【华安证券】利率周记（4月第3周）：降准降息的路径推演-250416（5页）.pdf

1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 降准降准降息降息的路径的路径推演推演 利率周记（利率周记（4 月第月第 3 周）周）2 Table_IndNameRptType 固定收益固定收益 固收周报 报告日期：报告日期：2025-04-16 Table_Author 首席分析师：颜子琦首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002 电话：13127532070 邮箱： Table_Author 研究助理研究助理：洪子彦洪子彦 执业证书号：S0010123060036 电话：15851599909 邮箱： Table_Report 主要观点：主要观点：Table_Summar

2、y 长债长债重回重回 1.65%，但这次有所不同但这次有所不同 强现实强现实+弱弱预期预期，长债到期收益率重回长债到期收益率重回 1.65%。进入 4 月，债券市场经历了关税反复，再到 3 月社融信贷、出口以及一季度经济数据整体超预期，市场对于基本面的担忧推动长端利率由此前的 1.80%逐步降至 1.65%附近，纵向比对看，点位回到了去年 12 月末位置，但本轮行情有两大不同：第一是当前曲线第一是当前曲线更更平坦平坦。从 10Y-1Y 期限利差可以看到，当前大致在 20bp 左右，但去年 12 月中旬一度达到 60-70bp，在一季度银行负债端压力显现后短端利率上行更快，简单从曲线形态的角度看

3、，做陡的赔率更高。图表图表 1 1 1010Y Y/1/1Y Y 国债到期收益率与国债到期收益率与期限利差（期限利差（单位：单位：%，bpbp）资料来源：Wind，华安证券研究所 第二是第二是本轮行情几乎“本轮行情几乎“一步到位一步到位”，定价较此前更迅速，定价较此前更迅速。上一轮 10Y 国债由1.98%降至 1.70%（12 月初至 12 月末），而 4 月以来长债由 1.80%降至 1.63%附近，乐观情形下仍有乐观情形下仍有 10bp 空间。空间。但需考虑到，去年 12 月含有年末抢跑、做多情绪极致、以及资金宽松等条件加持，而当前债市的多空因素相对更加复杂，资金面、投资者风险偏好均与此

4、前有所不同，且贸易摩擦亦容易反复。因此，因此，长端维持久期，长端维持久期，中短端博弈下行机会可能是较优中短端博弈下行机会可能是较优策略。策略。长端当前并无明显的利空（弱显示+强预期），中短端的下行一方面需要先看到银行间负债端的改善，另一方面，考虑到降息会一定程度增加银行净息差压力，降准或先于降息提供流动性。中短端中短端下行的两个信号下行的两个信号银行负债修复与降准降息“银行负债修复与降准降息“发令枪发令枪”首先，首先，3 月月金融机构存款同比少增金融机构存款同比少增，而这主要与非银存款超季节性回落有关。，而这主要与非银存款超季节性回落有关。01020304050607080900.801.00

5、1.201.401.601.802.002.202024-122025-012025-022025-032025-04期限利差（右轴，单位：期限利差（右轴，单位：bp）10Y国债到期收益率（左轴，单位：国债到期收益率（左轴，单位：%）1Y国债到期收益率（左轴，单位：国债到期收益率（左轴，单位：%）Table_CompanyRptType 固收周报固收周报 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2/5 证券研究报告 3 月金融机构人民币新增存款 4.25 万亿元，整体低于季节性（2023 年与 2024年同期分别为 5.71 万亿元、4.8 万亿元），其中非银存款减少 1.4 万亿元，明显低于季节性，

6、说明去年 12 月同业存款自律协议余波未尽，另一方面可能也与理财的回表进度偏慢以及 3 月债市波动加大有关。但从但从边际上看，负债端的压力有所改善边际上看，负债端的压力有所改善。3 月中旬以来，银行同业存单发行利率开启下行期，1Y 存单利率（5MA）降至 1.84%，回到 1 月末水平，而资金利率 DR007 中枢整体也降至 1.70%左右，从银行一级存单的发行情况来看，负债端压力已经出现边际改善信号。图表图表 2 2 DR007DR007 以及以及 1Y1Y 存单发行利率存单发行利率（单位：（单位：%）资料来源：Wind，华安证券研究所 银行资金融出银行资金融出回升回升，但大行放量，但大行放