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1、 1 20252025 易凯资本中国健康产业白皮书易凯资本中国健康产业白皮书 生物制造篇生物制造篇 （与茅台基金联合发布）（与茅台基金联合发布）2025.052025.05 2 一、市场规模一、市场规模 根据根据我们我们测算，中国生物制造产业测算，中国生物制造产业 20242024 年市场规模接近年市场规模接近 48004800 亿元，到亿元，到 20302030 年，生物制年，生物制造市场规模将增长至造市场规模将增长至 1.81.8 万亿元，占全球市场规模接近万亿元，占全球市场规模接近 25%25%。中国成为全球生物制造中心之。中国成为全球生物制造中心之一。一。生物制造正在对六大关乎民生的支

2、柱型产业产生颠覆性变革，包括：医疗健康、工业化工、食品保健品、医美日化、生物农业畜牧业、生物能源。对细分行业的覆盖充分体现了生物制造对细分行业的覆盖充分体现了生物制造作为“平台型产业”的重要性。作为“平台型产业”的重要性。根据以上应用赛道中生物制造对于产业的升级与替代，测算得出中国 2024 年生物制造产业总体规模不低于 4762 亿元，相比 2023 年的市场规模 4176 亿元，年增长率超过 15%，规模不断扩大，增速持续加快。3 未来 5 年，中国生物制造产业将会以更高的加速度推动各个产业转型升级。我们预测，至2030 年，中国生物制造产业总体规模将会接近 1.8 万亿元。与之对应，全球

3、生物制造产业规模将达到 1.1 万亿美元，约合 8 万亿人民币，中国占比接近 23%。中国正逐步成为全球生物制造中心之一。从细分赛道来看，生物制造已经渗透到各个产业。相较于 2023 年易凯资本白皮书中提到的上游技术及五大应用赛道，生物能源作为第六大应用赛道被纳入整体市场规模考量范围，我们也观察到生物能源的应用越发成熟，从生物制原料的利用到生物燃料技术的开发，生物质能将会成为人类未来发展的重要能源选择。其他五个应用赛道中，医疗健康与工业化工仍然是生物制造重点应用方向，保持着超过 20%的年复合增长率。生物农业畜牧业赛道，受制于农产品、动物养殖周期等方面的影响，2024 年市场规模增速不及预期。

4、我们我们认为，生物制品对于生物认为，生物制品对于生物 4 农业畜牧业的替代和升级仍然会加快，龙头畜牧企业将通过生物制造产品来推动业务转型。农业畜牧业的替代和升级仍然会加快，龙头畜牧企业将通过生物制造产品来推动业务转型。根据测算，2024 年，中国生物制造产业在医疗健康应用的市场规模达到 2661 亿元；工业化工应用的市场规模达到 878 亿元，生物农业畜牧业应用的市场规模达到 759 亿元，食保健品应用的市场规模达到 257 亿元，医美日化应用的市场规模达到 59 亿元，生物能源应用的市场规模达到 70 亿元，上游技术应用的市场规模达到 80 亿元。二、二、20242024 年发生了什么？年发

5、生了什么？5 （一）中国政策环境：中国政府自中央到地方，自上而下大力推动生物制造产业发（一）中国政策环境：中国政府自中央到地方，自上而下大力推动生物制造产业发展展 政策定位持续升级政策定位持续升级：自 2021 年“十四五”生物经济发展规划将生物制造列为战略性新兴产业以来，中央政策不断强化其战略地位。2023 年中央经济工作会议首次明确将生物制造作为“若干战略性新兴产业”之一；2024 年政府工作报告将其定位为“新增长引擎”；2025年则进一步提出“建立未来产业投入增长机制”，完成从技术研发到产业生态构建的战略纵深布局。这种递进式政策设计体现了国家对生物制造产业“基础性、引领性、战略性”的定位

6、认知。推动核心技术突破：推动核心技术突破：通过国家重点研发计划、科技创新 2030 重大项目等专项，重点支持合成生物学、基因编辑、AI+生物制造等核心技术突破。我国各级政府近年来通过多项政策推动生物制造核心技术突破，主要聚焦基础研究、技术转化、产业链协同和生态建设四大方向，形成覆盖全链条的创新支持体系。在此基础上，针对核心技术的突破进行了具体部署，例如，国家层面提出重点攻克高性能工业菌株、智能生物传感器、生物反应器等“芯片级”技术。6 （二）产业集群差异化布局初显（二）产业集群差异化布局初显 中国生物制造产业集群已形成差异化、多层次的布局，顶尖科研机构、产业集团和地方政中国生物制造产业集群已形

7、成差异化、多层次的布局，顶尖科研机构、产业集团和地方政府一起打磨更顺畅的协同模式，从而进一步提升中国生物制造的全球竞争力。府一起打磨更顺畅的协同模式，从而进一步提升中国生物制造的全球竞争力。1 1、持续关注的三大区域仍在加快完善自身生态布局、持续关注的三大区域仍在加快完善自身生态布局 长三角地区长三角地区全链条创新与国际化标杆：全链条创新与国际化标杆：例如上海提出建设“合成生物全球创新策源高地”，通过组建 5 个以上功能型平台推动项目转化；合肥规划到 2026 年形成 300 亿元产业集群，重点发展生物基材料与光伏、新能源汽车融合应用。京津冀地区京津冀地区政策协同与技术转化高地：政策协同与技术

8、转化高地：例如京津冀签署合成生物制造伙伴园区计划，北京昌平、天津武清开发区、石家庄生物医药园协同推动成果转化。其中，北京市多部委印发 7 北京市加快合成生物制造产业创新发展行动计划（2024-2026 年），要求将北京打造成为具有全球影响力的合成生物制造产业创新高地。天津市依托国家合成生物技术创新中心，推动工业菌种创制与生物制造装备研发，形成生物经济产业园集群。珠三角地区珠三角地区合成生物先锋与孵化加速器：合成生物先锋与孵化加速器：以深圳、广州为核心，依托中科院深圳先进院合成所、中山大学等高校，形成“楼上创新、楼下创业”模式。其中，深圳建成全球首个合成生物重大科技基础设施，光明科学城集聚 11

