【国联期货】风格择时系列专题报告（二）：新口径货币供应量的风格轮动择时策略-250227（9页）.pdf

1、国联期货研究所国联期货研究所证监许可20111773 号分析师：分析师：项麒睿项麒睿从业资格号：从业资格号：F03124488投资咨询号：投资咨询号：Z0019956相关研究报告：相关研究报告：利率周期、期限利差周期和信用利差周期风格轮动择时策略风格择时系列专题报告（一）新口径货币供应量的风格轮动择时策略新口径货币供应量的风格轮动择时策略风格择时系列专题报告（二）风格择时系列专题报告（二）摘要摘要本文梳理和分析了传统狭义货币供应量指标（M1）的统计缺陷和新口径下的特征和优势，同时分析了 M2 和 M1 剪刀差四维度指标的经济学涵义。基于广义货币供应量(M2）和新口径狭义货币供应量（M1）,构建

2、了一套以M2 环比增速和（M2-新口径 M1）环比增速为核心的股指风格轮动框架,前者衡量市场流动性总量的边际松紧，后者捕捉准货币向高流动性账户转移的短期动能。该框架通过剥离长期趋势干扰、聚焦货币结构的即时反馈，能够精准捕捉市场风格切换。文章通过因子择时回测验证了上述风格轮动框架的有效性,因子展现出了一定的风格择时能力。宏观专题报告宏观专题报告2022025 5 年年 2 2 月月 2727 日日专题报告专题报告专题报告请务必阅读正文之后的免责声明部分融通社会财富创造多元价值-2-目录目录一、新口径 M1 的特征与对比.-3-1.1 旧口径 M1 的局限性.-3-1.2 新口径 M1 的定义与构

3、成.-4-二、货币供应量因子风格轮动框架.-4-2.1M2-M1 四维度剪刀差的宏观经济涵义.-4-2.2 基于 M2 和新口径 M1 的风格轮动框架.-6-三、因子择时回测.-7-四、总结.-8-图表目录图表目录图 1：新旧 M1 同比.-3-图 2：M2、M1 同比剪刀差和经济周期.-5-图 3：M2、M1 环比剪刀差.-5-图 4：M2 环比、(M2-M1)环比.-7-图 5：择时策略净值.-8-表 1：四维度聚焦重心.-6-专题报告请务必阅读正文之后的免责声明部分融通社会财富创造多元价值-3-一、一、新口径新口径 M1 的特征与对比的特征与对比1.11.1 旧口径旧口径 M1M1 的局

4、限性的局限性旧口径 M1 在金融创新加速的背景下逐渐暴露三方面局限：覆盖范围狭窄覆盖范围狭窄，难以反映现代支付流动性难以反映现代支付流动性。旧口径未纳入个人活期存款和非银行支付机构备付金，导致其对居民消费端流动性的监测滞后。例如，在工资发放场景中，企业向员工转账时，旧口径下资金从企业活期存款（M1）转为个人储蓄存款（M2），M1 会骤降，但实际购买力并未收缩，造成经济活跃度的误判。而国际主要经济体（如美国、日本）早已将个人活期存款纳入 M1，旧口径与国际统计标准脱节。数据波动性大数据波动性大，干扰政策判断干扰政策判断。旧口径对单位活期存款的单一依赖使其易受企业短期资金调度影响，放大季节性波动。

5、例如，春节前企业集中发放奖金会导致 M1 异常下降，而节后资金回流又引发陡增，干扰市场对经济周期的判断。忽视金融创新忽视金融创新，削弱指标有效性削弱指标有效性。移动支付普及后，第三方支付备付金（如支付宝余额）和个人活期存款通过银行卡、App 可随时支付，其流动性已与单位活期存款趋同。旧口径未涵盖此类高流动性资金，导致其对即时购买力的表征能力不足。凸显旧口径对居民支付行为的统计盲区。图 1：新旧 M1 同比数据来源：WIND、国联期货研究所专题报告请务必阅读正文之后的免责声明部分融通社会财富创造多元价值-4-1.21.2 新口径新口径 M1M1 的定义与构成的定义与构成中国人民银行于 2025

6、年 1 月起正式修订狭义货币（M1）统计口径，将原本仅包含 M0（流通中现金）和单位活期存款的旧口径 M1，调整为涵盖以下四类资金的新口径：M0M0：即流通中的现金，包括纸币、硬币和数字人民币；单位活期存款：单位活期存款：指企业、事业单位等对公主体的可即时支取存款；个人活期存款：个人活期存款：居民个人的活期储蓄存款，例如银行卡活期账户资金；非银行支付机构客户备付金：非银行支付机构客户备付金：如支付宝、微信支付等第三方支付平台中沉淀的待结算资金。这一调整使新口径 M1 更贴近国际货币基金组织对 M1 的定义，即“可直接用于支付的金融工具”，强化了其对经济即时购买力的表征能力。二、二、货币供应量因