顾家家居-深度研究报告：改革四年之际复看区域零售中心的渠道增量价值-220816（20页）.pdf

1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 公司研究公司研究 家具家具 2022 年年 08 月月 16 日日 顾家家居（603816）深度研究报告 强推强推（维持）（维持）改革四年之际，复看区域零售中心的渠道增改革四年之际，复看区域零售中心的渠道增量价值量价值 目标价：目标价：60 元元 当前价：当前价：44.50 元元 组织架构变革组织架构变革+数字化布局，精益管理更进一步。数字化布局，精益管理更进一步。顾家家居从 2018 年年中开展组织变革，从“总部事业部事业部大区经销商

2、”制度转变为“营销事业部区域零售中心经销商”制度（原有事业部并入区域零售中心），以解决随事业部划分变更及渠道类型开拓，导致的协同难度加大和沟通成本提高等问题。改革以来，总部逐步下放决策权、人事权、资源使用权等，区域零售中心可因地制宜，从产品、渠道和营销各个维度开展日常运营；2020 年公司开始将各区域零售中心升级为区域零售公司，更强调区域自主管理及业绩兑现。伴随组织架构改革，公司开展数字化战略转型，销售端利用门店信息化系统及时获取门店动销、热销款式、业绩排名等信息，精准掌握经销商订单接单情况，信息传导至中后台合理安排生产排单及采购；生产端引入分析系统监测生产效率，精细管理稳步推进。为何开展变革

3、：事业部制度下总部终端洞察效率亟待提升。为何开展变革：事业部制度下总部终端洞察效率亟待提升。1）截至 2017 年年底，公司共有 9 个产品系列，3150 余个经销商，3500 余家门店，公司总部难以做到因地制宜及因城施策，且与终端“距离”较远或难以把握最新动销情况，市场反馈速度或受影响；2）在过去批发模式下，经销商若代理多个品类，需要向多个事业部下单，沟通成本亦较高；3）事业部制度下，各事业部为招募优质经销商竞争激烈，内部协同效率或受扰。因此顾家在 2018 年开始组织架构改革，给予区域更大自主权，且因地制宜、因城施策，决策流程前置下总部更贴近终端经销门店与消费者，以提升经销商考核效率和终端

4、应对机制。区域零售中心变革的作用主要在于：区域零售中心变革的作用主要在于：1）区域管理灵活性提升，终端赋能及管理效率显著提升；2）以市场需求为导向设计研发，提升新品爆款率及流量转化率；3）原料端赋能供应商，实现共赢发展；4）优化价值链分配，让利消费者，从终端维度提升客户及渠道忠诚度。效果主要体现在：1）门店量质齐头并进，公司市场地位稳步提升；同时展望未来，门店融合店占比或将持续提升，下沉空间或主要集中在县级城市及发达地区乡镇，预计终端业态多元化程度有望持续提升；2）运营效率优化，人均产出持续提升。区域零售运营改革后，门店量质均有所提升，兑现至报表端在公司库存、预区域零售运营改革后，门店量质均有

5、所提升，兑现至报表端在公司库存、预收账款、应付账款、费用率优化上亦有所体现。收账款、应付账款、费用率优化上亦有所体现。总结而言，区域零售运营改革+数字化改革下：1）原材料周转加快推动存货周转加快；2）应付账款周转率下滑，议价能力提升；3）回款能力优异，费用率持续优化。软体龙头增长路径清晰，维持“强推”评级。软体龙头增长路径清晰，维持“强推”评级。22 年内销将以零售转型及数字化运营主动进攻，高速拓店下定制和床类预计将保持较高增速；高基数下预计22 年外销增速或将低于内销，全年重点为盈利能力提升。整体看，软体龙头增长路径清晰，经营节奏稳健；基于此，我们预计 22-24 年归母净利润分别为20.7

6、4/25.02/30.14 亿元，对应当前股价 PE 分别为 18/15/12X，参考相对估值法，给予 2022 年 24 倍 PE，给予目标价 60 元，维持“强推”评级。风险提示风险提示：各地疫情恢复不及预期；居民消费回升不及预期等。主要财务指标主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万)18,342 21,776 26,146 31,380 同比增速(%)44.8%18.7%20.1%20.0%归母净利润(百万)1,665 2,074 2,502 3,014 同比增速(%)96.9%24.6%20.6%20.5%每股盈利(元)2.63 2.52 3.04