【中邮证券】信用周报：节后，短久期信用窗口开启-250210（12页）.pdf

1、证券研究报告：固定收益报告 2025 年 2 月 10 日 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所研究所 分析师:梁伟超 SAC 登记编号:S1340523070001 Email: 分析师:李书开 SAC 登记编号:S1340524040001 Email: 近期研究报告近期研究报告 【中邮固收】高评级短久期产业债流动性上升-流动性打分周报 20250209 -2025.02.10 信用周度观点 节后，短久期信用窗口开启节后，短久期信用窗口开启 信用周报信用周报 2022025050210210 节后，短久期信用窗口开启节后，短久期信用窗口开启 春节前资金面过紧，杠

2、杆策略失效，信用债调整出期限分化，即春节前资金面过紧，杠杆策略失效，信用债调整出期限分化，即短端调整幅度大，长端抗跌属性反倒较强。短端调整幅度大，长端抗跌属性反倒较强。1 月中旬以来资金面一直较为紧张，R001、R007 加权利率最高曾到达 4%的高位。在这种情况下，机构的行为发生一致性变化，开始主动去杠杆，转而拥抱久期策略。从估值表现来看，2025 年 1 月 17 日到 1 月 24 日，1Y-AAA、3Y-AAA、1Y-AA+、3Y-AA+和 1Y-AA 中债中短票估值到期收益率环比上周分别上行了 5.39 BP、1.26BP、4.40BP、0.76BP、4.90BP。而超长信用债收益率

3、变动幅度总体较小，75%以上的收益率分布在 2.3%以下。经历了这一轮变化后，目前信用债表现出两个明显的特点，一个经历了这一轮变化后，目前信用债表现出两个明显的特点，一个是信用利差的保护垫较厚，另一个是收益率曲线极致平坦化。是信用利差的保护垫较厚，另一个是收益率曲线极致平坦化。2025 年1 月 17 日到 1 月 24 日，1Y-AAA、3Y-AAA、1Y-AA+、3Y-AA+和 1Y-AA信用利差分别为 36.44BP、31.87 BP、45.95BP、43.37BP 和 51.95BP，从历史分位数情况来看，上述利差分别为自 2024 年以来的后 78.22%、74.90%、74.53%

4、、72.32%和 68.63%的位置，保护垫十分充足，后续利差压缩的空间较为充裕。而从期限利差的情况来看，AAA 5Y-1Y、AAA 3Y-1Y、AA+5Y-1Y、AA+3Y-1Y、AA+5Y-1Y 和 AA 3Y-1Y 期限利差分别处于 2024 年以来历史的后 0.36%、0.36%、0.36%、0.36%、25.83%和 12.54%水平，久期策略的操作空间已经十分逼仄。从存量债券的收益率分布情况也能进一步佐证，看估值收益率在 2.2%-2.4%的不同期限占比，其中 1 年以内的存量余额为 1.61 万亿，1-3 年为 1.83 万亿，短端已经调整出较大空间。此外，短端不仅整体规模调整较

5、为到位，此外，短端不仅整体规模调整较为到位，2.2%2.2%-2.4%2.4%的存量规模的存量规模不小，而且分布也较为宽泛，城投、产业乃至二永均可以有所选择。不小，而且分布也较为宽泛，城投、产业乃至二永均可以有所选择。城投债的情况来看，存量城投债收益率在 2.2%-2.4%的，江苏、天津、山东、重庆、湖北规模较高，基本都在 400 亿以上。产业债方面，房地产、建筑和煤炭行业的分布较多，但评级需下沉至中债隐含 AA。二永债跟产业债较为类似，同样需评级下沉至中债隐含 AA 乃至 AA-才有收益率合意的存量债，规模同样不小，都在 2000 亿以上。节后资金面已然开始进入季节性宽松，节后资金面已然开始

6、进入季节性宽松，2 2 月可能是信用短端修复月可能是信用短端修复的窗口期。节前的调整使得信用债收益率曲线平坦化、信用利差保护的窗口期。节前的调整使得信用债收益率曲线平坦化、信用利差保护垫够厚、短端收益率垫够厚、短端收益率 2.2%2.2%以上的可选空间扩容。随着资金的宽松，短以上的可选空间扩容。随着资金的宽松，短久期下沉可能是性价比较高的策略。久期下沉可能是性价比较高的策略。风险提示：风险提示：融资政策超预期事件、信用黑天鹅事件。请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 1 1 节后，短久期信用窗口开启节后，短久期信用窗口开启 .4 4 2 2 信用二级变化：收益率上行、利差保护垫较厚信用二