【开源证券】宏观经济点评：政府债券对社融的支撑或有持续性-250714（5页）.pdf

1、宏观经济点评宏观经济点评 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/5 2025 年 07 月 14 日 整治企业内卷式竞争宏观周报-2025.7.13 PPI 同比或已见底宏观经济点评-2025.7.9 工业生产趋缓，地产成交趋弱宏观经济专题-2025.7.8 政府债券对社融的支撑政府债券对社融的支撑或或有持续性有持续性 宏观经济点评 何宁（分析师）何宁（分析师）沈美辰（分析师）沈美辰（分析师） 证书编号：S0790522110002 证书编号：S0790524110002 事件：事件：6 月社会融资规模增长 4.2 万亿元，预期 3.7 万亿，前值 2.3 万亿；新增人民币贷款 2240

2、0 亿元，预期 18447 亿，前值增加 6200 亿。信贷：信贷：信贷总量修复，企业贷款增速回升信贷总量修复，企业贷款增速回升 6 月信贷增加月信贷增加 22400 亿元，同比亿元，同比多多增增 1100 亿元亿元，结束了延续两个月的同比负增结束了延续两个月的同比负增。结构上企业贷款边际改善，居民贷款维持韧性。结构上企业贷款边际改善，居民贷款维持韧性。居民居民稳步小幅加杠杆稳步小幅加杠杆。6 月居民贷款新增 5976 亿元，同比多增 267 亿，中长贷同比多增 151 亿元，短贷同比多增 150 亿元。6 月一线城市新房均价环比上涨0.67%，百城新房均价同比上涨 2.6%，按揭贷款维持在

3、2025 年以来的稳态。居民短贷同比转为多增，或与 6 月消费季场景相关，部分居民超前消费，推动信用卡等消费贷增长。当前居民加杠杆能力保持低基数下的弱韧性，购房需求的改善还需更大力度的消费政策落地、收入等长周期变量出现转变。企业中长贷企业中长贷回归同比正增长。回归同比正增长。新增企业贷款 17700 亿元，同比多增 1400 亿元，企业贷款投放边际转暖。企业中长贷同比多增 400 亿元，为时隔 4 个月后首次多增；企业短贷同比多增 4900 亿元，较 5 月有所改善。虽然年内隐债化解工作逐步进入尾声，但 6 月置换债券发行规模超 3000 亿（含特殊再融资债和偿还存量的新增专项债），对企业贷款

4、读数仍有拖累。考虑债务置换对存量贷款偿还后的可比口径，6 月实际贷款需求高于读数，可比口径贷款增速边际改善。项目融资需求支撑企业中长贷。基建高频指向 6 月项目开工速度加快，螺纹钢开工率、石油沥青装置开工率提速。企业短贷和表内票据融资仍呈反向变动，企业短贷大幅增加，同比多增 4900 亿元；而表内票据同比多减 3716 亿元，或指向银行在季末考核压力下，选择投放对公短贷进行冲量。6 月新增信贷月新增信贷企稳企稳修复。债务置换修复。债务置换期内期内的企业贷款读数仍有改善，的企业贷款读数仍有改善，指向指向信贷大月信贷大月内内银行贷款放量，实体需求也阶段性转暖银行贷款放量，实体需求也阶段性转暖。向后

5、看，政策性金融工具正式落地后，三季度信贷增量或有所支撑。再往后随着存量项目消耗和财政力度减弱，信贷增长的持续性仍待观察。社融社融：政府债券对社融的支撑短期仍有持续性政府债券对社融的支撑短期仍有持续性 6 月新增社融 41993 亿元，同比多增 9008 亿元，增速升至 8.9%。政府债券政府债券和人和人民币贷款为社融主要拉动项民币贷款为社融主要拉动项，社融结构改善，社融结构改善。表内人民币贷款同比多增 1710 亿元，较 5 月边际改善。政府债券政府债券超超季节性季节性高增高增。6 月政府债券融资额新增 13548亿元，同比多增 5072 亿元。政府债券供给虽边际放缓，但仍大幅强于近 5 年同

6、期水平。新增专项债、一般国债放量发行，特殊再融资债也边际提速，特别国债发行较 5 月放缓。从发债节奏看，财政短期内还有“余力”。截至 6 月底，超长期特别国债仅发行全年的 43%，三季度或将加速发行。其他分项方面，企业债券同比小幅多增，未贴现银行承兑汇票同比多增 146 亿元，委托贷款同比少增，或与存量债务置换对于贷款的偿还有关。股票融资仍保持较低水平。广义货币广义货币：财政存款向居民和企业转移财政存款向居民和企业转移效率提升效率提升 6 月月 M1 增速增速提升提升 2.3pct 至至 4.6%，M2 增速增速回升回升 0.4pct 至至 8.3%。6 月 M1、M2延续有效修复。一是 20