科伦博泰生物~B（6990.HK）-港股公司研究报告：Sac~TMT：有望成为药王Keytruda的黄金拍档-250826（29页）.pdf

1、 Table_yemei1 观点聚焦 Investment Focus Table_yejiao1 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer)研究报告 Research Report 26 Aug 2025 科伦博泰生物科伦博

2、泰生物-B Sichuan Kelun-Biotech Biopharmaceutical(6990 HK)Sac-TMT：有望成为药王 Keytruda 的黄金拍档 Sac-TMT:Emerging as Promising Strategic Partner of Keytruda Table_Info 维持优于大市维持优于大市Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 HK$469.80 目标价 HK$519.20 HTI ESG 3.0-3.0-3.0 E-S-G:0-5,(Please refer to the Appendix for ESG

3、 comments)市值 HK$76.47bn/US$9.79bn 日交易额(3 个月均值)US$40.25mn 发行股票数目 162.77mn 自由流通股(%)25%1 年股价最高最低值 HK$469.80-HK$154.00 注：现价 HK$469.80 为 2025 年 08 月 25 日收盘价 资料来源：Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 24.3%43.7%180.6%绝对值（美元）24.9%43.9%180.1%相对 MSCI China 21.3%33.2%136.0%Table_Profit Rmb mn Dec-24A Dec-25E Dec-26E De

4、c-27E Revenue 1,933 2,056 2,798 4,833 Revenue(+/-)25%6%36%73%Net profit-267-393-127 879 Net profit(+/-)n.m.n.m.n.m.-792%Diluted EPS(Rmb)-1.20-1.77-0.57 3.97 GPM 65.9%62.3%70.3%77.5%ROE-8.1%-13.5%-4.6%24.0%P/E n.m.n.m.n.m.109 资料来源：公司信息,HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary)事件事件 我们更新科伦博泰生物-B覆

5、盖报告，维持“优于大市”评级，目标价519.2 港元，核心逻辑如下：1）国内商业化加速，业绩稳健增长可期国内商业化加速，业绩稳健增长可期：公司 ADC 及大分子/小分子靶向药布局全面，国内已商业化 3 款产品，1 款 NDA 待批，10+款处早期临床阶段。我们预计 2025 年国内产品收入突破 10 亿元，当前上市及 NDA 阶段产品峰值销售可达 75135 亿元。2）全球合作赋能全球合作赋能 ADC 平台价值平台价值：公司与默沙东在 ADC 领域多次合作，6 款自研 ADC 进入临床，总交易对价超百亿美元，验证了 OptiDC ADC 平台在临床及商业化上的领先优势。后续研发及商业化里程碑有

6、望持续兑现，增厚利润。3）海外临床布局广，潜在市值驱动力强海外临床布局广，潜在市值驱动力强：Sac-TMT 已启动 14 项海外注册临床，覆盖肺癌、乳腺癌、子宫内膜癌等适应症，海外潜在患者 2030 万，我们预计销售峰值 150200 亿美元。27年前有望读出 3L EGFRm NSCLC（Trofuse-004）、3L+GEA（Trofuse-015）中期分析数据。未来新增 III 期适应症可覆盖610 万患者，或再增加约 150 亿美元峰值销售。盈利预测及估值盈利预测及估值 基于公司国内商业化进度、对外合作可能获得的里程碑付款和特许使用权收入，考虑到药物远期销售峰值超过之前预期，我们提高了