【中邮证券】信用周报：2025，超长期限策略价值几何？-250106（19页）.pdf

1、 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所研究所 分析师:李书开 SAC 登记编号:S1340524040001 Email: 分析师:梁伟超 SAC 登记编号:S1340523070001 Email: 近期研究报告近期研究报告 商品房成交年底放量，农产品价格同比偏低高频数据跟踪20250105-2025.01.06 信用周度观点 20252025，超长期限策略价值几何？，超长期限策略价值几何？信用周报信用周报 202202501050106 6 20252025，超长期限策略价值几何？，超长期限策略价值几何？20242024 年，市场对久期策略的态度有所放开，这种背

2、景下也催生出年，市场对久期策略的态度有所放开，这种背景下也催生出了今年的新兴品种，超长期限信用债的诞生了今年的新兴品种，超长期限信用债的诞生。今年以来超长期限信用债发行放量幅度较大，截止目前合计发行规模为 11869.7 亿，较 2020-2023 的年均发行规模增加了 7166.1 亿元。而从发行利率情况来看，从 2024 年初至今震荡下行，中枢水平应该在 2.6%-2.8%之间。从评级分布情况来看，具有发行超长期限信用债的发行人信用资从评级分布情况来看，具有发行超长期限信用债的发行人信用资质都很高，对应的外部评级和隐含评级都比较靠前。质都很高，对应的外部评级和隐含评级都比较靠前。发行人的主

3、体外部评级分布基本没有区分度，均为 AAA，占比高达 99%。中债隐含评级的分布占比较高的依然是 AAA+、AAA、AAA-、AA+几个前序评级。从发行人集中度来看，以产业类发行人为主，城投很少，建议重从发行人集中度来看，以产业类发行人为主，城投很少，建议重点关注存量规模较大、成交较为活跃的发行人。点关注存量规模较大、成交较为活跃的发行人。存量规模在 10 支债券以上的发行人主要包括诚通控股、深圳地铁等，以产业类的为主，总计 24 家。而发行人存量超长债数量在 3 支及以下的总计 186 家。若存量超长债数量太少，可能预示着发行人有一定的隐含瑕疵。最后来看二级收益率估值变动情况，可以看出超长期

4、限信用债在最后来看二级收益率估值变动情况，可以看出超长期限信用债在调整阶段能体现出一定的配置价值，但目前收益率已经修复到调整阶段能体现出一定的配置价值，但目前收益率已经修复到低位低位。以 11 月 1 日的估值收益率分布为例，多数超长债的收益率集中在2.4%-3.0%的区间，甚至部分已经跌到了 3.0%以上，是较为合适的配置盘进场时点。而 12 月以来超长期限信用债估值收益率迅速收复失地，从最新的估值收益率分布来看，多数均压缩到 2.0%-2.4%的区间，甚至不少已经在 2.0%以下，而 3.0%以上机会难寻。作为今年出现的新兴品种，市场对超长期限信用策略的争议一直作为今年出现的新兴品种，市场

5、对超长期限信用策略的争议一直较多，主要集中在两个问题：较多，主要集中在两个问题：1、超长期限信用债定价的锚到底是什么？2、如何看超长期限信用债的配置价值？首先来看超长期限信用债定价的锚，我们认为从影响因素权重来讲可以忽略来自信用风险的定价部分，只需关注流动性溢价即可。而关于超长期限信用债的配置价值，我们认为与交易盘不同，对配置盘来说调整后的超长债发行人资质不能一视同仁，会出现配置价值上的“信用分层”。总结来看，虽然超长期限信用债是诞生时间较短的新兴品种，但总结来看，虽然超长期限信用债是诞生时间较短的新兴品种，但在低票息时代到来的情况下，我们认为在低票息时代到来的情况下，我们认为 2025202

6、5 年超长期限策略依然有年超长期限策略依然有一定的空间。高息资产供给上的稀缺依然得不到有效的解决，下沉策一定的空间。高息资产供给上的稀缺依然得不到有效的解决，下沉策略的空间愈发收窄，拥抱久期可能是没有办法的办法。但需要注意的略的空间愈发收窄，拥抱久期可能是没有办法的办法。但需要注意的是超长期限信用债收益率在是超长期限信用债收益率在 2.2%2.2%左右可能会出现更大的下行阻力，左右可能会出现更大的下行阻力，主要是因为这个点位附近还有地方债可选，地方债流动性的提升和投主要是因为这个点位附近还有地方债可选，地方债流动性的提升和投资策略开始向交易型转换，可能是预期之外的变动。资策略开始向交易型转换，