9、6 家合成生物企业，形成估值 320 亿元的产业集群。与此同时，广州搭建自动化生物制造平台，并依托国家生物制造产业创新中心加速中试转化。2 2、中西部地区通过政策驱动与特色产业集聚，、中西部地区通过政策驱动与特色产业集聚，加速形成新兴区域，并布局区域特色产业加速形成新兴区域，并布局区域特色产业 华中及西南地区华中及西南地区打造生物制造创新区域中心与特色产业：打造生物制造创新区域中心与特色产业：华中及西南地区（以湖北武汉、四川成都为核心）凭借科研资源、产业基础和政策协同，正加速构建生物制造创新区域中心，聚焦合成生物学、生物医药、酶制剂等前沿领域，形成全链条创新生态。其中，武汉作为中国生物制造核心

10、城市，依托光谷生物城为引擎，联动周边城市形成“研发制造应用”协同发展的产业生态圈。2024 年，武汉生物制造产业核心规模预计突破 200 亿元，核心企业涵盖酶制剂（例如新华扬）、生物制药（例如人福医药）、食保健品（例如嘉必优）等领域。成都通过“园区集聚+技术突破+资本驱动”模式，正在确立区域生物制造中心地位，涌现了一批例如泰和伟业等生物制造企业。3 3、资源型地区加快推动生物制造与传统能源产业的融合，有助于形成新的增长点、资源型地区加快推动生物制造与传统能源产业的融合，有助于形成新的增长点 内蒙古、新疆、东北等为代表的资源型地区：内蒙古、新疆、东北等为代表的资源型地区：2024 年，东北、内蒙

11、古、新疆等地区，依托土地资源、低廉的能源和原料成本，展现出对于大发酵环节较强的承载能力，持续吸引生物制造企业前往进行下游生产布局。呼和浩特在 2025 年 2 月出台了关于支持合成生物产业高质量发展的实施意见，明确到 2027 年，引进（孵化）合成生物企业超百家，力争产业产值突破 500 亿元；到 2030 年，将呼和浩特市建设成为全国合成生物产业的领军城市。新疆则与上海等地区合作，上海市科学技术委员会发布的 2024 年度“科技创新行动计划”中，设立了“新疆地区合成生物产业升级关键技术开发与示范应用”项目。上市公司川宁生物早在 2015 年就 8 在新疆伊犁建设了生产基地，目前已发展成国内生

12、物发酵领域规模大、生产工艺先进的抗生素中间体产品全球头部供应商。（三）全球化大时代：中国企业“走出去”、海外企业“引进来”双向发力正当时（三）全球化大时代：中国企业“走出去”、海外企业“引进来”双向发力正当时 1 1、中国生物制造企业出海是内因、中国生物制造企业出海是内因+外因共同驱动的必然选择外因共同驱动的必然选择 海外拥有显著的价格认可度与市场规模潜力海外拥有显著的价格认可度与市场规模潜力。当前，国内市场“内卷”现象严重，同质化竞争激烈。在此背景下，出海成为从“1414 亿消费者的本土市场”亿消费者的本土市场”转向“8080 亿消费者的全球市亿消费者的全球市场”场”的必然选择。与此同时，相

13、较于国内，海外企业、C 端客户的支付能力更高，中国企业通过出海可以获取更高回报。出海是创新与升级的必由之路。出海是创新与升级的必由之路。出海不仅是市场扩张的手段，更是技术迭代、商业模式升级和推动全球资源整合的催化剂。一方面，从法规角度，国际标准倒逼中国生物制造产品的质量与技术实现跃迁；另一方面，差异化、更多样化客户群体的使用反馈有助于“反哺”产品迭代与创新。“标品”“标品”+“刚需”，生物制造产品自带出海“基因”“刚需”，生物制造产品自带出海“基因”。“标品”指的是大部分“中国制造”生物制造产品标准化程度高，作为标准产品能够更快速地推广至全球市场。“刚需”指的是生物制造产品所面向的工业化工、食

14、保健品、生物农业畜牧业等泛应用的领域，该领域是关乎民生的重要行业，全球市场的刚需性明显。以梅花生物为例，2024 年 11 月，其拟以 105 亿日元收购麒麟控股的全资子公司协和发酵旗下的食品氨基酸、医药氨基酸、母乳低聚糖，这也是梅花生物的出海战略的第一步，也是其布局的第一个海外工厂。梅花生物的并购出海战略表明，跨国企业产能收缩释放了大量的市场潜力与空间；同时，这也带来了以核心技术为主的资产重组并购合作窗口。2 2、地缘政治对生物制造全球化的影响正呈现复杂化、多维度的态势、地缘政治对生物制造全球化的影响正呈现复杂化、多维度的态势 在出海实操过程中，如何应对当地的法规政策风险，包括但不限于关税、

15、反倾销等政策风在出海实操过程中，如何应对当地的法规政策风险，包括但不限于关税、反倾销等政策风险，以及地缘政治的剧变风险，从而打造海外桥头堡，会成为试图出海企业的重要课题。险，以及地缘政治的剧变风险，从而打造海外桥头堡，会成为试图出海企业的重要课题。中国生物制造企业凭借得天独厚的基础设施、人才、产能及供应链优势，在生物制品上具备全球性 9 优势。与此同时，中国企业也习惯以“卷”的方式进行市场竞争，这一套打法在海外市场未必可行，且很可能会招致制裁。当中国生物制造品以海外本土企业 1/2 甚至 1/5 的价格在当地市场开展竞争时，遭遇保护性限制或反制是不可避免的。以三元生物为例，其产品于 2024

