【信达证券】消费系列之二：一线城市收入增速差距在哪里-250627（11页）.pdf

1、 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 1 证券研究报告 宏观研究 专题报告 解运亮 宏观首席分析师 执业编号：S1500521040002 联系电话：010-83326858 邮 箱： 麦麟玥 宏观分析师 执业编号：S1500524070002 邮 箱： 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅 大厦B座 邮编：100031 Table_Title 一线城市收入增速差距在哪里一线城市收入增速差距在哪里 消费系列之二消费系列之二 Table_ReportDate 2025 年 6 月 27 日 一线城市收支与全国存

2、在持续性裂口一线城市收支与全国存在持续性裂口。早在 2018-2019 年时，全国、一线城市、北上两城的人均可支配收入增速差距不大，人均可支配收入增速基本在 8.4%-9%的区间内波动。而 2020-2024 年，一线城市、北上两城收入增速和全国间存在持续性裂口。今年 Q1，一线城市收入增速仍比全国增速低近 1 个百分点 一线城市的增收结构本质上不同于全国一线城市的增收结构本质上不同于全国。无论是一线城市还是全国居民，可支配收入的主要来源都是工资性收入，二者工资性收入增速差别不算大。但如果抛开工资收入部分，一线城市收入增长引擎则是财产性收入，而全国可支配收入增长引擎是转移净收入，财产性收入在全

3、国占比最小。全国居民收入主要全国居民收入主要压制压制在工资性收入，而一线城市主要在工资性收入，而一线城市主要压制压制在财产性收在财产性收入和转移性收入入和转移性收入。以 2018-2019 年增速均值作为基准情形对比，全国居民和一线居民的工资性收入都较基准有偏离。区别在于，工资性收入是全国居民收入修复的最大压制，而一线居民工资性收入也有压制，但更大的双重制约是财产性收入和转移净收入。我们认为，转移净收入本身对财政的依赖程度较高，当前财政压力较大之下，转移支付可能更侧重于“保基本”压力较大的区域，这或是一线转移净收入差的原因。一线收入的双重制约中，短期内或仅能破解其一一线收入的双重制约中，短期内

4、或仅能破解其一。一线收入的双重压制中，转移净收入对财政的依赖度较高，在当前财政压力下，短期内修复的难度较大。我们认为，一线和全国收入差距的修复或更多集中于财产性收入，并且我们已经看到一些积极的变化。在一线 4 城中，截至 2023年北京财产性收入增速是一线中唯一负增的城市，而今年 Q1 北京的财产性收入增速已恢复至 2.3%，我们认为，今年以来财产性增速的修复有望成为一线和全国收入增速差修复的关键。风险因素：风险因素：消费者信心修复偏慢，政策落地不及预期等。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 2 目 录 一、一线城市收支与全国存在持续性裂口.3 二、一线城市的增收结构本质上不同于全

5、国.4 三、一线城市的双重制约中，短期内或仅能破解其一.6 风险因素.9 图 目 录 图 1：一线收入与全国的裂口不同寻常.3 图 2：一线多个城市可支配收入增速和全国存在裂口.4 图 3：工资性收入差距不大.4 图 4：一线城市财产净收入占比位居第二.5 图 5：全国财产净收入占比排最后.5 图 6：全国收入的掣肘在于工资性收入.6 图 7：北上收入的掣肘在于财产性收入和转移净收入.6 图 8：一线财产性收入增速一直低于全国.7 图 9：一线转移净收入增速也低于全国.8 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 3 一、一线城市收支与全国存在持续性裂口 我们在一线城市消费和储蓄“双降”

6、消费系列之一报告里，指出一线城市的社零增速和人均消费支出增速均弱于全国。一线城市消费与全国差距缘何扩大，我们已用可支配收入和消费倾向双双回落加以概括，这篇报告将继续对收一线城市消费与全国差距缘何扩大，我们已用可支配收入和消费倾向双双回落加以概括，这篇报告将继续对收入这一因素抽丝剥茧，展开论述入这一因素抽丝剥茧，展开论述。目前来看，目前来看，一线城市收支与全国存在一线城市收支与全国存在持续性持续性裂口裂口。早在早在 2 2018018-20192019 年年时时，全国、一线城市、北上两城的人均可支配收入增速差距不大，全国、一线城市、北上两城的人均可支配收入增速差距不大。疫情之前（2018-201