【国泰期货】棉花基差影响因素研究及走势展望-250929（7页）.pdf

1、期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 棉花基差棉花基差影响因素研究及走势展望影响因素研究及走势展望 傅博 投资咨询从业资格号：Z0016727 F 报告导读：报告导读：我们发现 2024/25 作物年度棉花市场的一个显著特点是高基差。我们认为，24/25 年度国内棉花需求超预期，2025 年 3 月份之后国内棉花商业库存降幅超预期是24/25 年度国内棉花高基差的主要原因；另外，内地棉花仓单增多，低性价比的棉花仓单较多，也影响了棉花期货的定价，也是形成棉花高基差的原因之一。2024/25 年度国内棉花的需求强劲是在纺纱产能扩张、棉花较长时间处于低价、以及阶段性抢出口等多个因素叠加的情

2、况下出现的，2025/26 年度国内棉花又是丰产的一年，2025/26 年度国内棉花需求能否延续 2024/25 年度的强劲表现还有待观察。初步预计 2025/26 年度国内棉花的供应将较 2024/25 年度宽松，2025/26 年度棉花整体的基差走势可能将弱于 2024/25 年度。节奏上来看，注意上市初期纱厂和贸易商的采购积极性，要小心 11、12 月新棉大量上市阶段的基差下行压力；另外关注纱厂利润和开机率，如果国内棉花商业库存出现同比增长而环比降幅较慢的情况，2026 年 3 月份以后国内棉花基差或较难复制 2025 年 3-8 月份的强劲上涨势头。2022025 5 年年 9 9 月

3、月 2929 日日 二二二二五五年度年度 国泰君安期货研究所国泰君安期货研究所 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2（正文）（正文）1.2024/25 年度国内棉花“高基差”的原因分析年度国内棉花“高基差”的原因分析 回顾回顾 2024/25 年度，国内棉花市场的一个显著特点就是“高基差”年度，国内棉花市场的一个显著特点就是“高基差”。从图 1 可以看到，2024/25 年度每个月的棉花基差（图 1 的棉花基差=3128B 指数-棉花期货主连收盘价）都处于历史同期的较高水平，2025 年 4-8 月份棉花基差更是处于过去 10 年同期的最高水平。图 1：国内棉花基差（月均值）：202

4、4/25 年度的棉花基差一直维持在高位 资料来源：同花顺 iFinD，国泰君安期货研究 我们认为，超预期的需求和我们认为，超预期的需求和超预期的降库速度超预期的降库速度、仓单的结构问题仓单的结构问题这这两两大因素促成了大因素促成了 2024/25 年度国年度国内棉花的高基差。内棉花的高基差。在上述两大因素的影响下，现货市场出现了新疆棉往内地“搬砖”、以及中后期货权较集中的现象，进一步助力基差维持高位。24/25 年度棉花高基差的根本原因是超预期的需求和商业库存的下降超预期。年度棉花高基差的根本原因是超预期的需求和商业库存的下降超预期。在专题报告中国棉花消费情况梳理中我们分析了 24/25 年度

5、国内棉花的需求强劲的原因，认为棉花需求强劲首先是建立在新疆棉纺织产能持续扩张的大背景下，其次，由于国内棉花价格较长时间处于 14500 元/吨以下的相对低位，低原料成本和相对稳定的生产利润使得纺织企业的新增产能得到了比较充分的利用，再加上棉花和棉纱进口量减少、以及低价刺激了一些“囤货”需求，从而推动国内棉花的表观消费量同比大增，国内棉花的商业库存在 2025 年 3 月开始出现了同比下降，后续棉花商业库存的持续下降，引发了市场对于 24/25年度末国内棉花库存偏紧的担忧，进而持续推动棉花基差的走强。-1500-1000-500050010001500200025009月10月11月12月1月2

6、月3月4月5月6月7月8月元/吨棉花基差（月均值）15/1616/1717/1818/1919/2020/2121/2222/2323/2424/25期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图 2：24 年 Q4 到 25 年 Q2 棉花价格处于偏低水平 图 3：6 月份之前内地纱厂的利润相对稳定 资料来源：中国棉花协会，国泰君安期货研究 资料来源：钢联，国泰君安期货研究 图 4：新疆纱厂一直有利润 图 5：棉花表观消费量同比增幅明显 资料来源：钢联，国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 图 6：2025 年 3 月以后库存同比降幅扩大，基差环比持续走强 资料来源：钢联，BCO