技源集团-公司主板投资价值研究报告：营养原料行业的龙头企业之一-250623（78页）.pdf

1、 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格。东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格。提示投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险。请投资者完整阅读本报告的风险提示内容，以及报告首页署名证券分析师承诺与报告末页免责声明。技源集团 投资价值研究报告 预计全球膳食营养补充行业市场稳定增长，细分产品中预计全球膳食营养补充行业市场稳定增长，细分产品中HMB增速较快，公司通过产增速较快，公司通过产能扩张及拓展新客户有望持续提升业绩能扩张及拓展新客户有望持续提升业绩。随着人们健康意识提升，叠加老龄化趋势，全球膳食营养补充行业市场有望实现稳定增长，其中 HMB 主

2、要应用于肌肉健康领域，是一种创新营养原料，但发展时间相对较短，市场规模未来有望保持较高增速。公司是全球最主要的 HMB 营养原料供应商，其他同行企业相对较少，且销售规模相对偏小。公司持续拓展客户，新建产能逐渐释放，促进收入及盈利快速增长。营养原料业务营养原料业务：HMB 全球开拓者，氨糖品牌认可度高。全球开拓者，氨糖品牌认可度高。在 HMB 领域，公司与主要客户雅培集团达成了长期供货协议，系雅培集团 HMB 产品的首选供应商。在氨糖领域，公司已与 Nutramax、Blackmores、Royal Canin 等国内外品牌客户建立稳定合作关系。硫酸软骨素、ATP、7-Keto 等其他营养原料产

3、品均处于较好的发展阶段，公司在开发创新原料及新配方方面拥有较强的市场竞争力。制剂业务：定制化生产，客户黏性高。制剂业务：定制化生产，客户黏性高。公司制剂业务以合同生产模式为主，拥有片剂、粉剂、胶囊等多种剂型的规模化生产能力。启东生产基地取得了全球监管标准严苛的澳大利亚 TGA GMP 的认证。为进一步适配消费者特定需求，公司在常规剂型技术的基础上，开发出微片技术及工艺平台，可高效实现客户的定制化配方。募集资金主要用于产能扩张及技术升级。募集资金主要用于产能扩张及技术升级。公司本次发行新股拟募集资金投资总额6.03 亿元，拟投资 2.06 亿元用于技源集团营养健康原料生产基地建设项目，投产后预计

4、新增年产 1200 吨 HMB、300 吨硫酸软骨素、10 吨 7-Keto 和 100 吨 N-乙酰氨基葡萄糖；拟投资 1.47 亿元用于制剂产品产能扩产建设，建设期 3 年，投产后预计新增年产片剂 20 亿片、胶囊 2 亿粒、粉剂 200 吨、吸管产品 1.5 亿支、精准营养及其他益生菌类产品 100 万盒；拟投资 9913.75 万元用于启东技源技术创新中心项目建设，建成后将改善公司研发和实验条件，提高产品研发、检测和实验能力；拟将本次募集资金中的 1.5 亿元用于补充流动资金。预测公司 2025-2027 年归母净利润分别为 1.88、2.11、2.30 亿元，由于公司已实现盈利、有稳

5、定的现金流，选择 PE 和 DCF 估值方法对公司进行估值。我们认为公司本次公开发行股票后未来 6-12 个月合理整体市值区间为 27.71-39.54 亿元，在假设不采用超额配售选择权的情况下 6-12 个月合理每股估值区间为 6.93-9.88 元。按照 2024 年经审计的归母净利润计算，对应 PE 区间为 15.88-22.67 倍；按照 2024年经审计的扣非后归母净利润计算，对应 PE 区间为 16.24-23.18 倍；按照 2025 年预测的归母净利润计算，对应 PE 区间为 14.73-21.03 倍。截止 2025 年 6 月 23 日，发行人所在行业 C14 食品制造业近

6、一个月静态平均市盈率为 28.56 倍。风险提示 核心假设风险：营养原料业务收入增速下滑风险、制剂业务收入增速下滑风险、综合毛利率低于预期风险。其他潜在风险：海外收入可预测性受限风险（2022-2024 年海外收入占比超 90%）、境外收入受全球经济和贸易政策（关税）变动影响的风险（特别是对美出口占 24 年收入比为 30.57%，未来受中美贸易政策变动等不可抗拒力影响）、汇率波动风险、主要客户续约风险、雅培排他性条款导致拓展客户受阻风险等。2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元)892 1,002 1,167 1,276 1,380 同比增长(%)-5.