批发零售行业：互联网平台兴衰周期与估值深度复盘-220731（65页）.pdf

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1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2022.07.31 互联网平台兴衰周期与估值深度复盘互联网平台兴衰周期与估值深度复盘 平台互联网复盘系列之海外篇平台互联网复盘系列之海外篇 刘越男刘越男(分析师分析师) 于清泰于清泰(分析师分析师) 021-38677706 021-38022689 证书编号 S0880516030003 S0880519100001 本报告导读：本报告导读： 复盘全球平台互联网龙头兴衰更替复盘全球平台互联网龙头兴衰更替，总结平台互联网投资规律。，总结平台互联网投资规律。 摘要：摘要： 投资建议：投资建议：平台互联网投资逻辑正从需求切供给

2、， 收益来源将从渗透率提升的行业 Beta 切换为龙头 Alpha 以及第二曲线拐点；利润改善无法完全对冲收入放缓对估值的影响， 拐点将来自于格局改善以及对新市场和新增长曲线的拓展； 产品/赛道/长期主义/价值观优秀的企业有更强的抵抗“地心引力”的能力， 享受估值溢价。 推荐标的：推荐标的： 美团-W、阿里巴巴-SW、京东集团-SW。 平台投资时钟：博弈渗透率的二阶导。平台投资时钟：博弈渗透率的二阶导。平台互联网过去 30 年处于技术革命+渗透率提升+估值扩张形成的超级产业周期，目前正进入技术对社会的深度改造阶段， 新的生产关系对生产力的再适配； 以渗透率增速的变化为基准，产业发展分四个阶段：

3、导入-爆发、加速成长、成熟成长、成熟-衰退；渗透率主导收入/业绩绝对水平，渗透率增速决定收入和业绩增速， 估值由渗透率增速的变化决定： 四个阶段股价驱动力分别为：估值/收入扩张、估值收缩/收入扩张、估值切换/实现盈利、供需改善/盈利改善；超额收益先来自于渗透率提升的 Beta，随后切换到龙头竞争优势 Alpha；最佳投资时间分别是估值、业绩双击的渗透率加速增长期，以及供需改善的成熟期。 互联网总有下一个平台。互联网总有下一个平台。互联网发展三阶段：Web1.0、Web2.0、Web3.0 分别对应了技术导入/效率提升-分化加剧/生产关系重新适配；7-2-1 定律、市占率 50%后放缓、基因决定

4、边界，上述三条规律解释了平台互联网的周期性迭代规律； 王朝建立的必要条件是掌握生产要素和规则制定权， 以此决定财富分配结构； 收租并不能高枕无忧，平台需要持续创新，以寻找自身垄断的“正当性” ；全球对科技企业监管背后是三个核心问题：科技创新、要素与财富的分配、公共权力，最终是生产关系适配新的生产力水平。 趋势的趋势的 Beta 与龙头的与龙头的 Alpha 构成构成周期不同阶段周期不同阶段的的收益来源收益来源。成长期是加速度、 业绩与估值的共振： 收入比盈利重要， 加速度决定估值，持续多个季度 20%以上增速的企业很稀缺；美股平台互联网发展初期 18-20xPS，100xPE；稳态 6-10x

5、PS/20-40xPE；基础设施完善/模式确立/竞争胜利/提价/增量市场/政策是重要的拐点；平台拓展第二曲线的成功率更高； 资本周期通过影响贴现率在产业全周期对估值都有巨大影响，平台成熟期涨幅中流动性贡献更大；产品/赛道/价值观/管理层是龙头 Alpha 收益和估值溢价的核心来源；产品和持续创新是基础， 赛道决定了超额增长的持续性和天花板， 用户为中心和长期主义的战略往往能克服商业模式的差异，成为长期赢家。 风险提示：风险提示：行业竞争加剧、宏观经济波动需求不足、交易因素冲击。 评级：评级： 增持增持 上次评级：增持 细分行业评级 电商 增持 日用批零业 增持 相关报告 批发零售业6 月中游进

6、口同增 47%，培育钻补缺口渗透提升 2022.07.25 批发零售业商务部促进新型消费发展，上半年直播带货增长 58.2% 2022.07.24 批发零售业6 月社零增速企稳回正，黄金珠宝恢复超预期 2022.07.17 批发零售业场景回归履约恢复，可选恢复弹性高 2022.07.17 批发零售业回补反弹两波走，品牌渠道双驱动 2022.07.14 行业专题研究行业专题研究 股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 批发零售业批发零售业 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 65 目目 录录 1. 平台投资时钟：博弈渗透率的二