【东方证券】月度宏观经济回顾与展望：关注“以旧换新”与消费补贴的改变-250609（8页）.pdf

1、 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。宏观经济|动态跟踪 研究结论研究结论 如何看待当前如何看待当前“以旧换新”“以旧换新”进度？考虑杠杆与资金总量，从全国的角度来看，当前进度？考虑杠杆与资金总量，从全国的角度来看，当前进度和时序进度并无太大差异。进度和时序进度并无太大差异。根据最新商务部数据，截至 5 月 31 日，2025 年消费品以旧换新 5 大品类合计带动销售额 1.1 万亿元，发放直达消费者的补贴约 1.75亿份，如果用 17.9 的杠杆估算（甘肃省商务厅给出的综合拉动比）则使用财

2、政资金 1392 亿元。这些资金一部分来自超长期特别国债（合计 3000 亿），另一部分来自地方筹集资金（全国：地方=9：1，东部、中部、西部地区中央承担比例不同），假设财政资金合计 3333 亿元，则 1392 亿元相当于达到进度的 42%，与 5月的时序进度（5/12）相当接近。为什么部分地区出现暂缓？我们认为一是资金下拨时点与购物节活动时点存在一些为什么部分地区出现暂缓？我们认为一是资金下拨时点与购物节活动时点存在一些错位。错位。近几年来 618 大促前置，6 月初已经成为大件消费的高峰期，而中央财政在今年 1 月和 4 月分别下达地方两批合计 1620 亿元特别国债资金，对于部分进度较

3、快的区域，5 月末、6 月初可能存在将已经下达的资金用尽的现象。原因之二是系统原因之二是系统升级。升级。6 月 5 日，江苏省商务厅相关负责人向媒体答复称，目前部分平台正在进行整改或系统升级，从“调整后消费者可以正常领取和使用补贴，各平台和商家将进行限额管理”来看，近期不排除对进度进行控制。原因三是对线上补贴实行更加严原因三是对线上补贴实行更加严格的甄别。格的甄别。江苏目前仅暂停线上平台补贴，可能和线上线下再平衡有关。根据中国家电网的报道，今年平台本身以及第三方线上商家参与“国补”力度加强，补贴金额实时抵扣且能叠加平台满减券、免息分期等优惠，大大提高效率，而线下经营涉及商家申请、审核、核销，消

4、费者需要核验身份、拍摄产品序列号照片并上传系统等一系列手续，这种差异加剧了线下商家在市场竞争中的被动局面。如何看待下一阶段“以旧换新”？资金接续是大概率事件。如何看待下一阶段“以旧换新”？资金接续是大概率事件。根据重庆市商务委的答复信息，相关部门正在起草第二阶段以旧换新补贴政策。第二阶段各板块的补贴标准、补贴类别和申报方式以后续正式文件为准，预计 6 月上旬出台。开年至今“以旧换新”除了拉动社零增速之外，已形成不小的覆盖面，且未来还有提升空间，1-5月发放直达消费者的补贴约 1.75 亿份，相当于人口的 12.4%，未来，推动外贸优品纳入消费品“以旧换新”政策实施范围（今年 5 月浙江起草关于

5、进一步加强工贸联动支持企业稳产减负增效的实施意见（征求意见稿）中提到的举措）、品类扩围（福建 6 月 4 日提出，在现有补贴品类的基础上进一步支持装修材料（如石材、门、窗）、卫生洁具、家具照明（餐具、家纺）、智能家居和居家适老化改造产品）都可期待。暑期暑期是超预期新消费诞生的土壤，结合各地先行先试是超预期新消费诞生的土壤，结合各地先行先试，有几个方向存在，有几个方向存在增长及消费增长及消费补贴的补贴的空间空间，一是结合特定人群的文旅一是结合特定人群的文旅，如银发、亲子、研学、红色、夜间等方向的旅游，部分项目已有明确文件支持，如 2025 年 2 月曾发布关于增开银发旅游列车 促进服务消费发展的

6、行动计划提出加大对老年游客优惠力度；二是二是体现体现中国中国不断改善的文化自信不断改善的文化自信的品类的品类，如非遗、大城市主厨经济，区域性地方小吃、国潮彩妆服饰及摄影、民族节庆（根据汕头市政府相关负责人，今年年初，围绕英歌舞和其他本地特色，汕头策划了近 3000 场的文旅活动，广东面向来粤游客及本省居民发放总计 800 万元的文旅消费券）；三是社交媒体推动下三是社交媒体推动下，注意力经济将大幅提高，注意力经济将大幅提高体验类新消费体验类新消费的扩散的扩散速度速度，关注宠物经济、AI 体验、空中游览、跳伞飞行、户外运动赛事及其衍生（今年 4 月商务部等印发服务消费提质惠民行动 2025 年工作