基础化工行业周报：2026年制冷剂配额方案初步出炉-250914（79页）.pdf

1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 行业研究行业研究 基础化工基础化工 2025 年年 09 月月 14 日日 基础化工行业周报（20250908-20250914）推荐推荐（维持）（维持）2026 年制冷剂配额方案初步出炉年制冷剂配额方案初步出炉 生态环境部下发生态环境部下发 2026 年制冷剂配额方案征求意见稿，继续看好三代制冷剂的年制冷剂配额方案征求意见稿，继续看好三代制冷剂的价格高度和久期超越市场预期。价格高度和久期超越市场预期。三代制冷剂增发 3000 吨 R2

2、45fa 生产配额（全部为内用，替代 R141b）+50 吨 R41 生产配额（全部为内用，半导体蚀刻液），其余品种的生产配额与 2025 年永久配额一致。配额调整从此前的 10%改为30%，一年内有两次调整机会。三代配额政策总体变化不大，首先并未延续对R32 的直接增发，而是将品种间调整比例从 10%上调至 30%，R32 的最大配额量为 2024 万吨的 1.3 倍，而 2025 年为 1.1 倍，且增发 4.5 万吨，即 2026 年配额最大值基本与 2025 年相当。如今配额政策方案已经 3 次调整，总体方针依然不变，三代制冷剂卖方市场定价模式逐渐强化，价格有望呈现长期持续上涨趋势。我

3、们继续看好三代制冷剂的价格高度和久期超越市场预期，建议关注：巨化股份、东岳集团、三美股份、永和股份等。本周本周三光气三光气（+19.6%）、K 胺胺（+18.5%）、乙烷乙烷（+9.4%）价格涨幅居前。价格涨幅居前。1）三光气三光气（+19.6%）：本周三光气市场均价为 0.6 万元/吨，环比+19.6%。本周下游硝磺草酮等农药、中间体需求旺盛，加大采购力度。同时下游厂商预计未来价格继续上涨或供应紧张而囤积库存，短期需求被放大。2）K 胺胺（+18.5%）：本周 K 胺市场均价为 16.0 万元/吨，环比+18.5%。当前正值东南亚地区的用药旺季，同时南美市场也即将启动，海外需求十分旺盛。在山

4、东友道化学爆炸之后，进一步加大了对 K 胺的需求压力。3）乙烷乙烷（+9.4%）：本周乙烷市场均价为 23.8 美分/加仑，环比+9.4%。本周部分乙烯装置完成检修或原料切换后，对乙烷需求增加。供应方面，主流企业装置运行平稳，进口货源略有减少。继续看好化工反转继续看好化工反转。我们正在走出底部，过去一段时间，绝对收益的资金是我们认为化工底部筹码的主要买家，而我们认为这种增配远未结束。化工 ETF 在25H1 的 ROE 有所回暖（9%）的情况下，PB 却创造了 2012 年以来的新低（1.65），底部+低配+高弹性，是增量资金选择化工的重要考量。一旦 PPI 同比拐点上行，走出低通胀结合海外降

5、息，新的一轮被动去库和补库周期就有望开启，化工恰恰是对库存周期非常敏感的品种。反内卷的方式有多种，包括了落后产能出清和约束新增供给，但是通过走出低通胀，恢复下游信心，重启库存周期，可能是最被市场忽略的影响。关注氟、硅、磷行业的估值弹性。关注氟、硅、磷行业的估值弹性。化工行业牛股向来既需要化工行业的盈利弹性，也需要来自赛道资金的估值溢价。结合油价位置、供给增量、需求边际、周期强度和政策影响，我们认为在化工内部细分赛道的排序中，氟、硅、磷应该给予高顺位：从油价的角度，氟、硅、磷对于本轮周期高油价的位置不敏感；从供给的角度，氟、硅、磷化工品未来两年的供给增量偏低；从需求的角度，有机硅和草甘膦有望迎来

6、库存上行周期，而氟精细化工品则有望在半导体和AI 材料的拉动下迎来产能周期级别的机会。这三个细分行业有望诞生新一轮周期的明星产品。炼能变革期或至，建议关注民营大炼化。炼能变革期或至，建议关注民营大炼化。在“反内卷”的大背景下，7 月，工信部已发布实施新一轮钢铁、有色金属、石化、建材等十大重点行业稳增长工作方案，推动重点行业着力调结构、优供给、淘汰落后产能，具体工作方案也将在未来陆续发布。我们认为炼化未来的走向有两个方向：1）减量置换。减量置换的目标是国内 20 年以上的产能及 200 万吨/年以下的炼能，主要作用的对象则是主营炼厂，主营炼厂对政策的响应度也能推动减量置换的快速落实。考虑国内成品