非银行业：AH溢价率视角看好港股券商投资价值-250620（21页）.pdf

1、证券研究报告报告评级：强于大市丨维持AHAH溢价率视角，看好港股溢价率视角，看好港股券商投资价值券商投资价值国联民生证券非银研究团队国联民生证券非银研究团队请务必阅读报告末页的重要声明2025年06月20日2025年06月20日目录录第一部分第一部分第二部分第二部分第三部分第三部分第四部分第四部分券商AH股溢价率近年维持高位券商AH股溢价率较均值差距缩小投资建议风险提示1、券商AH股溢价率近年维持高位1.1 1.1 恒生沪深港通恒生沪深港通AHAH股溢价指数股溢价指数20252025年以来有所回落年以来有所回落 我们选取恒生沪深港通AH股溢价指数，观察自2010年初至2025年5月底的恒生AH

2、股溢价指数表现。我们发现恒生AH股溢价指数在 2011年10月至2014年上半年整体呈现震荡下行趋势。当A股在2014年下半年进入牛市后，AH股溢价指数明显上涨后在2016年再次回落，但依然维持在2014年之前水平之上。之后AH股溢价指数分别在2020年7月和2023年初出现明显上升。2025年以来，港股市场表现强劲，AH股溢价指数显著回落。4资料来源：Wind，国联民生证券研究所注：基点为1恒生沪深港通恒生沪深港通AHAH股溢价指数股溢价指数20252025年以来有所回落年以来有所回落1.2 1.2 券商行业平均券商行业平均AHAH溢价率近年来维持在溢价率近年来维持在100%100%以上以上

3、 我们选取恒生沪港通我们选取恒生沪港通AHAH股溢价指数成分里的股溢价指数成分里的1313家券商，计算家券商，计算20112011年初至年初至20252025年年5 5月底券商板块的月底券商板块的AHAH平均溢价率。平均溢价率。我们发现2015年之前AH溢价率基本在10%左右，说明券商的A股与H股价格尚未有显著差距。2017年后，券商板块AH溢价率显著上涨，并在2019年8月6日首次突破100%，此后长期维持在高位。截至2025年5月末，券商板块整体溢价较高，2025年5月30日券商板块平均溢价率为114.8%。5资料来源：Wind，国联民生证券研究所注：溢价=(股价格 人民币兑港币汇率）/股

4、价格 1，平均值为2011年1月至2025年5月底20112011年至年至20252025年年5 5月底券商行业平均月底券商行业平均AHAH溢价率溢价率1.3 20251.3 2025年以来，港股年以来，港股ADTADT显著回暖，券商行业平均显著回暖，券商行业平均AHAH溢价率有所回落溢价率有所回落 20252025年以来，港股市场年以来，港股市场ADTADT基本维持在近年来高位，券商基本维持在近年来高位，券商AHAH溢价率相应走低。溢价率相应走低。2024年9月底，港股市场ADT显著回暖，券商行业AH溢价率出现明显回落。从过去券商AH溢价率与ADT的相关性来看，基本呈负相关变动。在港股市场A

5、DT显著回暖或显著下滑的时候，券商AH溢价率基本为显著回落或显著抬升。6资料来源：Wind，国联民生证券研究所注：溢价=(股价格 人民币兑港币汇率）/股价格 1，平均值为2020年11月至2025年5月底券商行业平均券商行业平均AHAH溢价率与港股市场溢价率与港股市场ADTADT变动情况变动情况1.4 1.4 券商券商ROEROE显著改善时，显著改善时，AHAH溢价率相应走低溢价率相应走低 券商行业券商行业AHAH溢价率与港股券商溢价率与港股券商ROEROE基本呈反向变动。基本呈反向变动。我们统计自2020年末至2025年一季度末券商行业AH溢价率与港股券商ROE的表现情况，我们发现，在券商R

6、OE显著改善的时候，券商AH溢价率显著回落。7资料来源：Wind，国联民生证券研究所注：溢价=(股价格 人民币兑港币汇率）/股价格 1券商行业平均券商行业平均AHAH溢价率与券商行业平均溢价率与券商行业平均ROEROE变动情况变动情况1.5 1.5 券商板块个股券商板块个股AHAH溢价率表现分化溢价率表现分化8 券商个股券商个股AHAH溢价率表现分化。溢价率表现分化。我们复盘恒生沪港通AH股溢价指数成分里，13家券商自2020年11月至2025年5月底分别的AH股溢价率，发现个股表现差异较大。其中国联民生、中原证券以及中信建投的AH股溢价率长期处于相对高位，而中信证券和华泰证券的AH股溢价率则