【浦银国际证券】多元化生态扩张-250813（8页）.pdf

1、浦银国际研究浦银国际研究 公司研究公司研究|互联网互联网行业行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。腾讯腾讯音乐音乐（TME.US/1698.HK）：）：多元多元化化生态生态扩扩张张 2Q25业绩业绩优于预期优于预期：公司2Q25收入人民币84.4亿元，同比增长17.9%，优于市场预期 5.9%，主要由于在线音乐服务收入优于预期；毛利率环比进一步改善 0.3pp 至 44.4%，主要得益于音乐订阅收入和广告收入增长以及社交娱乐服务的收入分成比例下降；运营效率持续优化，经营利润率同比提升 4.6pp 至 35.3%；调整后净

2、利润为 25.7 亿元，优于市场预期 27.2%，调整后净利率同比提升 4.3pp 至 30.5%。ARPPU 稳步提升稳步提升，多元化多元化生态生态扩张扩张：公司 2Q25 在线音乐服务收入同比增长 26.4%，主要得益于音乐订阅、广告、艺人周边和线下演出收入的增长。其中，音乐订阅收入同比增长 17.1%，主要受付费用户增长6.3%和 ARPPU 提升 10.1%所推动，用户平均使用时长创历史新高。通过持续丰富超级会员权益，公司 SVIP 数量已突破 1,500 万，推动音乐订阅 ARPPU 提升至 11.7 元。随着公司持续丰富 SVIP 在音质和粉丝特权等方面的权益，我们预计 SVIP

3、仍将是未来 ARPPU 稳步增长的重要驱动力之一。非订阅部分也实现了强劲的增长，2Q 收入同比增长 46.9%；广告收入同比环比均加速增长，主要受激励广告等广告形式推动，用户参与度有所提升；丰富的线下活动也推动着艺人周边和演出收入实现了强劲增长。考虑到后续仍有多个线下演唱会活动，预计艺人周边和演出收入增长势头将延续至三季度。公司也在持续探索新业务，QQ音乐在二季度推出了“泡泡”功能，让粉丝能够与艺人进行聊天，定价为 28 元/月。随着更多艺人的入驻，公司在社交娱乐领域的商业化潜力有望进一步提升。此外，公司在 6 月份宣布计划收购喜马拉雅，加强在长音频领域的布局，我们认为收购的完成将有助于推动公

4、司订阅用户规模增长，权益的丰富也将有助于推动 ARPPU 增长。维持“买入”评级维持“买入”评级，上调，上调目标价目标价至至 29 美元美元/114 港元港元：由于非订阅收入优于预期，我们上调公司 FY25E/FY26E 收入预测 4%/5%、调整后净利润预测 6%/7%，上调目标价至 29 美元/114 港元，我们看好公司在音乐生态的业务拓展机会，维持“买入”评级及行业首选。投资风险：投资风险：用户增长不及预期；竞争加剧；版权版税风险。图表图表 1：盈利预测和财务指标盈利预测和财务指标 人民币百万元人民币百万元 FY23 FY24 FY25E FY26E FY27E 营业收入 27,752

5、28,401 32,309 35,916 39,643 经营利润 6,059 8,710 13,343 12,186 13,827 调整后净利润 5,923 7,671 9,444 10,496 11,905 调整后目标 PE(x)35.3 31.7 28.0 E=浦银国际预测，资料来源：Bloomberg、浦银国际 浦银国际浦银国际 公司研究公司研究 腾讯音乐（腾讯音乐（TME.US/1698.HK）杨子超杨子超，CFA 互联网分析师 charles_(852)2808 6409 赵丹赵丹 首席互联网分析师 dan_(852)2808 6436 2025 年 8 月 13 日 腾讯音乐腾讯音

6、乐（TME.US）目标价（美元）目标价（美元）29 潜在升幅潜在升幅/降幅降幅+28%目前股价（美元）22.7 52 周内股价区间（美元）9.41-22.98 总市值（百万美元）35,160 近 3 月日均成交额（百万美元）124 注：截至 2025 年 8 月 11 日收盘价 市场预期区间市场预期区间 SPDBI 目标价 目前价 市场预期区间 腾讯音乐（腾讯音乐（1698.HK）目标价（港元）目标价（港元）114 潜在升幅潜在升幅/降幅降幅+29%目前股价（港元）88.3 52 周内股价区间（港元）36.25-89.15 总市值（百万港元）273,536 近 3 月日均成交额（百万港元）84