16、年、2025 年连遭欧盟、美国调查，被欧盟征收 156.7%反倾销税。对于国内赤藓糖醇头部企业而言，欧美市场是其主要销售区域之一。三元生物产品以外销为主。2024 年上半年，公司外销收入占当期主营业务收入的比例为 72.67%，外销地区包括美洲、欧洲、非洲、大洋洲等地区。美国市场在近三年一度为三元生物贡献了超 40%的营业收入。面对行业激烈竞争和国际贸易环境的变化，我们认为三元生物这类出口比重高的企业需要推进产品多元化战略。与之相对的，同为功能性糖醇企业的保龄宝则抓住机会开始抢占海外市场。在反倾销调查后，保龄宝的赤藓糖醇产品被征收 34.4%的反倾销税，成为本次反倾销加征税率最低的企业。保龄宝

17、抓住反倾销税率最低带来的市场机遇，赤藓糖醇产品在欧洲地区实现量价齐升，良好的国际影响力和品牌力也带动了国内销售。受此影响，2025 年一季度，公司赤藓糖醇销售收入同比增长约 123%。10 3 3、海外生物制造企业布局中国是市场引力、政策推力与产业链合力共同作用的结果，中国具、海外生物制造企业布局中国是市场引力、政策推力与产业链合力共同作用的结果，中国具备全球领先的生产效率、产能与成本优势备全球领先的生产效率、产能与成本优势 海外龙头企业选择把规划生产、纯化的基地放在中国，或者和中国企业合作。以巴斯夫（BASF）为例，2025 年 4 月，巴斯夫浦东科创园投资约 5 亿元建设聚氨酯减振元件工厂

18、，建成后总产能预计提升近 70%，此外，巴斯夫也于 2025 年 3 月公告扩建了位于上海漕泾工厂的聚酯和聚氨酯树脂产能。未来 10 年，巴斯夫预计将有高达四分之三的产能源自中国，这充分体现了中国市场的长期增长潜力和对巴斯夫的重要性。积极的在华战略有助于深化品牌影响力。积极的在华战略有助于深化品牌影响力。以帝斯曼-芬美意（DSM-Firmenich）为例，2024年初，帝斯曼-芬美意完成了对杭州安赛生物的 100%控股，并在呼和浩特建设菌种产线，扩大香精原料产能，开发益生菌解决方案，响应中国政府对生物经济的扶持，显示其持续投资和绿色转型战略。11 规避全球供应链风险。规避全球供应链风险。面对欧

19、洲能源危机（2024 年荷兰基地关闭）及其他地缘政治因素，中国生产基地在 2024 年为巴斯夫贡献了 94 亿欧元销售额（占全球营收 13.5%），成为利润稳定器，这种布局分散了地缘政治风险，并强化了全球供应链韧性。（四）（四）20242024 年市场表现年市场表现 1 1、二级市场部分：、二级市场部分：20242024 年全球生物制造上市公司发展呈现龙头效应，强者恒强年全球生物制造上市公司发展呈现龙头效应，强者恒强 1 1）国内二级市场表现）国内二级市场表现 2024 年，A 股生物制造相关上市公司在二级市场整体表现承压，主要受同质化竞争、价格战和政策压力等因素影响，2024 年医药生物行业

20、指数跌幅达 14.33%，个股受行业拖累明显，另外叠加部分个股公司前期 PE 估值过高，2024 年出现估值回调。整体来看，行业估值已接近历史低位，部分龙头企业估值性价比逐步显现，市场对政策优化和创新驱动的预期正在回暖。传统/成熟发酵企业积极提升创新能力和壁垒，谋求跨界转型，这类企业在 2024 年逆势增长。我们预测，生物制造产业的增长将更多地依赖技术创新（如 AI+生物制造等）、绿色转型及全球化产能布局。我们以凯赛生物、川宁生物为例，分别举例说明。凯赛生物作为中国生物制造领军企业，其 2024 年业绩仍然保持高歌猛进的态势。根据其年报，凯赛生物 2024 年实现营业总收入 45.8 亿元，同

21、比增长 18.3%，归母净利润 9.2 亿元，同比增长 22.6%，盈利能力持续提升。凯赛生物的强势增长主要受益于生物基材料需求放量及长链二元酸市场稳固，其全球长链二元酸市占率超 80%，客户覆盖杜邦、艾曼斯等国际化工巨头。更进一步，凯赛生物持续深化技术壁垒，其发布新一代高效菌种，将生物法生产长链二元酸的转化率提升 15%，能耗降低 20%。此外，产品布局方面，其布局生物基戊二胺、生物降解材料 PHA 等新产品，部分产品已完成中试验证。除了业务上的高歌猛进，凯赛生物在生物制造理论技术、产业化实践和应用研发等多个领域的探索和创新一直处于行业前沿，当前凯赛生物正在构建创新的 AI+BT 研究平台，

22、并推进数字化工厂升级，实现更高效、更智能的生物化工生产。其于 2023 年投资创新公司分子之心，联合其 AI 技术能力，一方面可根据制造需求反向设计或创造全新的蛋白质，助力凯赛的产率、效率提升；另一方面，可通过融合型技术创新和跨学科合作，助力凯赛构建更加高效的细胞工厂，调节代谢通路，缩短反应步骤，甚至开发传统 12 方法难以实现的高附加值产品。川宁生物近期交出了一份 2024 年满分财务表现答卷。根据其年报，川宁生物 2024 年实现营业总收入 57.58 亿元，同比增长 19.38%。归母净利润 14 亿元，同比大幅增长 48.88%，盈利能力显著提升。川宁生物是成熟的大发酵企业、细分行业龙

23、头。在巩固抗生素中间体主业的同时，依托合成生物学技术平台开辟化妆品原料新赛道。目前已成功实现红没药醇、麦角硫因、依克多因、红没药醇、麦角硫因、依克多因、角鲨烷、肌醇及角鲨烷、肌醇及 5 5-羟基色氨酸等多元化产品的规模化生产与商业化应用羟基色氨酸等多元化产品的规模化生产与商业化应用，成为国内少数完成合成生物学产品全流程商业化交付的领军企业之一。川宁生物自 2023 年布局合成生物学领域，在 AI 辅助技术上投入大量时间及资金。目前公告其生成式 AI 辅助酶改造和代谢路径优化，缩短研发周期，提升效价。在这种态势下，未来川宁生物的生物制造板块将会继续高速前进。我们预测，生物制造上市公司分化明显，竞

