【信达证券】太阳纸业（002078）-太阳纸业：逆势盈利改善，产能规划清晰、中期成长提速-250831（5页）.pdf

1、 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 1 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 太阳纸业(002078)投资评级 上次评级 姜文镪 新消费行业首席分析师 执业编号：S1500524120004 邮箱： 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北 京 市 西 城 区 宣 武 门 西 大 街 甲127号 金 隅 大 厦B座 邮编：100031 太阳纸业：太阳纸业：逆势盈利改善，产能规划清晰、中逆势盈利改善，产能规划清晰、中期成长提速期成长提速 Table_ReportDate 2025 年 08 月 31 日 报告内容摘要报告内容摘要:事件：事件：公司发

2、布公司发布 2025 上半年业绩报告。上半年业绩报告。25H1 实现收入 191.13 亿元（同比-6.9%），归母净利润为 17.80 亿元（同比+1.3%），扣非归母净利润为 17.64亿元（同比-3.0%）。单 Q2 公司收入实现 92.15 亿元（同比-10.9%），归母净利润为 8.94 亿元（同比+11.5%），扣非归母净利润为 8.80 亿元（同比+1.8%）。根据我们判断，收入略下滑主要系价格承压，但公司凭借持续降本增效（单位综合能耗降低 3.3%）以及低价浆入库，盈利能力逆势同环比改善。浆纸系：浆价回暖、纸价触底可期。浆纸系：浆价回暖、纸价触底可期。2025H1 公司双胶纸/

3、铜版纸分别实现收入42.02/20.16 亿元（同比分别-14.8%/-4.9%），毛利率分别为 14.4%/16.9%，其中铜版纸环比 24H2 提升 5.2pct（双胶纸径调整无法计算）。于需求疲软，25Q2 双胶/铜版市场均价环比-3.4%/-2.1%，但受益需低价浆入库，我们判断公司 Q2 吨盈利保持稳健改善。展望未来，尽管 Q3 供给增加，纸价持续承压（Q3至今双胶/铜版环比-3.9%/-4.3%），但海外浆价已重返提升周期（Suzano 需 8/9月分别提价 20 美元/吨），我们预算纸价短期触底可期，公司吨盈利 Q3 或将平稳震荡、Q4 拐点有望显现。废纸系：纸价底部回暖，盈利拐

4、点显现。废纸系：纸价底部回暖，盈利拐点显现。25H1 公司箱板纸/瓦楞纸收入分别为52.21/0.72 亿元（同比分别+0.4%/+2.7%），毛利率分别为 15.6%/2.2%（环比-0.2/-4.8pct）。25Q2 国废/箱板/瓦楞市场均价环比分别-1.6%/-5.2%/-9.6%，我们判断公司废纸系吨盈利环比小幅承压。7 月起国废受气候影响供求错配，废纸系受益需成本支撑顺利提价，目前箱板/瓦楞纸价分别自底部反弹2.0%/7.4%，我们预算公司 Q3 吨盈利或将平稳改善，Q4 旺季延续修复。南宁项目稳步推进，中长期成长加速。南宁项目稳步推进，中长期成长加速。2024 年底公司合算产能已突

5、破 1200 万吨，其中浆、纸产能分别合算达 500 万吨和 729 万吨。展望未来，公司预算，1）山东基地：颜店 3.7 万吨特种纸 25 年 5 月已稳定运行，14 万吨特纸项目二期 26Q1 试产，兖州溶解浆产线搬迁 6 月已实现稳定运行（我们预算 Q3 贡献边际增量利润）。2）广西基地：南宁 PM11 和 PM12（档包装纸纸纸）、15 万吨生活用纸、40 万吨特种纸、35 万吨化学浆、15 万吨化机浆均有望 Q3-Q4 试产。此外，公司新增山东 60 万吨化学浆/70 万吨装纸纸项目规划，中长期成长延续。盈利表现稳健，营运能力稳定。盈利表现稳健，营运能力稳定。25Q2 公司毛利率为

6、17.3%（同比+0.1pct，环比+1.5pct）；归母净利率为 9.7%（同比+2.0pct，环比+0.8pct）；经营性净现金流为 17.70 亿元（同比-6.7 亿元），存货/应收账款/应付账款周转天数分别为54.43/22.24/39.98 天（同比分别+5.69/+0.64/-3.26 天）。盈利预测：盈利预测：我们预算 2025-2027 年公司归母净利润分别为 35.8、42.7、47.4 亿元，对应 PE 为 12.0X、10.1X、9.1X。风险提示：风险提示：求疲复苏不及预期，成本超预期波动，产能投放不及预期。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 2 重要财务指