【五矿期货】聚烯烃：LL-PP是反弹还是反转？-250520（5页）.pdf

1、专题报告专题报告2025-052025-05-2020刘洁文能化分析师从业资格号：F03097315交易咨询号：Z0020397 0755-23982459 徐绍祖（联系人）能化研究员从业资格号：F03115061 0755-23982459 聚烯烃：聚烯烃：LL-PPLL-PP 是反弹还是反转？是反弹还是反转？报告要点：报告要点：上周 LL-PP09 合约大幅拉涨 134 个点，日线突破低点平台向上，但周线仍为下降趋势，该情形为反弹还是反转，值得深思。本文将通过聚烯烃成本端变化、供应端投产错配及聚丙烯出口量变化来分析 LL-PP09 合约接下来的走势。成本端 LPG 高估值，下跌空间远大于原

2、油和石脑油；供应端 6 月 PP 大量投产造成 LL 和 PP 全年最大投产错配；PP 出口量同比回落，边际看多因素落空，这三方面都足以说明 LL-PP 价差已经筑底完成，向上突破平台为反转信号。能源化工研究|聚烯烃2025-05-202成本端：成本端：LPGLPG 高估值，下跌空间更大，从而支持高估值，下跌空间更大，从而支持 LL-PPLL-PP 价差走阔价差走阔随着 2022 年以后大量 PDH 制 PP 装置投产，煤制工艺对 PP 的影响逐渐转弱，LPG 价格的波动成为 PP 成本端最为重要的边际变量，PE 成本端仍然为原油制工艺主导。回想 2023 年巴拿马运河水位打破 1950 年以

3、来的最低值，严重影响美东发往中国的 LPG 量，中国现货市场 LPG 紧缺，2023 年 7 月-9 月 LPG 价格从 3800 元/吨上涨到 5660 元/吨（涨幅近 50%），PP 价格跟随成本端大幅上行，从 6900 元/吨上涨至 8100 元/吨（涨幅约 17%）,从而间接传导至 LL-PP 价差从 7月 855 元/吨大幅下跌至 392 元/吨（跌幅-54%）。目前从图 3 不难看出，LPG 估值远高于原油和石脑油，因此即使 6 月 OPEC+会议决定增产导致原油价格下降，那么 LPG 作为高估值品种应该跌幅更多，从而驱动 PP 更大幅度下跌，最终传导 LL-PP 价差走阔。图图

4、1 1：聚乙烯聚乙烯成本端占比成本端占比（%）表表 1 1：聚乙烯聚乙烯 20252025 年投产计划表年投产计划表数据来源：卓创资讯、五矿期货研究中心数据来源：卓创资讯、五矿期货研究中心图图 2 2：聚丙烯成本端占比聚丙烯成本端占比（%）表表 2 2：聚丙烯聚丙烯 20252025 年投产计划表年投产计划表数据来源：卓创资讯、五矿期货研究中心数据来源：卓创资讯、五矿期货研究中心图图 3 3：原油、石脑油、：原油、石脑油、LPGLPG 比价图（元比价图（元/吨）吨）图图 4 4：LL-PPLL-PP 季节性图（元季节性图（元/吨）吨）能源化工研究|聚烯烃2025-05-203数据来源：WIND

5、数据来源：WIND供应端：供应端：6 6 月月 PPPP 大量投产造成大量投产造成 LLLL 和和 PPPP 全年最大投产错配，全年最大投产错配，LL-PPLL-PP 或将加速走阔或将加速走阔根据行业最新投产数据显示，PP09 合约全部投产计划高达 370 万吨，且其中 6 月有近 220 万吨，反观 LL 全年仅剩 140 万吨计划投放产能，且 6 月仅 20 万吨产能待投放，因此对比 2023 年上半年投产错配情况，2023 年 5 月-7 月 PP 计划投产 230 万吨，LL0 万吨，LL-PP09 合约从 245 元/吨上涨至 800 元/吨。而今年 6 月的投产错配与 2023 年

6、十分相似，尤其是 6 月的 200 万吨产能错配，因此预计 5 月底 6 月初开始交易 LL-PP 价差走阔预期，7 月-9 月交易产能落地及季节性旺季放大 LL-PP 价差至高点。图图 5 5：2 2025025 年年 LL-PPLL-PP 价差预测及投产计划（元价差预测及投产计划（元/吨、万吨）吨、万吨）图图 6 6：20232023 年年 LL-PPLL-PP 价差及投产计划（元价差及投产计划（元/吨、万吨）吨、万吨）数据来源：五矿期货研究中心数据来源：五矿期货研究中心PPPP 出口出口端：出口量同比回落，边