8%，主要由游戏与广告业务驱动增长；毛利润26.8 亿元，同比增长 46%；毛利率 36.5%，同比+6.5pct，环比+0.2pct，已经连续 12 个季度环比提升；Non-Gaap 归母净利润 5.6 亿元（去年同期净亏损 2.7 亿元）。二季度 B 站利润继续扩大。我们认为目前 B 站正处于稳健增长阶段，商业化模式越发成熟，进入利润收获期。B B 站收入增长引擎发生显著转变站收入增长引擎发生显著转变，收入结构从早

3、期重度依赖爆款游戏逐渐多元化，即在维持好 B 站主站良好社区氛围（高价值、高黏性的年轻用户组成的社区）的基础上，针对用户创新多样化收入方式。同时得益于在 AI 领域的投入，公司广告效率及效果提升显著，进而带动盈利能力的显著提升。广告：克制与潜力并存，广告：克制与潜力并存，AIAI 赋能打开空间赋能打开空间。2025 年二季度 B 站广告收入超24 亿，同比增长 20%，其中：1）效果广告收入同比增长超 30%；2）广告客户数同比增长超 20%。B 站的广告变现，从早期的克制到现在的潜力逐渐显现，我们认为主要得益于内容生态价值的释放以及 AI 工具赋能。作为 Z 世代聚集的平台，B 站的破圈让越

4、来越多的品牌广告主意识到其用户价值，从2018 年开始，平台的广告收入持续增长，且增速高于广告大盘。游戏：品类多元化，关注游戏：品类多元化，关注 2626 年新游戏有望贡献增量年新游戏有望贡献增量。B 站游戏收入自 2024年第三季度开始表现较为亮眼，2024 年游戏收入 56.1 亿元（yoy+40%），6 月上线的独家授权 SLG 游戏 三谋 是关键驱动力，2025Q2 游戏收入 16.1亿元，高增 60%。三谋的成功标志着 B 站在游戏类型多元化战略上的突破。后续公司计划三谋的海外发行（港澳台预计 2025 年底，日韩预计明年 Q2）；另有储备逃离鸭科夫三国：百将牌等新游。投资建议投资建

5、议：目前 B 站通过内容生态与商业化平衡，实现了从“流量红利”到“留量运营”的转型，正在构建多引擎驱动的可持续盈利模式。我们看好公司 AI 加持下广告效率的持续提升，公司正进入利润释放期，我们预计公司2025-2027 年经调整后的归母净利润为 22.59/32.82/39.60 亿元，给予公司“推荐”评级。风险提示风险提示：内容平台政策收紧、新游戏上线进度与流水表现不及预期、用户增长放缓或 AI 投入效果不及预期等风险。盈 利 预 测(人民币)单位/百万 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入 26832 30230 33608 37000(+/-)%19.10 12.6

6、7 11.17 10.09 归母净利润-1347 1130 1851 2471(+/-)%72.07 183.92 63.81 33.44 EPS(元)-3.23 2.69 4.40 5.87 ROE(%)-9.55 7.41 10.81 12.59 PE-40.31 71.50 43.65 32.71 PB 3.89 5.30 4.72 4.12 数据来源：wind 方正证券研究所 注：EPS 预测值按照最新股本摊薄 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告-24%-9%6%21%36%51%24/10/2125/1/2025/4/2125/7/21哔哩哔哩-W恒生指数哔哩哔哩-W