【民生证券】利率专题：理财浮盈空间与跨季回表-250321（16页）.pdf

1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 利率专题 理财浮盈空间与跨季回表 2025 年 03 月 21 日 当前市场仍较关注理财负债端问题，尤其是季末面临赎回压力。那么，理财净值稳定背后，积累的浮盈还有多少空间？跨季赎回扰动如何？债市调整，赎回压力显现 今年以来，债牛的底层逻辑逐步发生了一些变化，债市调整风险逐渐显现，引发债基净值回撤，公募基金赎回压力较为明显。截至 3 月 18 日，今年以来利率债纯债基金年化收益率平均为-3.97%，最大回撤率平均为 1.18%；今年以来信用债纯债基金年化收益率平均为-2.76%，最大回撤率平均为 0.75%。对比来看，

2、本次小型赎回潮下，理财负债端相对稳定，表现相对抗跌，赎回压力整体可控。其一，理财资产配置注重防御性。理财对高流动性资产的配置比例较高，比如现金、银行存款、短期债券等。其二，理财流动性管理能力增强。理财通过配置货基和债基，提升流动性管理能力，债市波动下可作为流动性缓冲。其三，理财持续提升净值管理水平。净值管理策略上，理财通过提升交易、配置能力等方式，提高净值回撤控制能力，有利于缓解赎回压力。理财浮盈还有多少空间？首先，我们从理财机构资产配置的变化切入：2024 年末资管产品占比高达48.7%，同比大幅上升，成为理财机构占比最高的底层资产。其次，聚焦于理财委外投资的配置结构来看：2024 年末，理

3、财加大信托产品投资，信托委外占比最高，达到 71.1%，同比大幅上升 20.7 个百分点。当前净值平滑机制一定程度上发挥稳定理财净值的作用，把此前积累的浮盈收益释放出来，往后展望，理财通过委外投资积累的浮盈空间还有多少？从结果来看，本轮债市调整下 10 年国债利率上行近 30BP，银行理财浮盈所处分位数从年初的 100%降至 3 月的 60%左右，距离 2024 年 10 月赎回潮的40%，理财安全垫或仍有一定空间，若理财浮盈加速消耗，或加大债市赎回压力。临近跨季，赎回压力如何？银行方面，在季末考核的关键时点，银行兑现利润的止盈需求增强，加大债券抛售压力，强化“负反馈”效应，这背后或映射了银行

4、应对市场波动、维持利润增速、满足考核要求以及缓解负债端压力的诉求。更关键在理财，季末赎回压力如何？其一，理财规模方面，季末回表压力下，3 月理财下降规模多在 1 万亿元左右，2024 年末理财持有公募基金达 9318 亿元，理财通过债基进行流动性管理仍有一些空间，但需警惕理财规模超季节性下滑。其二，净值表现方面，若理财破净率单日上升超过 3 个百分点，表明净值回撤幅度明显扩大，赎回压力将显著增加。其三，理财浮盈方面，3 月理财安全垫下降至 60%左右的分位水平，还有一定空间，但如果债市调整压力继续加大，理财净值进一步回撤，加速消耗此前积累的浮盈，或进一步引发理财抛售债券行为。今年以来，负 ca

5、rry 环境以及平坦化的曲线，使得机构负债端较为承压，小型赎回潮显现，理财通过委外投资积累的浮盈以及通过公募基金配合进行流动性管理，包括理财配置增加了流动性较好的品种，使得理财在本轮债市调整中具备一定抗跌能力，但随着浮盈空间进一步压缩，后续仍需关注理财规模和破净率变化，预估跨季发生大规模负反馈的概率或仍不高。由此，对信用利差在此期间或有些影响，但整体可控，跨季后随着理财规模回流加大配置力量，推动利差压缩。风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险。分析师 谭逸鸣 执业证书：S0100522030001 邮箱： 研究助理 谢瑶 执业证书：S0100123070021 邮箱： 相关

6、研究 1.利率专题：论第二类“负反馈”-2025/03/19 2.利率专题：时光拉回 2018？-2025/03/18 3.债市跟踪周报 20250317：利率债基久期回落-2025/03/18 4.信用策略周报 20250316：曲线走陡，继续短信用-2025/03/16 5.可转债周报 20250316：AI IDETrae技术平权下的投研革新-2025/03/16 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 债市调整，赎回压力显现.3 2 理财浮盈还有多少空间？.5 3 临近跨季，赎回压力如何？.8 4 小结.12 5 风险提示.