房地产行业开工专题报告：底部特征已显周期拐点可期-250810（25页）.pdf

1、 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1/2525 Table_Page 行业专题研究|房地产 2025 年 8 月 10 日 证券研究报告 房地产行业开工专题报告房地产行业开工专题报告 底部特征已显，周期拐点可期底部特征已显，周期拐点可期 分析师：分析师：郭镇 分析师：分析师：邢莘 SAC 执证号：S0260514080003 SFC CE.no:BNN906 SAC 执证号：S0260520070009 021-38003639 021-38003638 请注意，邢莘并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。核心观点：核心观点：当前开工处于底部，

2、统计局当前开工处于底部，统计局 6 月数据超预期。月数据超预期。新开工从 2019 年的 22.7 亿平下降至 7.4 亿平，累计下降 67%，是主要地产指标中相对历史峰值降幅最大的指标。与海外对比，美国 1960-2024 年人均开工面积平均为 0.91 平/人，日本 1968-1997 年（GDP 同比增长）平均为 1.02 平/人，我国 24 年人均开工降至 0.57 平/人，处于低位。根据统计局数据，25 年 6 月全国新开工面积单月同比-9.4%，降幅较 5 月收窄 10pct，表现超预期。拿地决定开工，拿地决定开工，6-7 月非城投拿地面积同比转正。月非城投拿地面积同比转正。由于城

3、投拿地占比提升、城投开工率低等问题，行业拿地与开工规模不匹配，剔除城投拿地，根据中指院，25 年 6 月非城投拿地面积同比+17%，25 年 7 月同比+5%，6-7月合计同比+11%，这是在 24 年 3 月以来首次同比转正。从季度趋势来看，23Q2 之前，新开工同比滞后非城投拿地约 1 个季度，此后基本同步，主要因为开发周期的缩短，企业平均拿地-上市时间，从 16-18 年的 16.9个月，19-21 年降至 10.0 个月，22-24 降至 6.2 个月，后续开工表现需持续关注拿地端的变化。头部房企头部房企 1-7 月拿地面积增长月拿地面积增长 50%，核心城市市占率提升。，核心城市市占

4、率提升。根据公司经营公告及中指院，14 家头部房企 25 年1-7 月拿地金额 4118 亿元，同比+79%，拿地面积 1798 万方，同比+50%，金额口径的拿地力度 37%，同比上升 19pct，24 年“924”新政后，企业拿地意愿明显增强，14 家房企在核心 5 城（北上深杭成）的拿地市占率从24 年的 45%上升至 25H1 的 57%，24 城整体市占率从 24 年的 29%上升至 25H1 的 45%。企业加大拿地力度的原因。第一，新房价格趋稳，企业加大拿地力度的原因。第一，新房价格趋稳，根据统计局 70 大中城市房价环比，24M1-10 月平均环比为-0.6%，24M11-25

5、M6 平均月环比为-0.2%，降幅明显收窄，项目销售价格兑现度增强，盈利能力改善。第二，开盘去化率回升，新项目流速更快。第二，开盘去化率回升，新项目流速更快。根据中指院，25 年 1-7 月，11 城纯新盘去化率 65%，较 24 年提升 13pct，基本回到 20-21 年水平，老盘去化率 48%，较 24 年提升 3pct，新盘老盘去化率剪刀差扩大至 17pct。第三，“好产品”有利于去化，也对老项目形成挤压第三，“好产品”有利于去化，也对老项目形成挤压，为了应对这一趋势，企业需要持续不断“换仓”。第四，企业在手资源下降第四，企业在手资源下降，24 年主流房企货值覆盖倍数平均为 2.4 年

6、，部分企业为了维持规模或排名，存在补库诉求。非城投拿地转正，上调全年开工预测。非城投拿地转正，上调全年开工预测。假设 25H2 新开工同比降幅，从 25H1 的-20%收窄至-5%，25 年新开工面积为 6.4 亿平米，同比-12.8%。新开工对于市场景气度的变化较为敏感，后续走势仍有不确定性，目前来看，26 年新开工有概率同比正增长，具体幅度取决于销售的表现（企业以销定投）。风险提示。风险提示。市场景气度若进一步下行，将影响企业拿地开工意愿；中长期开工存在修复空间，修复节奏和进展存在不确定性；报告中数据存在样本偏差。相关研究：相关研究：房地产行业：25 年 7 月 REITs 月报:数据中心