【华泰期货】能源专题报告：俄乌局势转向后的石油市场猜想-250225（10页）.pdf

1、 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 核心观点核心观点 市场分析市场分析 近期俄美谈判进程开启，市场对俄乌冲突缓和的预期在增加。我们回顾了俄乌冲突爆发以来的这几年，西方对俄罗斯能源领域实施的制裁措施以及能源市场的相应变化，并对潜在的缓和情境与影响做出展望。我们的整体结论是：俄乌和谈达成叠加美国制裁取消以及欧佩克如期解除限产的假设下，俄罗斯产量恢复的潜力在 50 万桶/日，而出口恢复的潜力在 100 万桶/日，考虑到现实当中还有各种限制，实际增加的供应我们预计在 50 至 100 万桶/日之间。如果OPEC+按兵不动推迟增产，即便是俄乌和谈达成制裁解除，俄罗斯增加的市场供应量将会在 50 万桶/

2、日以内。对价格的影响上，俄乌局势转向对油价偏利空，除了增加俄罗斯的供应量之外，还会推动 OPEC+如期增产，油价中期走势偏向下行，从价差上看，俄油（乌拉尔与 ESPO 等）实货贴水均有望修复，而全球中重质原油偏紧缓解（不考虑伊朗出口大幅压缩），利空 Dubai 月差，轻重质原油价差有望重新拉宽。此外，俄罗斯燃料油产量和出口将迎来修复，当前市场紧张的矛盾或边际缓解，处于绝对高位的裂解价差存在一定下调空间。策略策略 油价短期震荡偏弱，关注俄乌冲突谈判进展；中期偏空头配置 风险风险 下行风险：沙特彻底放弃限产保价大幅增产，宏观黑天鹅事件 上行风险：中东冲突升级导致供应大规模中断或者主要运输线路受阻，

3、俄乌缓和预期落空 期货研究报告期货研究报告|能源能源专题报告专题报告 20252025-0202-2525 俄乌局势转向后的石油市场猜想俄乌局势转向后的石油市场猜想 研究院研究院 能源化工组能源化工组 研究员研究员 潘翔潘翔 0755-82767160 从业资格号：F3023104 投资咨询号：Z0013188 康远宁康远宁 0755-23991175 从业资格号：F3049404 投资咨询号：Z0015842 投资投资咨询业务资格：咨询业务资格：证监许可【证监许可【20112011】12891289 号号 能源专题报告丨 2025/2/25 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 2/10 目录

4、目录 核心观点.1 俄乌冲突三周年，俄罗斯原油基本面发生了哪些变化？.3 俄乌局势转向情境与供应恢复路径推演.5 燃料油：缓和情境下供应有望回升，贸易流向或重塑.6 图表图表 图 1:俄罗斯原油产量 VS 限产目标丨单位：百万桶/日.3 图 2:OPEC+原油产量 VS 限产目标丨单位：百万桶/日.3 图 3:俄罗斯炼厂加工量丨单位：千桶/日.3 图 4:俄罗斯炼厂遇袭地图丨单位：千桶/日.3 图 5:俄罗斯友谊原油管道路线图.4 图 6:俄罗斯原油发货量丨单位：千桶/日.5 图 7:俄罗斯原油发货结构丨单位：千桶/日.5 图 8:俄罗斯海上浮仓原油货量丨单位：百万桶.6 图 9:俄罗斯海上原

5、油在途货量丨单位：百万桶.6 图 10:俄罗斯燃料油产量丨单位:千桶/天.8 图 11:俄罗斯炼厂原油加工量丨单位：千桶/天.8 图 12:俄罗斯炼厂燃料油收率丨单位:无.8 图 13:俄罗斯高硫燃料油发货量丨单位：千吨/月.8 图 14:俄罗斯高硫燃料油出口比例对照丨单位:无.9 图 15:俄罗斯高硫燃料油出口去向丨单位：千吨/月.9 图 16:美国高硫燃料油进口来源丨单位:千吨/月.9 图 17:加墨原油&燃料油出口去向丨单位：千桶/天.9 能源专题报告丨 2025/2/25 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 3/10 俄乌冲突三周年，俄罗斯原油基本面发生了哪些变化？俄乌冲突三周年，俄罗

6、斯原油基本面发生了哪些变化？原油产量变化方面，标普大宗数据显示，2024 年俄罗斯原油产量 911 万桶/日，相较2021 年 958 万桶/日下降 47 万桶/日。名义上，俄罗斯产量受限于 OPEC+的限产协议（这也是市场主流观点），但我们认为俄罗斯产量下滑主要的原因俄罗斯石油消纳能力不足而非限产协议制约。如果相关制裁解除，我们认为俄罗斯增产的意愿会有所加强。图图 1 1:俄罗斯原油俄罗斯原油产量产量 VSVS 限产目标限产目标丨单位：丨单位：百万桶百万桶/日日 图图 2 2:OPEC+OPEC+原油产量原油产量 VSVS 限产目标限产目标丨单位：丨单位：百万桶百万桶/日日 数据来源：标普大