【民生证券】恒源煤电（600971）-2025年半年报点评：量价双降业绩承压，剥离亏损低效资产-250822（3页）.pdf

1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 恒源煤电（600971.SH）2025 年半年报点评 量价双降业绩承压，剥离亏损低效资产 2025 年 08 月 22 日 事件：2025 年 8 月 21 日，公司发布 2025 年半年报。2025 年上半年，公司实现营业收入 23.77 亿元，同比下降 38.9%；归母净利润-1.29 亿元，较 24H1的 7.58 亿元同比盈转亏。业绩出现亏损主因煤炭业务量价齐跌。25Q2 同环比盈转亏，期间费率增长明显。25Q2，公司实现营业收入 11.98亿元，同环比-35.0%/+1.7%；归母净利润-1.56 亿元，较

2、 24Q2/25Q1 的4.31/0.27 亿元同环比盈转亏。25Q2，公司四费合计同环比+0.26/+0.66 亿元，四费费率同环比+10.6/+5.2pct。煤炭业务毛利率下滑，25Q2 商品煤产销环比增长。25H1，公司实现原煤产量 476.8 万吨，同比-3.5%；商品煤产量 355.0 万吨，同比-7.7%；商品煤销量 337.7 万吨，同比-13.0%；吨煤售价 662.2 元/吨，同比-30.6%；吨煤销售成本 567.2 元/吨，同比+1.6%。25H1，公司商品煤销售毛利为 3.2 亿元，同比-79.2%；毛利率为 14.3%，同比-27.2pct。25Q2，公司实现原煤产量

3、 240.2 万吨，同环比+0.2%/+1.5%，其中商品煤产量 179.6 万吨，同环比-5.4%/+2.4%；商品煤销量 177.7 万吨，同环比-9.6%/+11.0%；吨煤售价 635.5 元/吨，同环比-28.9%/-8.1%；吨煤销售成本 572.5 元/吨，同环比+3.1/+2.0%。25Q2，公司商品煤销售毛利为 1.1 亿元，同环比-83.2%/-46.4%；毛利率为 9.9%，同环比-28.0/-8.9pct。焦煤价格反弹，下半年公司业绩有望好转。据焦煤在线数据，25Q2 淮北焦精煤、肥精煤长协价格平稳运行，进入三季度以来，7 月初分别下调 100 元/吨、131 元/吨，

4、而后伴随炼焦煤价格持续反弹，8 月初长协价格分别上调 120 元/吨、110 元/吨。我们预计后续伴随“限超产”及产能核减政策落地，供给有效缩量将助力煤价上涨，从而带动公司业绩反弹。25H1 电力业务权益净利润同比增厚，剥离亏损电力资产。25H1，公司电力业务实现权益净利润 2194.69 万元，同比+48.7%，其参控股的 5 个电厂中仅钱营孜发电实现盈利，贡献权益净利润 3719.94 万元。因恒力电业、新源热电、创元发电能耗环保不达标、碳履约成本逐年增加及生产经营持续亏损，公司拟关停上述公司下的低热值火电机组，并将恒力电业、新源热电解散注销，创元发电保留主体开展新能源业务。上述机组关停将

5、减少公司火电装机容量 66MW，权益 装 机 容 量53MW，截 至25H1末 三 家 公 司 净 资 产 规 模 分 别 为306.01/16514.32/3655.32 万元，公司预计关停短期对生产经营不会产生较大影响。公司持股 50%的钱营孜电厂 11000MW 二期项目已于 2025 年 2 月 25日并网，年发电量约 48 亿千瓦时，参考一期盈利能力未来有望增厚公司业绩，伴随低效资产剥离，公司电力业务盈利水平将有效改善。投资建议：考虑焦煤价格中枢下移、25H2 有望边际好转，我们预计 2025-2027 年公司归母净利为 1.73/2.79/4.33 亿元，折合 EPS 分别为 0.

6、14/0.23/0.36元/股，对应 2025 年 8 月 21 日收盘价的 PE 分别为 49/30/19 倍，维持“谨慎推荐”评级。风险提示：煤炭价格大幅下跌；新投产项目盈利不及预期。盈利预测与财务指标 项目/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元）6,972 5,081 5,624 6,125 增长率（%）-10.4 -27.1 10.7 8.9 归属母公司股东净利润（百万元）1,072 173 279 433 增长率（%）-47.3 -83.9 61.4 55.0 每股收益（元）0.89 0.14 0.23 0.36 PE 8 49 30 19 PB 0