【浦银国际证券】引领拼搭角色新势力；首次覆盖给予“买入”-251016（46页）.pdf

1、浦银国际研究浦银国际研究 首次覆盖首次覆盖|消费消费行业行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。布鲁可布鲁可（325.HK）：引领拼搭引领拼搭角色角色新新势力；首次覆盖给予“势力；首次覆盖给予“买入买入”我们首次覆盖布鲁可我们首次覆盖布鲁可，并给予“，并给予“买入买入”评级，目标”评级，目标价价 124.6 港元港元。自自今今年年 1 月初上市以来，月初上市以来，布鲁可股价经历了上半年的持续暴涨以及过去三个布鲁可股价经历了上半年的持续暴涨以及过去三个月里的快速回落。月里的快速回落。我们确实看到布鲁可短期的增长趋势我们确实看

2、到布鲁可短期的增长趋势以及业绩表现以及业绩表现面面临临一定一定的不确定性，但的不确定性，但我们认为我们认为布鲁可在布鲁可在拼搭拼搭角色角色类玩具类玩具这一这一细分赛道细分赛道独特的产品定位以及其在独特的产品定位以及其在 IP 矩阵、产品开发及渠道建设等方面所具备矩阵、产品开发及渠道建设等方面所具备的竞争优的竞争优势势，这些竞争优势这些竞争优势有望有望在中长期维度为公司打开增长的空间在中长期维度为公司打开增长的空间。在股价大幅回调之后，公司目前的估在股价大幅回调之后，公司目前的估值仅为值仅为 21.6x 2026 P/E。随随着公司着公司成人消费者占比不断提升、海外收入贡献加大以及业绩确定性的改

3、善，成人消费者占比不断提升、海外收入贡献加大以及业绩确定性的改善，我们认为布鲁可的估值水平有望获得提升。我们认为布鲁可的估值水平有望获得提升。独特的产品定位独特的产品定位带来差异化竞争带来差异化竞争优势优势：布鲁可深度聚焦拼搭角色类玩具细分赛道。中国拼搭角色类玩具市场在 2019-2023 年的 GMV 年均复合增长率达到 49.6%，远高于其他玩具。在拼搭角色玩具领域，布鲁可的产品在设计上高度对标万代南梦宫，但在向消费者提供同等娱乐性和可玩性的情况下具有更高的质价比。同时，相较其他国产品牌，布鲁可的产品做工更精细、玩家体验普遍更佳。这使布鲁可在短短两年时间里跃居中国拼搭角色类玩具细分赛道市场

4、份额第一。“丰富的丰富的 IP 矩阵矩阵+强大的产品开发能力强大的产品开发能力”构”构建护城河：建护城河：我们认为“丰富的 IP 矩阵+强大的产品开发能力”构筑了布鲁可最大的护城河。丰富且多元化的 IP 矩阵（截至 2025 年 6 月底，约 72 个授权 IP）使公司可以通过不同的 IP 组合迎合不同目标客群和不同市场的消费需求。在这一基础上，公司凭借强大的产品设计和开发能力（由广泛的专利布局可见）为每个 IP 打造出个性化和定制化的产品，满足消费者对不同IP 的心理需求，并持续进行迭代和快速上新。另外，公司在渠道和供应链方面也有较为完善的布局。中中长长期期发展发展策略策略为未来的增长打开想

5、象空间为未来的增长打开想象空间：布鲁可目前的销售收入仍高度依赖其核心 IP，且其受众群体主要集中在国内 6-16 岁年龄段人群。为了打开公司长期的增长空间，公司设定的中长期策略主要包括（1）持续对新 IP 进行产品布局，使收入结构更为均衡，（2）扩大受众群体范围（尤其是成人和女性消费者），长期目标为 16 岁以上消费者的收入贡献达到 30%以上，（3）提升高客单价产品收入占比，推动核心产品价格带上移，以及（4）大力拓展海外市场，长期目标为海外收入占比达到 30%。我们认为以上发展策略短期来看已初见成效，并有望在未来几年间持续推进，在为公司长期可持续增长注入动力的同时，也将提升公司的估值水平。盈

6、利预测与估值：盈利预测与估值：我们预测公司 2H25 收入同比增长 68%，2026 年收入同比增长 41%，主要由新的 IP 产品驱动。我们判断未来奥特曼系浦银国际浦银国际 首次覆盖首次覆盖 布鲁可（布鲁可（325.HK）林闻嘉林闻嘉 首席消费分析师 richard_(852)2808 6433 张嘉张嘉 消费分析师 constance_(852)2808 6439 2025 年 10 月 16 日 评级评级 目标价（目标价（港元港元）124.6 潜在升幅潜在升幅/降幅降幅+15.4%目前股价（港元）108.0 52 周内股价区间（港元）73.5-198.0 总市值（百万港元）26,871