【民生证券】华能水电（600025）-2024年年报及2025年一季报点评：新电站投产贡献发电增量，远期装机成长性可期-250427（3页）.pdf

1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 华能水电（600025.SH）2024 年年报及 2025 年一季报点评 新电站投产贡献发电增量，远期装机成长性可期 2025 年 04 月 27 日 事件：4 月 25 日，公司发布 2024 年年报及 2025 年一季报。2024 年公司营收 248.8 亿元，同比+6.1%；归母净利 83.0 亿元，同比+8.6%；扣非归母净利润为 83.0 亿元，同比上升 16.6%。2024Q4 营收 54.6 亿元，同比+2.6%；归母净利 10.7 亿元，同比+14.7%。2025Q1 营收 53.85 亿元，同比+2

2、1.84%；归母净利 15.08 亿元，同比+41.56%；基本每股收益 0.08 元。新能源装机规模提升+水电站新投产+澜沧江梯级调度+省内用电需求提升带动 Q1 发电量高增长。截至 2024 年底，公司已投产装机容量达 3100.85 万千瓦，其中水电 2730.58 万千瓦，新能源 370.27 万千瓦。公司 2024 年发电量1120.1 亿千瓦时，同比+4.6%，其中大型水电站 976.7 亿千瓦时，同比+2.1%，中小型水电站 102.6 亿千瓦时，同比+6.84%，新能源 40.8 亿千瓦时，同比+127.1%。公司 2025Q1 发电量 212.9 亿千瓦时，同比+31.2%，

3、其中大型水电站 182.4 亿千瓦时，同比+36.2%，中小型水电站 14.9 亿千瓦时，同比-13.8%，新能源 15.6 亿千瓦时，同比+41.6%。2025Q1 发电量同增主要原因：1）新能源装机规模大幅提升，TB 电站全容量投产；2）年初澜沧江水电梯级蓄能同比增加，梯级优化调度释放蓄能；3）云南用电需求增加，西电东送电量同比增加。TB+硬梁包电站贡献 25 年增量，远期装机成长性可期。截至 2024 年底，TB 水电站全部机组顺利投产，总装机容量 140 万千瓦，每年发电量约 62.3 亿千瓦时。硬梁包水电站 5/4/3 号相继于 2025.01.30/2024.12.31/2025.

4、01.09 投产发电，已投产装机容量 57.6 万千瓦，硬梁包水电站总装机容量 111.6 万千瓦，设计多年平均发电量 51.81 亿千瓦时。2024 初，公司拟募集资金总额不超过 60亿元，用来建 RM 水电站（260 万千瓦，资本金收益率 8%）和托巴水电站（140万千瓦，资本金收益率 8.54%），项目经济效益前景较好，长期价值凸显。电价短期承压，费用段持续优化稳定盈利增长。24 年公司电力营业收入占总收入 99.15%，以此比例计算 25Q1 电力营收/上网电量的平均上网电价为0.253 元/kwh，同比降近 2 分。电价下滑可能由于：1）云南新能源装机大幅增加，光伏弃光率可能提升，新

5、能源电价承压；2）西电东送电量约占总发电量 50%，其中市场化电量电价受到广西、广东 2025 年电力中长期交易电价下滑影响。公司持续优化债务融资结构，2024 年财务费用同比减少 2.04%，25Q1 本期带息负债融资成本率降低，财务费用同比减少，全年费用段有望持续优化。投资建议：公司新电站投产贡献发电增量，远期装机成长性可期。预计25/26/27 年归母净利润为 89.29/99.89/103.42 亿元，24/25/26 年 EPS 分别为0.50/0.55/0.57 元，对应 4 月 25 日收盘价 PE 分别为 19/17/16 倍。考虑公司装机成长性充足，长期价值凸显，上调评级至“

6、推荐”评级。风险提示：流域来水偏枯；市场交易电价波动；在建项目进度不及预期。盈利预测与财务指标 项目/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元）24,882 27,034 28,932 29,355 增长率（%）6.1 8.7 7.0 1.5 归属母公司股东净利润（百万元）8,297 8,929 9,989 10,342 增长率（%）8.6 7.6 11.9 3.5 每股收益（元）0.46 0.50 0.55 0.57 PE 20 19 17 16 PB 2.3 2.1 2.0 1.8 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2025 年 04 月