【信达证券】宏观研究专题报告：盈利结构与2015年有不同之处-250828（11页）.pdf

1、 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 1 证券研究报告 宏观研究 专题报告 解运亮 宏观首席分析师 执业编号：S1500521040002 联系电话：010-83326858 邮 箱： 麦麟玥 宏观分析师 执业编号：S1500524070002 邮 箱： 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号 金隅大厦B座 邮编：100031 Table_Title 盈利盈利结构与结构与 20152015 年有不同之处年有不同之处 Table_ReportDate 2025 年 8 月 28 日 工业企业盈利好坏参半工业企业盈利好

2、坏参半。当前企业盈利整体降幅收窄，但我们认为不能用好或不好来简单一概而论，因为今年 1-7 月的企业盈利数据结构性分化特征比较明显。首先，整体上看，利润率支撑降幅收窄，量价均有拖累。其次，分所有制类型看，外资与私营企业形成“双重支撑”，但国有控股企业仍在调整。再者，从行业维度看，制造业和公用事业在变好，采矿业在变差。当前阶段与当前阶段与 20152015 年年在在宏观背景宏观背景上略有上略有类似类似。今年 5 月以来，工业企业盈利仍偏弱，但股市呈现显著上涨，这种工业企业盈利弱而市场走强的阶段在 2015 年也有出现。从宏观背景上看，两轮均处于推进产能治理的调整阶段。2014 年-2015 年各

3、地区在加强淘汰落后和过剩产能，而当前“反内卷”背景下，也强调推进重点行业产能治理，推动落后产能有序退出。但两轮制造业各大类行业表现有着明显不同但两轮制造业各大类行业表现有着明显不同。对比两轮的制造业大类行业看，1）2014-2015 年期间，原材料制造业利润表现最差，消费品制造业利润表现稳健。原材料制造业利润下滑较快，主要是 2014 年-2015 年各地区淘汰落后和过剩产能的行业大多属于原材料制造业。装备制造业在2014 年下半年的增速水平虽然较高，但是此后一直回落，相比之下，消费制造业的表现较为稳健。2）今年则恰恰相反，消费品制造业利润增速表现最差，今年 4 月以来，消费品制造业利润甚至持

4、续在负区间内徘徊。盈利结构与盈利结构与20152015年有不同之处年有不同之处。总体来看，当前推进产能治理背景与2015年略有相似，但相比之下，2014-2015 年消费品制造业利润基本保持稳健，而当下消费品制造业利润持续负增，这是两轮制造业大类行业表现里的最大不同，这意味着本轮“反内卷”需要配套实施需求侧政策工具的必要性在提高。风险因素风险因素：国内政策力度不及预期，地缘政治风险等。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 2 目 录 一、工业企业盈利好坏参半.3 二、出现“基本面弱、市场强”的背离.5 风险因素.9 图 目 录 图 1：利润率是企业利润增速修复的主导因素.3 图 2：

5、国有控股企业仍在调整.4 图 3：今年以来，制造业利润增速先上升后退坡.4 图 4：2014 年分地区淘汰落后和过剩产能情况.5 图 5：2015 年分地区淘汰落后和过剩产能情况.6 图 6：当前企业盈利和股市的表现略像 2015 年.6 图 7：2014-2015 年，制造业企业利润增速也走弱.7 图 8：制造业中，装备制造业利润占比约一半.7 图 9：2015 年，消费品制造业利润增速表现稳健.8 图 10：今年，消费品制造业利润增速表现最差.8 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 3 一、工业企业盈利好坏参半 当前企业当前企业盈利盈利整体降幅收窄整体降幅收窄，但我们认为不能用

6、好或不好来简单，但我们认为不能用好或不好来简单一概而论，因为今年一概而论，因为今年 1 1-7 7 月月的企业盈利数据好的企业盈利数据好坏参半，部分变好，部分变差，结构性分化特征比较明显。坏参半，部分变好，部分变差，结构性分化特征比较明显。首先，首先，整体整体上看上看，利润率支撑降幅收窄，量价利润率支撑降幅收窄，量价均有均有拖累拖累。2025 年 1-7 月，规模以上工业企业实现利润总额 4.0 万亿，同比下降 1.7%，降幅较 1-6 月收窄 0.1 个百分点；7 月单月利润同比降幅进一步收窄至 1.5%，显示盈利修复进程在推进，但尚未脱离负增长区间。从“量（工业增加值）、价（从“量（工业增