24、争格局凸显，部分品类上出现赢家通吃的产业我们预测，生物制造上市公司分化明显，竞争格局凸显，部分品类上出现赢家通吃的产业格局，部分传统生物发酵公司因技术代差过大将会逐步掉队。格局，部分传统生物发酵公司因技术代差过大将会逐步掉队。从股价表现来看，1 家公司股价涨跌幅跑赢大盘（川宁生物）、有 9 家公司股价相较 2024年 1 月 1 日收市上涨（巨子生物、天新药业、川宁生物、锦波生物、安琪酵母、梅花生物、远大医药、嘉必优、晶泰控股），其原因主要是相关上市公司所在的大行业食品化工等行业板块走势整体向上恢复；部分公司市值波动较大（凯赛生物、华恒生物、锦波生物、诺唯赞）。从估值倍数来看，9 家生物制造概

25、念上市公司中，有 8 家平均 PE 及 PS 倍数均高于深度布局合成生物技术的 13 家公司对应均值，表明二级市场对生物制造企业的估值预期仍然处于较高水平；但同时仍然会严格判断宏观市场对公司基本面带来的影响。整体国内二级市场公司表现如下图：13 2 2）海外二级市场表现）海外二级市场表现 海外生物制造产业已进入深度重组期，头部企业通过剥离非核心资产、并购、优化全球产海外生物制造产业已进入深度重组期，头部企业通过剥离非核心资产、并购、优化全球产能布局应对政策与成本挑战，而商业模式或区域布局单一的企业面临出清风险。能布局应对政策与成本挑战，而商业模式或区域布局单一的企业面临出清风险。以海外生物制造

26、标杆企业为例，Ginkgo 近期发布了其 2024 年财报，全年总营收为 2.27 亿美元，同比下降 10%，若剔除非现金收入，营收约为 1.8 亿美元，同比下降幅度进一步扩大。从财务表现来看，公司核心的细胞工程业务（Cell Engineering）虽然同比增长 29%，但环比暴降 53.7%，新项目数持续低迷，2024 第四季度仅新增 14 个项目，同比减少 39%。Ginkgo对其 2025 年的预期营收进一步下调至 1.6 亿-1.8 亿美元。通过财务分析，显示出公司面临严显示出公司面临严重的订单青黄不接问题重的订单青黄不接问题。Ginkgo 的客户集中在生物制药、农业生物科技和某些工

27、业生物方向，且很多客户是资金链脆弱的早期企业。客户群体本身的抗风险能力弱，一旦融资受阻，就会直客户群体本身的抗风险能力弱，一旦融资受阻，就会直接导致接导致 GinkgoGinkgo 的订单减少的订单减少。Ginkgo 的细胞工程服务业务收入模式主要靠“签更多新项目”来 14 推高收入，但项目的规模单笔订单普遍不高、生命周期长，单个项目对公司短期现金流贡献有限。此外，虽然 Ginkgo 宣称自己是一个合成生物学“操作系统”，且这个操作系统由生物铸造厂（Foundry）和代码库（Codebase）两部分组成，但实际上客户高度定制化的需求导致平台化并未真正降低边际成本，工程成本居高不下，难以快速提升

28、盈利能力。Ginkgo 在 2024 年大幅通过收购、并购进行战略扩张，业务拓展至农业、食品等领域，但目前来看尚未能形成协同效应。截止至 2025 年第一季度，Ginkgo Bioworks 的市值已从 270 亿美元的高位暴跌至 3 亿美元。海外二级市场从股价表现来看，8 家公司股价表现不佳，一方面原因是来源于 2024 年各家公司业务受到基本面影响，亏损有所加大；另一方面是各家公司整体市值偏小，抗风险能力弱。以 Amyris 为例，2023 年 8 月 10 日，Amyris 发布公告申请破产，Amyris 成立于 2003 年，15 曾是合成生物领域的标杆企业，早期以生产抗疟药物青蒿素前

29、体和生物燃料法尼烯闻名，后转型化妆品原料和消费品市场，推出角鲨烷等明星产品，并孵化多个护肤品牌如 Biossance。频繁转型的背后，商业量产的困难始终围绕着 Amyris 的多个产品，例如，法尼烯的规模化生产面临技术瓶颈，实验室成果无法在工业级发酵罐中实现稳定量产，导致实际产量远低于预期，进而导致成本过高无法实现商业化。Amyris 始终无法在技术创新、商业化落地与资本运作间找到平衡。同时，并购整合已经在美国市场开始兴起，Ginkgo 作为生物制造平台型龙头企业，继收购 Zymergen、Circularis 与 Stride Bio 之后，2024 年又陆续宣布了 4 起重大并购事件，均属

30、于行业内整合范畴，表明海外生物制造行业已出现整合迹象，对未来几年中国的行业发展方向给出了重要参考。3 3）审核放缓，）审核放缓，20242024 年中国生物制造企业公开发行数量与融资金额“双降”年中国生物制造企业公开发行数量与融资金额“双降”2024 年中国生物制造领域仅有 3 家企业成功上市，上市企业数量同比下降 60%，总募资额为 43.73 亿元，较 2023 年下降超 50%。这与中国公开发行市场整体放缓有关，尤其是 A 股和港股审核趋严。其中值得关注的公开发行事件是，华昊中天在 2024 年 10 月 31 日成功在香港联交所主板上市，股票代码 02563，发行价为 16 港元，募资

31、约 2.33 亿港元，成为港股“合成为港股“合成生物学医药第一股”。成生物学医药第一股”。从科创板转战港交所，华昊中天一直强调优替德隆注射液（utidelone,UTD1，用于治疗晚期乳腺癌）是合成生物技术在医药领域的标志性成果。作为通过合成生物学技术开发并获批的化疗创新药，优替德隆利用基因工程菌发酵生产，替代了传统优替德隆利用基因工程菌发酵生产，替代了传统化学合成路径。化学合成路径。此外，华昊中天也表示其会将合成生物学技术延伸至更广泛的药物开发领域，在研的 19 个项目中，包括优替德隆的口服胶囊、纳米剂型及 ADC 药物等，均依赖合成生物学技术优化药物递送方式。但是，合成生物学的标签并不是成

