【信达证券】轻工制造：24&25Q1造纸板块综述：周期触底、向上不足，龙头聚焦产业链上下游延伸、差异化竞争优势放大-250508（12页）.pdf

1、 24&25Q1 造纸板块综述：周期触底、向上不足，龙头聚焦产业链上下游延伸、差异化竞争优势放大 Table_Industry 轻工制造 Table_ReportDate2025 年 05 月 08 日 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 2 证券研究报告 行业研究 行业专题研究（普通）轻工制造轻工制造 投资评级投资评级 看好看好 上次评级上次评级 看好看好 姜文镪 新消费行业首席分析师 执业编号：S1500524120004 邮 箱： 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北 京 市 西 城 区 宣 武 门 西 大 街 甲127号 金 隅 大 厦

2、B座 邮编：100031 24&25Q124&25Q1 造纸板块综述：周期触底、向上不足，龙造纸板块综述：周期触底、向上不足，龙头聚焦产业链上下游延伸、差异化竞争优势放大头聚焦产业链上下游延伸、差异化竞争优势放大 Table_ReportDate 2025 年 05 月 08 日 本期内容提要本期内容提要:Table_Summary 行业层面行业层面：造纸板块行业 CAPEX 领先于 PPI 领先于库存，2025 年行业预计延续供需压力，盈利周期持续磨底、龙头持续开发创新产品、产业链上下游延伸、进一步扩大规模效益和差异化优势，集中度延续提高态势。此外，龙头企业积极拓展海外市场布局消化产能。浆纸

3、系：成本改善、纸价回暖，盈利改善。浆纸系：成本改善、纸价回暖，盈利改善。24Q4 浆价周期触底，纸企成本环比平稳，盈利筑底；25Q1 低价浆逐步入库，年末提价顺利落地、纸价小幅攀升（24 年 11 月起晨鸣停产），纸企吨盈利小幅修复。我们预计 25Q2纸企成本延续低位，盈利有望保持温和改善态势。细分来看：1）纸浆：内外盘分化，后续或将持续低位震荡。）纸浆：内外盘分化，后续或将持续低位震荡。24Q3 海内外浆线集中投产，供给冲击驱动浆价高位下滑，24Q4 整体延续底部震荡；25Q1 海外浆厂集中停机检修，25 年 1-3 月外盘纸浆连续三轮报涨，但国内需求疲软、下游纸贸商&纸企议价能力显现，内盘

4、价格自春节后下滑。展望未来，4 月Arauco 阔叶/针叶报价分别-70/-45 美元/吨，25 年全球新增商品浆供给有限且供给扰动仍频繁发生，后续需求或将平稳，我们预计 Q2 浆价有望保持低位震荡，纸企成本有望维持低位。2）文化纸：盈利能力逐季修复，龙头逆势表现突出。）文化纸：盈利能力逐季修复，龙头逆势表现突出。24Q4、25Q1 双胶纸/铜版纸均价分别为 5228/5435 元/吨（同比-14.5%/-9.1%、环比-4.0%/-2.0%）、5426/5673 元/吨（同比-6.3%/-2.1%、环比+3.8%/+4.4%）。24 年 11 月后受晨鸣停机影响，文化纸提价函稳步落地，叠加低

5、价浆入库改善成本，纸企盈利 25Q1 底部回暖。其中太阳纸业太阳纸业凭借原材料战略布局优势及成本管控能力，底部利润持续抬升。新增供给方面，25 年仍有五洲特纸 15 万吨（预计 2025 年中投产）、玖龙纸业 130 万吨（预计 2025H1投产）新增产能，我们预计 2025 年供给压力仍存。3）白卡纸：纸价底部震荡，盈利温和改善。）白卡纸：纸价底部震荡，盈利温和改善。24Q4 白卡均价为 4195 元/吨（同比-14.3%、环比-4.5%），受益于晨鸣供给扰动、短期供需改善，25Q1均价提升至 4307 元/吨（同比-9.6%、环比+2.7%）。博汇纸业博汇纸业具备完善产业链配套布局、并持续

6、优化产品结构，纸价历史低点背景下仍实现正向盈利。新增供给方面，25 年仍有博汇 80 万吨（预计 2025 年投产）、玖龙纸业 120 万吨（预计 2025Q2 投产）、联盛 100 万吨、亚太森博 120 万吨待投产，我们预计 2025 年供给压力扩大。4）特种纸：龙头优势扩大，份额提升。）特种纸：龙头优势扩大，份额提升。价格方面，24Q4 由于短期供需压力增大，我们预计特纸各细分品类价格均环比下滑，其中格拉辛、描图纸、工业用纸等格局优异&供需匹配，价格相对坚挺。25Q1 装饰原纸、食品卡等纸种价格触底回暖，但由于需求疲软，日用消费等预计延续承压趋势。销量方面，尽管需求平稳，但龙头积极扩产抢