【联合资信】2025年一季度城投债市场分析与展望：化债与发展并举，城投企业信用重构提速-250430（10页）.pdf

1、 研究报告 1 化债与化债与发展并举发展并举，城投企业信用重构提速城投企业信用重构提速 -2025 年年一季度一季度城投债城投债市场市场分析分析与展望与展望 联合资信 公用评级四部 胡元杰|张丽斐|吕 雯 中央经济工作会议精神持续落实，化债与发展并举的实现路径逐渐清晰；中央经济工作会议精神持续落实，化债与发展并举的实现路径逐渐清晰；各省积极利用中央化债政各省积极利用中央化债政策工具持续推进“隐债清零”，策工具持续推进“隐债清零”，重点省份“退名单”重点省份“退名单”进程进程开启，开启，城投城投企业企业“退平台”趋势延续“退平台”趋势延续。城投债发行城投债发行规模规模与净融资同比均与净融资同比均

2、延续下降趋势，市场化经营主体发行延续下降趋势，市场化经营主体发行规模规模占比增加并对城投债净融占比增加并对城投债净融资形成支撑。发行期限整体拉长，部分重点省份发行期限结构呈改善态势，资形成支撑。发行期限整体拉长，部分重点省份发行期限结构呈改善态势，发行利率中枢延续下行发行利率中枢延续下行态势，发行利差中枢边际上行态势，发行利差中枢边际上行。二季度城投债到期兑付压力二季度城投债到期兑付压力仍较大，仍较大，需关注部分城投债集中到期省份及区县级城投企业流动性压力。需关注部分城投债集中到期省份及区县级城投企业流动性压力。政治局会议政策基调延续有望继续释放流动性，地方亦积极探索增量化债手段。政治局会议政

3、策基调延续有望继续释放流动性，地方亦积极探索增量化债手段。随着随着一揽子化债方案一揽子化债方案及补充政策实施，地方政府取得一定化债成果及补充政策实施，地方政府取得一定化债成果；各各地地债务风险分化，城投企业经营性债务偿债务风险分化，城投企业经营性债务偿还及付息还及付息压力仍有待关注。政策导向下城投企业转型发展将持续提速，压力仍有待关注。政策导向下城投企业转型发展将持续提速，需关注政企关系及企业信用风险需关注政企关系及企业信用风险变化。变化。 研究报告 2 一、政策环境 一、政策环境 中央经济工作会议精神持续落实，化债与发展并举的实现路径逐渐清晰；各省积极利用中央化债政策工具持续推进“隐债清零”

4、，重点省份“退名单”进程开启，城投企业“退平台”趋势延续。中央经济工作会议精神持续落实，化债与发展并举的实现路径逐渐清晰；各省积极利用中央化债政策工具持续推进“隐债清零”，重点省份“退名单”进程开启，城投企业“退平台”趋势延续。随着 2024 年底中央经济工作会议精神持续落实，2025 年以来“在发展中化债，在化债中发展，有效防范化解地方政府债务风险”的实现路径逐渐清晰。隐债置换进程加快，遏增化存态度坚决。隐债置换进程加快，遏增化存态度坚决。1 月，财政部即启动当年 2 万亿元置换债券发行工作，缓解地方即期流动性压力的同时压降资金成本。3 月，财政部再度通报地方政府隐性债务问责典型案例，展示隐

5、性债务遏增化存的坚决态度。一季度共有26 个省份发行再融资专项债券置换存量隐性债务，发行规模超过 1.3 万亿，其中江苏、浙江、湖北、山东、重庆、辽宁发行规模超过 600 亿元；2025 年以来，广东、北京、四川、河南率先完成土储专项债券发行，山东、吉林、河北、山西、福建等省份业已披露拟收购存量土地项目信息，收储土地主要来自地方城投企业，有助于盘活城投企业存量闲置资产，缓解资金紧张态势。“退名单”路径确立，重点省份“摘帽”进程开启。“退名单”路径确立，重点省份“摘帽”进程开启。在网传“99 号文”明确重点省份退出路径后，3 月，政府工作报告随即提出“动态调整债务高风险地区名单，支持打开新的投资

6、空间”。在“退名单”路径清晰后，宁夏率先公布已向国务院提出“退名单”申请，内蒙古亦表示有望率先退出高风险省份，重点省份“退名单”进程开启。发审指引趋严，倒逼城投“真转型”。发审指引趋严，倒逼城投“真转型”。政府工作报告提出“加快剥离地方融资平台政府融资功能，推动市场化转型和债务风险化解”后，上交所发布“3 号指引”，明确城投转型“335”指标，并增加贸易业务真实性核查，叠加网传交易商协会暂停“名单”外地方国企债券发审，要求地市级及以上政府“出函”，有望压实地方政府及城投企业的主体责任，督促地方政府与城投企业进行信用脱钩，加快城投企业实现“真转型”，从根源遏制隐性债务新增。一季度，全国超过 90