32、功上市的“尚方宝剑”，关键还是需要依靠产品竞争力。但是，合成生物学的标签并不是成功上市的“尚方宝剑”，关键还是需要依靠产品竞争力。华昊中天的优替德隆注射液是其唯一上市产品，虽为国内首个自主开发的微管抑制剂 1 类创新药，但销售表现疲软，2023 年收入为 6664 万元，可见公司即使完成上市，依然面临商业化困境。商业化数据与市场预期之间不可避免的存在一定差距。16 20222025 年 3 月 31 日，中国生物制造领域共有 14 起公开发行事件。从板块分布来看，生物制造企业因其业务横跨生物技术、医疗健康、食品消费、农业、化工等多领域，故上市灵活性较强，板块选择灵活度高，上市途径较为通畅。从细

33、分行业来看，14 起 IPO 事件中，7 家公司为大宗商品研发、生产及销售企业，表明产品型公司因其下游应用广泛、收入起量快等特点，仍然是目前上市的主力军。锦波生物作为“A股重组胶原蛋白第一股”在北交所成功上市极大提振了市场信心。截至 2025 年 3 月 31 日，锦波生物是北交所目前市值最高的企业，同时也是北交所目前股价最高的企业。但仍然有上市受阻情况存在。例如，弈柯莱申请科创板 IPO 半年后主动终止，疑似因大宗产品原材料成本、出货压款、存货金额高导致现金流量净额均为负之担忧，问讯环节中，上交所主要关注弈柯莱主营业务及主要产品、科创属性、商业化模式、客户、采购与供应商、同业竞争、历史沿革、

34、期间费用、财务性投资等 17 个问题，表明各家生物制造公司的基本面仍然 17 是上市的金标准。据我们了解，弈柯莱在 2024 年仍然表现出良好的增长态势，其多个产品品类在市场中具备绝对的竞争优势。随着业务结构的不断优化，也逐步逼近盈亏平衡点，在未来，弈柯莱仍然会寻求上市机会。2 2、一级市场部分：融资热情持续不退，生物制造仍然是投资机构最偏爱的赛道之一、一级市场部分：融资热情持续不退，生物制造仍然是投资机构最偏爱的赛道之一 2024 年，虽然整体投融资市场仍然低迷，但是生物制造相关行业仍然延续了逆势上升的态势。这表明国内资本市场对生物制造企业的热情仍在增长。据据我们我们统计，统计，202420

35、24 年全年中国一级市场生物制造领域融资事件共年全年中国一级市场生物制造领域融资事件共 143143 起，相较起，相较 20232023 年披年披露的露的 110110 起，同比增加了起，同比增加了 30%30%。进入。进入 20252025 年，这一增速仍在不断加快，年，这一增速仍在不断加快，20252025 年第一季度，中年第一季度，中国一级市场生物制造领域融资事件共国一级市场生物制造领域融资事件共 4444 起，同比起，同比 20242024 年第一季度的年第一季度的 2222 起，上升了起，上升了 50%50%。政策层面的高度关注加上资本市场的热钱持续涌入，生物制造投融资市场依然处在蓬

36、勃发展的繁荣期。18 从分布来看从分布来看，医疗健康应用与生物制造上游技术的投资仍然是重点，与 2023 年相比的变化是，工业化工与食品保健品的热度正不断提升。从阶段来看从阶段来看，中国生物制造领域的投资正从集中于初创期转向成长期与成熟期，B 轮与 C轮之后的融资开始变得更频繁。从机构来看从机构来看，生物制造资金方仍然由国资与头部风投机构主导，CVC 的参与度也正逐步提升。从交易金额角度来看从交易金额角度来看，2024 年融资事件中交易金额在 3000 万美元或 2 亿人民币及以上的融资事件 18 起，相比 2023 年的 20 起，基本持平。值得关注的重点交易共 31 起。其中具有代表性的案

37、例包括：19 微元合成微元合成作为合成生物学的技术创新和产业化领跑者，获得京国投基金领投的超 3 亿元 A轮融资。慕恩生物慕恩生物作为微生物发掘与生物制造的平台型生物技术公司，获得国投聚力投资的 3 亿元 C+轮融资等。随着越来越多的生物制造企业进入商业化生产的重要阶段，技术商业化能力与规模化生产落地将成为企业未来突围的关键。我们认为，生物制造企业正面临如何从“实验室到工厂”跨越鸿沟的关键阶段。资金的支我们认为，生物制造企业正面临如何从“实验室到工厂”跨越鸿沟的关键阶段。资金的支撑有助于企业加快生产放大的速度，从而在一定的窗口期内，占领市场并提升竞争力。撑有助于企业加快生产放大的速度，从而在一

38、定的窗口期内，占领市场并提升竞争力。中国生物制造资本市场在短期内，会侧重关注能够兑现业绩、在业务层面“稳扎稳打”的中国生物制造资本市场在短期内，会侧重关注能够兑现业绩、在业务层面“稳扎稳打”的企业，中期则倾向于能够把握生物制造产品在各个应用领域实现产品替代且具有“爆发力”的企业，中期则倾向于能够把握生物制造产品在各个应用领域实现产品替代且具有“爆发力”的企业，长期将押注具备类似企业，长期将押注具备类似 AIAI 应用能力等颠覆性技术，并能真正实现技术和产业化融合的企应用能力等颠覆性技术，并能真正实现技术和产业化融合的企 20 业。业。（五）中国生物制造产业面临的机遇与挑战（五）中国生物制造产业

