【中邮证券】流动性周报：存单见顶，利率抢跑-250608（9页）.pdf

1、证券研究报告：固定收益报告 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所研究所 分析师:梁伟超 SAC 登记编号:S1340523070001 Email: 近期研究报告近期研究报告 弱资质城投如何骑乘？信用周报 20240603-2025.06.05 固收周报 存单见顶，利率抢跑存单见顶，利率抢跑 流动性周报流动性周报 2025060820250608 同业存单同业存单顶部顶部信号出现信号出现，利率债，利率债交易在抢跑交易在抢跑 6 6 月第一周，同业存单利率交易顶信号出现。月第一周，同业存单利率交易顶信号出现。资金依然宽松，存单发行在需求支撑下明显放量，个别交易日达到

2、2800 亿附近，二级交易情绪也有所回暖。放量发行和情绪回暖同时发生，可以视为交易中利率顶部位置的出现，即 1.7%以上再提价的风险解除。短端品种情绪的修复，与大行增量买入短期国债有关。短端品种情绪的修复，与大行增量买入短期国债有关。6 月第一周，大行在二级市场上对短期国债的滚动买入规模大幅上行，无论这是否和央行行为有关，都显著提振了短端情绪。从大行行为来看，5 月是政府债券的净发行高峰，大行对于利率债的被动配置压力较大，超长期限政府债券配置或显著拉长其利率账户组合久期，近期大行买入短期国债可能出于平衡账户久期的需要。资金价格中枢下行的终点未至，季节性波动仍在。资金价格中枢下行的终点未至，季节

3、性波动仍在。我们再次提醒，投资者不需对资金价格中枢下行的终点做出判断，需要看重资金价格中枢下行的趋势，更不必对所谓央行“合意”的资金价格位置过分纠结，后者更多是市场自身预期的投射。所以在流动性宽松的月初，依然可以看到资金价格的继续下行，虽然半年末的季节性波动也将存在，但流动性形势并非如 5 月底市场预期的那般严重。一致预期的交易催生的只有抢跑。一致预期的交易催生的只有抢跑。6 月第一周，在短端情绪企稳的情况下，周五下午长端收益率出现抢跑式下行。当前市场对于利率交易的共识可以总结为两条：第一，10 年期国债上行风险不大，临近1.7%的位置具备配置价值；第二，利率处于窄幅震荡阶段，机会会有，但需要

4、等待。细微择时的一致预期程度较高，导致所谓“抢跑”，再之后需要面临的可能依然是“窄幅波动”。在利率相对低位之后，交易可能总在“抢跑”和“追不上”之间徘徊，操作的难度依然较大。当前，债券市场的主线依然是负债成本的下行修复和头寸亏损的收益修复，需要以时间换空间。风险提示：风险提示：流动性超预期收紧 发布时间：2025-06-09 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 1 1 存单见顶，利率抢跑存单见顶，利率抢跑 .4 4 2 2 风险提示风险提示 .7 7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图表目录图表目录 图表图表 1 1：6 6 月同业存单到期分布，以月同业存单到期分布，以 3M3M

5、 期限为主期限为主 .4 4 图表图表 2 2：6 6 月月 6 6 日同业存单发行大幅放量，情绪修复日同业存单发行大幅放量，情绪修复 .4 4 图表图表 3 3：1 1 年国债利率下行，短端风险基本解除年国债利率下行，短端风险基本解除 .5 5 图表图表 4 4：大行在二级的短期国债净买入明显增加大行在二级的短期国债净买入明显增加 .5 5 图表图表 5 5：资金价格中枢仍在下行趋势之中资金价格中枢仍在下行趋势之中 .6 6 图表图表 6 6：半年末资金价格将季节性上行半年末资金价格将季节性上行.6 6 图表图表 7 7：国债国债 1010 减减 1 1 期限利差仍在历史偏低位置期限利差仍在

6、历史偏低位置 .7 7 图表图表 8 8：超长期发行压力缓解，利差有所收敛超长期发行压力缓解，利差有所收敛 .7 7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 1 1 存单存单见顶，利率抢跑见顶，利率抢跑 上周对于同业存单的观点：上周对于同业存单的观点：依然坚持我们对同业存单定价区间的看法，即1.6%或是未来资金下行后国股行 NCD 的合理定价中枢，当前 1.7%已经偏高，具备明显的配置价值，但存单利率明显下行在 6 月到来的难度也偏大。6 6 月第一周，同业存单利率交易顶信号出现。月第一周，同业存单利率交易顶信号出现。我们在前期报告从资负定价角度分析过，现阶段国股行同业存单的理论波动区间应在 1