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1、优塾：发布于 2020.09.04 财务分析和财务建模领域专业研究机构 定制家居产业链数据研究：未来增长前景到底如何？ 今天研究的这个赛道，历来都是地产产业链上的明星，然而，2017 年上市之后，其走势一波三折，表现差强人意。受卫生事件影响，2020 年一季度，其营业收入、净利润分别下滑 35.09%、210%。不过，2020 年 3 月至今，其从低点的 62.11 元，上涨至高点的 109.99 元，涨幅超过 63%。 图：股价（单位：元/股）来源：wind 从机构持仓来看，名单也相当豪华，兴全新视野、易方达消费行业、兴全趋势投资混合、富国天惠成长混合 A、兴全合泰混合 A 等等均在列，且兴

2、全新视野、兴全趋势在二季度有所加仓。 优塾：发布于 2020.09.04 财务分析和财务建模领域专业研究机构 图：机构持仓 来源：choice 8 月 27 日， 它发布 2020 年半年报， 上半年营收、 归母净利润分别达到了 49.66亿元、4.89 亿元。第二季度业绩环比大幅改善，营业收入、净利润环比增加147%、681.7%。 它，就是定制家居龙头：欧派家居。 看到这里，我们必须思考几个问题： 1）定制家居赛道的增长驱动来自哪里，未来的行业空间有多大？ 2）这门生意门槛较低，玩家众多，竞争激烈，其背后的经营逻辑和竞争核心究竟是什么？ 3） 复工复产以来， 行业景气度持续回暖， 如今它的

3、估值到底在什么区间？ 今天，我们就从本案入手，来研究定制家居行业的产业特征。 对家居产业，之前我们还研究过金牌、老板、格力、美的、索菲亚、苏泊尔、志邦、帝欧、敏华、飞科、美大、石头可订阅专业报告库 ，获取之前我们对数十个产业链的深度研究，深入思考产业本质。 优塾：发布于 2020.09.04 财务分析和财务建模领域专业研究机构 01 龙头，模式 欧派家居，1994 年成立于广州，以整体厨柜发家，随后逐步开展整体卫浴、整体衣柜以及整体木门等业务，并成为定制家居行业龙头。2017 年 3 月于上交所挂牌上市，实控人为姚良松，持股 68.54%。 图：欧派家居股权结构 来源：Wind、天风证券研究所

4、 前十大流通股东有红星美凯龙的子公司红星喜兆、港资，以及易方达消费、兴全新视野、兴全趋势投资等知名机构。从收入结构来看，其收入的 45.76%来自整体厨柜，38.18%来自整体衣柜，整体卫浴、定制木门分别占比 4.61%、4.41%，其他占比 7.03%。 优塾：发布于 2020.09.04 财务分析和财务建模领域专业研究机构 图：收入结构（单位：%） 来源：塔坚研究 图：毛利结构（单位：%） 来源：塔坚研究 来看看这门生意的赚钱能力： 优塾：发布于 2020.09.04 财务分析和财务建模领域专业研究机构 2017 年至 2020 年中报， 其营业收入分别为 97.1 亿元、 115.09

5、亿元、 135.33亿元、 49.66 亿元； 净利润分别为 12.99 亿元、 15.72 亿元、 18.39 亿元、 4.89亿元；经营活动现金流净额分别为 18.78 亿元、20.18 亿元、21.56 亿元、5.6亿元；毛利率分别为 34.52%、38.38%、35.84%、33.43%、；净利率分别为13.38%、13.66%、13.59%、9.85%。 从业绩增速来看，近三年营业收入年复合增速为 23.79%，净利润年复合增速为 24.94%，其中，2019 年度营业收入同比增速为 17.59%，净利润同比增速为 18.39 %。 从产业链来看，本案处于家居产业链的中游： 其上游为

6、人造板制造（以中纤板、刨花板为主）、五金配件等原材料，大约占家居产品成本的 76.12%，可获得性高，议价能力较弱。代表企业兔宝宝（毛利率 18.2%）、坚朗五金（毛利率 40.3%）。 中游为家居制造，分为定制家具和成品家具等，其中定制家具代表公司有欧派家居 （毛利率 37.6%） ， 索菲亚 （毛利率 30.86%） 、 金牌厨柜 （毛利率 35.84%） ，成品家具代表公司顾家家居 （毛利率 32.83%） 、 敏华控股 （毛利率 34.98%） 。 下游为终端销售环节，主要参与者包括经销商、工程代理商、房地产企业（大宗业务） 、 终端消费者。 具有代表性的家具卖场包括美凯龙 （毛利率