【民生证券】中国铝业（601600）-2025年半年报点评：电解铝量价齐升，一体化优势持续巩固-250831（3页）.pdf

1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 中国铝业（601600.SH）2025 年半年报点评 电解铝量价齐升，一体化优势持续巩固 2025 年 08 月 31 日 事件：公司发布 2025 年半年报。1）业绩：25H1 公司实现营收 1163.9 亿元，同比+5.1%，归母净利 70.7 亿元，同比+0.8%，扣非归母净利 69.4 亿元，同比+1.2%。单季度看，25Q2 营收 606.1 亿元，同比-1.9%，环比+8.7%，归母净利 35.3 亿元，同比-26.2%，环比-0.1%，扣非归母净利 35.0 亿元，同比-25.2%，环比+1.6%；2）

2、中期分红：25H1 拟每股派发现金红利 0.123 元（含税），现金分红 21.1 亿元，分红率 30%。量价齐升，电解铝氧化铝产量完成年度目标的 50%以上。1）量：25H1 电解铝产量397 万吨，同比+9.4%，冶金级氧化铝产量 860 万吨，同比+4.9%，煤炭产量 661 万吨，同比+3.6%；单季度看，25Q2 电解铝产量 203 万吨，环比+4.6%，冶金级氧化铝产量412 万吨，环比-8.0%，煤炭产量 339 万吨，环比+5.3%；2025 年产量目标：冶金级氧化铝产量 1681 万吨，电解铝产量 780 万吨，原煤产量 1410 万吨，25H1 电解铝、冶金级氧化铝已完成产

3、量目标的 50%以上。2）价：25H1 铝价 20321 元/吨，同比+2.7%，广西氧化铝价格 3518 元/吨，同比-0.3%，其中 25Q2 铝价 20201 元/吨，环比-1.2%，广西氧化铝价格 3072 元/吨，环比-22.5%。25H1 板块业绩拆分：1）电解铝：税前利润 81.1 亿元，同比+5.1 亿元，主要由于产销量增加；2）氧化铝：税前利润 47.1 亿元，同比+9.9 亿元，主要由于销量增加，同时铝土矿自给率提升带动成本下降；3）能源：税前利润 5.4 亿元，同比-3.9 亿元，新能源发电盈利同比增加，但煤炭价格拖累板块业绩；4）贸易：税前利润 5.1 亿元，同比-6.

4、0亿元，主要由于氧化铝及焦煤价格大幅波动；5）其他：本部及其他业务税前利润-6.1 亿元，同比亏损扩大 2.3 亿元，主要由于期货业务及利息收入减少等影响。资产减值：25H1 资产减值损失 4.8 亿元，同比增加 4.3 亿元，其中 25Q2 为 3.4 亿元，环比增加 1.9 亿元，主要由于铝价波动较大，对存货计提减值。核心看点：1）产业链一体化布局，资源保障显著。公司一体化布局完善，上游铝土矿自给率较高，抗风险能力强。截至 2024 年底，公司铝土矿资源量约为 27 亿吨，2024年铝土矿产量 3017.4 万吨，自给率不断提高。公司在几内亚投资建设的 Boffa 项目矿山品位较高，剩余可

5、采年限长，2024 年产量达到 1566 万吨；2）“中特估值“体系下，价值有望重估。面对不稳定的地缘政治环境，聚焦”安全“是经济重要主题，电解铝是国民经济重要资源，公司作为铝土矿、氧化铝、电解铝龙头，国企改革也将提升效率，公司估值有望重塑；3）资产负债表优化。随着公司盈利能力提升，现金流改善，公司开始偿还有息债务，公司短期借款从 2020 年底的 207 亿元，大幅减少至 25H1 末的 36 亿元。减值方面，随着资产不断夯实，未来资产质量更高。投资建议：公司作为国内铝产业链一体化企业，资源保障能力显著，随着铝价上涨，公司业绩弹性较大，我们预计公司 2025-2027 年将实现归母净利 14

6、4.5 亿元、165.9 亿元和 172.6 亿元，对应现价的 PE 分别为 9、8 和 8 倍，维持“推荐”评级。风险提示：铝需求不及预期，氧化铝价格下降超预期，项目进展不及预期。盈利预测与财务指标 项目/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元）237,066 248,736 262,428 272,014 增长率（%）5.2 4.9 5.5 3.7 归属母公司股东净利润（百万元）12,400 14,451 16,586 17,255 增长率（%）85.4 16.5 14.8 4.0 每股收益（元）0.72 0.84 0.97 1.01 PE 11 9 8 8