39、面临的机遇与挑战 1 1、技术挑战：从实验室走向量产的鸿沟是从业者们正在面临的核心挑战、技术挑战：从实验室走向量产的鸿沟是从业者们正在面临的核心挑战 我们认为，生物制造品类与技术路径非常复杂，商业可行性难以平衡。我们认为，生物制造品类与技术路径非常复杂，商业可行性难以平衡。合成生物学在实验室阶段的基因编辑、菌株改造、酶工程等技术虽已相对成熟，但从小试到中试再到规模化生产规模化生产的工艺放大过程中，众多参数难以同步优化的工艺放大过程中，众多参数难以同步优化。从技术角度来看，即使实验室菌株产量达标，中试阶段仍需数月甚至数年调整工艺参数。据统计，全球生物制造领域专利申请量年增专利申请量年增 35%3

40、5%，但实际转化率仅实际转化率仅 17%17%。例如，紫杉醇生物合成技术虽突破，但产业化仍面临酶活性不稳定、发酵周期长等问题，难以替代传统植物提取法。迈过工艺放大，持续稳定的商业化量产是赛道决胜迈过工艺放大，持续稳定的商业化量产是赛道决胜 21 的分水岭。的分水岭。创新型企业将要面对放大不稳定所带来的成本问题与商业可行性问题交织的困境。创新型企业因资金、技术限制被迫小规模生产，导致最终单位成本居高不下，无法匹配传统化工企业凭借规模优势在同类产品中展现的价格竞争力，从而限制了下游生物制品、生物基材料的渗透率。生物制造行业的本质仍然是“制造业”生物制造行业的本质仍然是“制造业”，其技术与需求鸿沟本

41、质是实验室技术可行其技术与需求鸿沟本质是实验室技术可行性和量产能力的冲突性和量产能力的冲突。破解这一矛盾不仅需要顶层政策指引，更需要以“降本增效”为目的推进应用学科建设和交叉学科专业人才培养。2 2、市场博弈：创新型企业建立自身护城河是应对市场“未富先卷”的重要手段、市场博弈：创新型企业建立自身护城河是应对市场“未富先卷”的重要手段 随着中国生物制造产业持续发展，赛道中的部分企业已经过早进入到“舍弃利润，卷价格，先占坑”的阶段。中国是全球第一发酵大国，拥有超过全球 70%的发酵产能和充沛的工程化资源。部分产品，如功能/修饰氨基酸、功能糖、日化原料等，同质化竞争激烈，大量企业扎堆布局，导致价格战

42、频繁上演。为了抢占市场，不少企业选择以低价换客户，牺牲利润空间。行业中部分企业呈行业中部分企业呈现出“卷产能不卷技术、卷价格不卷价值、卷原料不卷解决方案”的局面。现出“卷产能不卷技术、卷价格不卷价值、卷原料不卷解决方案”的局面。以胶原蛋白为例，市场的快速增长吸引了众多企业与资本入局，包括巨子生物、锦波生物、华熙生物等上市公司，纷纷加大在胶原蛋白领域的投资和布局。随着市场参与者的增多和产能的释放，胶原蛋白产品的价格竞争日益激烈。2021 年至 2024 年间，中国重组胶原蛋白原料的价格经历了显著下降。公开数据显示，型重组胶原蛋白的成本价从 80000 元/kg 降低至 10000元/kg。麦角硫

43、因也是价格内卷的典型案例，在过去的 3 年间，麦角硫因的价格从 20-30 万元/kg 暴跌至 10000 元/kg 以下，跌幅接近 3000%。此外，赤藓糖醇、维生素、氨基酸、玻尿酸等生物法制原料也都先后进入过“未富先卷”的阶段。中国生物制造企业“未富先卷”主要源于两个因素：一方面，行业仍处于早期阶段，多数企业并未构造成熟的技术壁垒，许多创新型企业尚未建立护城河。企业为快速进入市场，只能依赖低价策略获取订单。另一方面，部分企业陷入追求快速商业回报的误区。这些企业更倾向于选择技术门槛较低、周期短的大宗产品赛道，选择回避高风险、高投入的原创研发。此外，国内下游客户价格敏感 22 度高，市场尚未形

44、成高质量或差异化产品买单的消费文化，导致企业更易被拉入低价竞争轨道，而非价值竞争赛道。面对这一局面，建立与下游客户的强协同成为一条可行且重要的解决路径面对这一局面，建立与下游客户的强协同成为一条可行且重要的解决路径。通过与下游客户深度合作，企业不仅可以在初期选品便对接实际应用需求，还能通过定制化开发、共同研发、供应链锁定等方式形成稳固的商业闭环，摆脱单纯依赖价格竞争的局面。强绑定下游客户，有助于企业提升市场议价能力、稳定现金流，同时也为持续技术创新和高附加值产品布局提供坚实支撑，从而实现从“卷价格”向“卷价值”的转型。以帝斯曼-芬美意为例，通过其技术优势和产品开发能力，推出成品解决方案（Mar

45、ket-Ready Solutions），从创新概念，到配方设计、生产、检测、包装，再到产品上市及市场宣传各方面赋能品牌快速实现从“创新概念”到“成品上市”，成为蒙牛、伊利等下游巨头的重要供应商。国内领先的天然营养成分生物制造企业瑞芬生物，通过“大复配”的概念融合其天然甜味剂、天然营养成分产品，为下游 B 端客户提供新的配方与配料解决方案。瑞芬生物立足于天然甜味剂，为客户提供高低倍糖混合的糖复配方案的同时，辅以自身天然营养成分生产和风味调配能力，为客户提供更丰富的口味及更多元的配方可能性。以瑞芬生物和元气森林的合作为例，其已经从元气森林的纯原料供应商，转型到合作商，其与元气森林合作开发了新产品

46、“红豆薏米水”，在为元气森林提供天然糖的解决方案的同时，为其提供红豆、薏米提取物和相关风味，助力打造新产品新配方。瑞芬生物依托与全球市场品牌端客户的渠道，提供高附加值的解决方案服务，保持了稳定的盈利能力和技术产品的可持续迭代能力。我们认为，创新型企业建立自身护城河是应对市场“未富先卷”的重要手段。建议企业从我们认为，创新型企业建立自身护城河是应对市场“未富先卷”的重要手段。建议企业从三个方向增强自身壁垒，包括：三个方向增强自身壁垒，包括：1 1）底层技术创新；）底层技术创新；2 2）产品差异化布局；）产品差异化布局；3 3）从卖原料到提供）从卖原料到提供解决方案。从根本上摆脱过往低价竞争的恶性

