【山西证券】PD-1/VEGF双抗是潜在的肿瘤基石药物，拓展传统PD-（L）1 单抗治疗边界-251008（5页）.pdf

1、请务必阅读最后股票评级说明和免责声明请务必阅读最后股票评级说明和免责声明1 1三生制药（三生制药（01530.HK）买入）买入-B(首次首次)PD-1/VEGF 双抗是潜在的肿瘤基石药物，拓展传统双抗是潜在的肿瘤基石药物，拓展传统 PD-(L)1 单抗治疗边界单抗治疗边界2025 年年 10 月月 8 日公司研究日公司研究/公司快报公司快报公司近一年市场表现公司近一年市场表现市场数据：市场数据：2025 年年 10 月月 8 日日收盘价（港币）：30.940年内最高/最低（港币）：36.800/5.470流通A股/总股本（亿）：24.33/24.33流通 A 股市值（亿港币）：752.64总市

2、值（亿港币）：752.64资料来源：最闻，山西证券研究所分析师：分析师：魏赟执业登记编码：S0760522030005邮箱：邓周宇执业登记编码：S0760524040002邮箱：张智勇执业登记编码：S0760525080003邮箱：公司点评公司点评三生制药是肿瘤、自免、肾病、血液领域的创新药企。三生制药是肿瘤、自免、肾病、血液领域的创新药企。公司有 30 项在研产品，核心管线PD-1/VEGF双抗SSGJ-707全球权益已授权给辉瑞制药，首付款为 15 亿美元（14 亿美元现金+认购 1 亿美元股份），潜在里程碑付款48 亿美元，以及双位数销售梯度分成。公司业绩经营稳健，2025 年 H1 公

3、司营收 43.6 亿元(+0%)，归母净利润 13.6 亿元（+24.6%）。公司负债情况优化，2025H1，有息负债为 18.6 亿元（2025 年上半年下降 16.4 亿元），杠杆比例为 9.9%（-9.8pct）。2025-2027 年，预计公司营收为174.56/107.46/113.35 亿元，归母净利润分别为 82.8928.6031.63 亿元，PE 为 8.123.421.2。SSGJ-707 是潜在的肿瘤基石药物。是潜在的肿瘤基石药物。PD-(L)1 疗法是肿瘤治疗的基础方案之一，预计 PD-(L)1 单抗全球市场在 2029 年达 990 亿美元。PD-1/VEGF 双抗对

4、抗血管和免疫检查点协同抑制，具比 PD-(L)1 单抗更优的疗效潜力。SSGJ-707 是四价结构的 PD-1/VEGF 双抗，VEGF 存在下对 PD-1 结合亲和力增强 100 倍，独特的 IgG4 Fc 设计有望降低免疫副作用。SSGJ-707 临床疗效和安全性优异，在 NSCLC、CRC 疗效突出，10mg/kg SSGJ-707 单药在 NSCLC3 级 TRAEs 为 23.5%，TARE 导致的停药为 2.9%。辉瑞拥有多特异性抗体临床开发经验、多种实体瘤的商业化能力、以及可联用的 ADC。SSGJ-707在中国 NSCLC III 期临床，结直肠癌、妇科肿瘤等临床也在推进。SS

5、GJ-707全球临床由辉瑞主持，拟联合 ADC 等药物治疗肺癌、肠道肿瘤、泌尿肿瘤等，全球潜在治疗人群约 300 万人（PD-1 疗法为 140 万人），美国达 35 万人，有望使潜在 BIC 的 SSGJ-707 成为肿瘤基石药物。SSGJ-707 单药、联用化疗在一线单药、联用化疗在一线 NSCLC II 期临床展现突破性期临床展现突破性 ORR 疗效。疗效。PD-(L)1 单药在 PD-1 低表达的 NSCLC 应答率有限，而 SSGJ-707 在低PD-L1 表达 NSCLC 临床有良好疗效。一线 PD-L1 阳性无 EGFR/ALK 突变的NSCLC 中（n=34），SSGJ-707

6、 单药治疗 cORR 为 64.7%，PD-L1 TPS 1-49%、50%的 ORR 为 62%、77%。在一线无 EGFR/ALK 突变 NSCLC 中，SSGJ-707联用化疗治疗鳞状 NSCLC、非鳞状 NSCLC 的 ORR 分别为 81.3%、58.3%。SSGJ-707 单药在后线单药在后线 CRC II 期临床展现突破性期临床展现突破性 ORR 疗效。疗效。PD-(L)1单药在 MSS 的 CRC 应答率有限，而 SSGJ-707 单药在后线 CRC 有良好的ORR 疗效。三线 RASm 或 BRAFm non-MSI-H/pMMR 结直肠癌中，SSGJ-707 治疗 ORR