【山西证券】2025年一季度煤炭债复盘：平均期限创新高，市场尚未交易煤炭利差-250522（22页）.pdf

1、请务必阅读最后股票评级说明和免责声明请务必阅读最后股票评级说明和免责声明1 1煤炭煤炭2025 年一季度煤炭债复盘年一季度煤炭债复盘同步大市同步大市-A(维持维持)平均期限创新高，市场尚未交易煤炭利差平均期限创新高，市场尚未交易煤炭利差2025 年年 5 月月 22 日日行业行业研究研究/行业分析行业分析煤炭煤炭板块近一年市场表现板块近一年市场表现资料来源：最闻首选股票首选股票评级评级相关报告：【山证煤炭】关税博弈落地，煤炭重回供 需 逻 辑-【山 证 煤 炭】行 业 周 报（20250512-20250518）：2025.5.19【山证煤炭】外需预期主导波动，关注迎峰度夏需求改善-【山证煤炭

2、】行业周报（20250505-20250511）：2025.5.12分析师：分析师：胡博执业登记编码：S0760522090003邮箱：刘贵军执业登记编码：S0760519110001邮箱：投资要点：投资要点：一季度煤价偏弱运行一季度煤价偏弱运行，关注煤炭债交易流动性变化关注煤炭债交易流动性变化。一季度供需偏弱，除进口煤偏多之外，需求端表现也相对疲软。随着煤炭价格连续破位以及行业协会倡议书、平煤集团集体大幅降薪和晋控集团去库存文件等信号，市场对于煤炭行业的预期已经发生实质性转变。考虑过去几年煤炭企业的盈利累积，短期风险可控，因此当前机构没有重点交易煤炭利差。现阶段，煤炭价格影响个别弱资质主体的

3、盈利情况，预计 2025 年全行业亏损面将有所扩大，但景气度下行尚未实质破坏现金流，建议提高对现金流的观察。煤价降低后煤炭债的流动性风险值得关注。煤炭企业当前风险可控，中低等级和长久期或存在挖掘空间煤炭企业当前风险可控，中低等级和长久期或存在挖掘空间。当前煤价对估值影响有限，行业利差受无风险利率影响更大。超长债发行在市场调整后虽然有所降速，但考虑到当前融资成本较低，预计未来煤炭企业仍会尝试发行超长期限品种，同时中短期品种发债也较为畅通。资产荒仍存，可适当在中低等级和长期限品种间挖掘机会。风险提示风险提示：行业景气度下行，资金面收紧，市场风险偏好变化，发债主体逃废债。行业研究行业研究/行业分析行

4、业分析请务必阅读最后股票评级说明和免责声明请务必阅读最后股票评级说明和免责声明2 2目录目录1.煤炭行业基本面季度回顾煤炭行业基本面季度回顾.51.1 供给端：低基数+保供惯性，产量高增.51.2 进口煤：降速，有望继续收缩.61.3 需求端：非电支撑煤炭消费，用电与制造业背离.81.4 价格与盈利：价格寻底，亏损面扩大.91.4.1 价格表现：一季度煤炭价格寻底.91.4.2 收入情况：受价格因素影响，营收下滑.101.4.3 成本情况：营业成本和各类费用均有所下降.101.4.4 盈利情况：一季度行业毛利率有所回落.111.4.5 亏损面：亏损率创新高，单位亏损金额提升.121.5 投资与

5、杠杆水平：投资正增，杠杆合理.132.煤炭债市场分析煤炭债市场分析.142.1 一级市场：一季度净融资转负，中长期供应显著增加.142.2 二级市场：存量煤炭债规模收缩，平均期限继续创新高.173.投资建议投资建议.204.风险提示风险提示.20图表目录图表目录图图 1：中国原煤累计产量及增速（中国原煤累计产量及增速（%）.5图图 2：15-25 年中国原煤一季度产量（万吨）年中国原煤一季度产量（万吨）.5图图 3：中国进口煤累计产量及增速（万吨；中国进口煤累计产量及增速（万吨；%）.6图图 4：中国进口煤季节分布（万吨）中国进口煤季节分布（万吨）.6图图 5：进口分煤种占比进口分煤种占比.7

6、行业研究行业研究/行业分析行业分析请务必阅读最后股票评级说明和免责声明请务必阅读最后股票评级说明和免责声明3 3图图 6：进口分国别占比进口分国别占比.7图图 7：中国进口煤均价中国进口煤均价.7图图 8：中国进口煤分煤种价格走势中国进口煤分煤种价格走势.7图图 9：固定资产投资及分项投资增速（固定资产投资及分项投资增速（%）.8图图 10：下游行业需求累计同比（下游行业需求累计同比（%）.8图图 11：中国全社会用电量累计同比增速中国全社会用电量累计同比增速.9图图 12：水电增速水电增速%.9图图 13：秦港秦港 5500 大卡平仓价走势大卡平仓价走势.9图图 14：京唐港主焦煤库提价走势