47、循环。解决方案。从根本上摆脱过往低价竞争的恶性循环。企业应加大对核心平台技术的投入，构建至少企业应加大对核心平台技术的投入，构建至少 2 2-3 3 年内难以复制的技术壁垒；同时，聚年内难以复制的技术壁垒；同时，聚焦高附加值细分赛道，开发具有独特功能、难以替代的产品，提升市场溢价空间；此外，还需焦高附加值细分赛道，开发具有独特功能、难以替代的产品，提升市场溢价空间；此外，还需从“卖原料”转向“提供解决方案”，与下游品牌深度协同，推动产品在营养、医美、个护、从“卖原料”转向“提供解决方案”，与下游品牌深度协同，推动产品在营养、医美、个护、功能食品等高端场景中的落地，实现从价格竞争向价值竞争的跃迁

48、。功能食品等高端场景中的落地，实现从价格竞争向价值竞争的跃迁。23 三三、当前最重要的投资主题、当前最重要的投资主题 （一）生物制造（一）生物制造 X X 明星产品明星产品 我们认为，在判断产品是否有望在 2025 年成长为生物制造领域的明星单品，可以参考 6大选品标准：1）技术壁垒；2）附加值水平；3）供应链自主可控；4）市场需求的现实性与成长性；5）规模化放量可行性；6）国际化拓展前景。1 1、生物基材料是全球绿色经济中相对成熟的品类、生物基材料是全球绿色经济中相对成熟的品类 生物基材料因其可再生、可降解和环境友好的特性，成为替代传统石油基材料的重要方向。24 此外，随着政策支持力度加大、

49、技术成熟度提升，生物基材料将在 10 年内实现成本与性能的双重突破，成为全球绿色经济中最先规模化落地的产品，助力中国实现 2030 年前碳达峰、2060年前碳中和目标。通常，生物基材料可以减少对于化石资源依赖，其以农作物秸秆、竹木粉等非粮生物质为原料，通过光合作用固定二氧化碳，实现“负碳”循环。此外，生物基材料有更好的降解性与环境友好度，例如，部分可降解塑料材料可在自然环境中快速降解为水和二氧化碳，避免塑料垃圾在土壤、海洋中长期残留，有效缓解“白色污染”问题。最后，生物基材料可实现资源循环利用，实现废弃物的高值化利用是发展循环经济的重要基础。另外，某些特定的生物基材料可通过合成生物技术突破传统

50、方法的原料限制。比如通过精密发酵生产重组蛛丝蛋白，相比通过蚕养殖提取蚕丝，大幅提高生产效率。发酵法生产 FDCA 可将葡萄糖HMFFDCA 的过程整合在单一微生物内，突破了传统方法在玉米芯、甘蔗渣、麦秸、木屑、稻壳等原料收储运、纤维糖化等环节的难点。新一代可持续材料新一代可持续材料:全球禁塑政策加速替代：中国“禁塑令”和欧盟一次性塑料指令推动可降解塑料需求激增。中国作为核心市场，2023 年可降解塑料需求量达 317 万吨，预计 2025 年市场规模将超300 亿元，年复合增长率超 15%。产业巨头纷纷响应号召，以雀巢为例，其在年报中提出到 2025年实现 100%包装可回收或可重复使用，并承

51、诺将减少原生塑料使用量三分之一（从 2018 年的95.6 万吨降至 2023 年的 81.4 万吨）。在可降解塑料材料中，最具市场潜力的是替代石化合成塑料的生物基材料在可降解塑料材料中，最具市场潜力的是替代石化合成塑料的生物基材料 PLAPLA（聚乳酸）（聚乳酸）以及以及 PHAPHA（聚羟基脂肪酸酯）。根据其不同物理、化学特性，（聚羟基脂肪酸酯）。根据其不同物理、化学特性，PLAPLA 在食品包装、纤维纺织领域占在食品包装、纤维纺织领域占据主导；据主导；PHAPHA 在医疗（骨科植入物、药物载体）和海洋环保制品（渔网、浮标）等高附加值场在医疗（骨科植入物、药物载体）和海洋环保制品（渔网、浮

52、标）等高附加值场景更具潜力。景更具潜力。针对针对 PLAPLA，我们我们认为：尽管相关生产工艺已成熟，但未来认为：尽管相关生产工艺已成熟，但未来 PLAPLA 仍有巨大的应用潜力，具备仍有巨大的应用潜力，具备成熟改性能力的企业能带动第二波成熟改性能力的企业能带动第二波 PLAPLA 应用浪潮。应用浪潮。物理改性趋势主要瞄准共混增韧（与 PBAT等生物降解弹性体、与淀粉、纤维素等天然高分子材料共混增加韧性）与填充与增塑。化学改性趋势主要目标为交联改性，从而改善耐水性和抗溶剂性。此外，PLA 的复合与纳米改性，或 25 将实现高性能化的突破。针对针对 PHAPHA，我们我们认为，认为，PHAPHA

53、 仍然需要经历菌株优化、合成路径改造、微生物发酵技术优化仍然需要经历菌株优化、合成路径改造、微生物发酵技术优化等一系列底层技术突破，从而降低成本扩大应用范围。等一系列底层技术突破，从而降低成本扩大应用范围。当前 PHA 价格是传统塑料的 2-5 倍，全球产能也仅 10 万吨。此外，PHA 需要面临与上市公司的差异化竞争。川宁生物、安琪酵母分别与微构工场合资成立“微宁生物”、“微琪生物”，重点布局 PHA 的研发与生产，两家企业均希望通过规模化生产和成本优化，加速 PHA 对传统塑料的替代。在可降解聚合物逐步发展的同时，产业链上游的生物基平台化合物也正成为推动材料体产业链上游的生物基平台化合物也

54、正成为推动材料体系多元化和性能优化的关键支撑。系多元化和性能优化的关键支撑。其中，FDCA 和生物基多元醇作为代表性分子，具备良好的结构反应性和功能拓展潜力，为生物基材料从可降解向高性能、定制化方向演进提供了重要基础。生物基多元醇具备结构可调性强、官能团丰富、应用场景多元等核心优势，广泛应用于可降解聚氨酯、弹性体、泡沫材料、黏合剂与涂层等领域。其中，1,3-丙二醇（PDO）和 1,3-丁二醇（BDO）是当前生物基多元醇领域中最具代表性的明星品类，分别在消费品和功能材料端展现出强劲的市场潜力与产业驱动力。丙二醇广泛应用于食品添加剂、化妆品、医药等领域，具备良好的安全性与功能性，是日化行业绿色转型

55、的重要原料，部分国际日化品牌已明确将“生物基丙二醇”作为绿色转型路径。丁二醇则是合成 PBS、PBAT 等可降解材料和工程塑料的关键中间体，当前通过合成生物技术实现的生物基丁二醇已具备规模化落地基础，丁二醇也成为推动高性能可降解材料发展的核心平台分子。我们认为，丙二醇和丁二醇的快速突破，我们认为，丙二醇和丁二醇的快速突破，凸显凸显出新质材料赛道中出新质材料赛道中“基础分子先突破基础分子先突破”的发展逻辑。的发展逻辑。随着合成生物学在底物利用效率和菌株随着合成生物学在底物利用效率和菌株构建能力上的持续突破，生物基多元醇正在从“替代石化”的单一路径，走向“功能定制构建能力上的持续突破，生物基多元醇

56、正在从“替代石化”的单一路径，走向“功能定制+可可持续制造”的战略新高地，成为推动生物基材料产业升级的重要引擎。持续制造”的战略新高地，成为推动生物基材料产业升级的重要引擎。FDCA 作为一种关键的生物基平台化合物，也逐渐成为生物基材料里的潜在爆品。以可再生植物糖为原料生产的 FDCA，可用于合成聚乙烯呋喃酸酯（PEF）等新型高性能聚酯，具有优异的气体阻隔性、热稳定性和力学性能，远超传统石化材料，已在高端功能性聚酯包装、聚酯纤维及特种功能性纤维等领域实现商业化应用。国内企业如合肥利夫生物已建成世界首条千吨级 FDCA 生产线，并计划于 2025 年投产万吨级产线，标志着 FDCA 产业化进程的

57、加速。2023年全球 FDCA 市场规模约为 5.1 亿美元，预计到 2032 年将达到 9.9 亿美元，年复合增长率约 26 为 7.8%。然而，和 PLA、PHA 类似，FDCA 目前同样需要在低成本规模化制备、下游生态建设、国际标准制定等方面取得突破，才能真正实现从技术储备到产业化爆发的转变。我们认为，随着生物制造技术的持续迭代升级，生物基材料已经成为推动新质生产力发我们认为，随着生物制造技术的持续迭代升级，生物基材料已经成为推动新质生产力发展的关键方向。而生产成本、改性工艺、下游市场教育将成为市场突破的关键要素。展的关键方向。而生产成本、改性工艺、下游市场教育将成为市场突破的关键要素。

58、生物基聚酰胺（尼龙系列）：生物基聚酰胺（尼龙系列）：聚酰胺，俗称尼龙，具有柔韧性、弹性回复性、耐磨性、耐腐性、吸湿性及轻量性等优良性能，在政策支持和企业引领的带动下，经过多年的研究和发展，全球生物基材料，包括生物基聚酰胺材料的发展已经逐步进入大规模实际应用和产业化阶段，生物基聚酰胺材料具有十分广阔的发展前景。生物基聚酰胺作为石油基材料的绿色替代品，凭借其可再生性、可降解性及高性能优势，已成为全球材料产业向可持续发展转型的核心方向。生物基聚酰胺以玉米淀粉、秸秆等非粮生物质为原料，通过光合作用固定二氧化碳，全生命周期碳足迹比石油基聚酰胺低 30%-50%。目前已经商品化的生物基聚酰胺产品中，主要有

59、 PA1010、PA11、PA610、PA410 等，此外还有多种生物基聚酰胺正在研发。虽然目前已经商品化的聚酰胺产品中，生物基聚酰胺仅占 1%左右，但替代前景十分广阔。我们认为，生物基聚酰胺仍然需要突破技术瓶颈与应用瓶颈。从技术端来看：非粮生物质我们认为，生物基聚酰胺仍然需要突破技术瓶颈与应用瓶颈。从技术端来看：非粮生物质预处理技术需突破，从而提高非粮生物质原料的转化率，此外，生产工艺仍需打磨，从而在规预处理技术需突破，从而提高非粮生物质原料的转化率，此外，生产工艺仍需打磨，从而在规模化生产下具有一定的成本优势。从应用端来看：功能化改性能力是企业的核心壁垒，开发抗模化生产下具有一定的成本优势

60、。从应用端来看：功能化改性能力是企业的核心壁垒，开发抗菌、阻燃、导电等多功能材料，拓展高端应用场景将会成为重要竞争点。菌、阻燃、导电等多功能材料，拓展高端应用场景将会成为重要竞争点。新型新型橡胶橡胶（生物基橡胶）：（生物基橡胶）：生物基橡胶作为传统石油基橡胶的绿色替代品，凭借其可再生性、可降解性及性能优势，已成为全球橡胶产业可持续发展的重要方向。生物基橡胶的生产过程可整合农业废弃物（如秸秆、甘蔗渣），实现资源的高值化利用。27 全球生物基橡胶市场规模 2024 年已达 45 亿美元，预计 2030 年将突破 98.7 亿美元，年复合增长率 12%。细分领域中，汽车轮胎是最大应用场景，生物基橡胶

61、轮胎的湿抓性能大幅提升，滚动阻力大幅降低，从而提高燃油效率。新型橡胶种类繁多，生物基与可降解橡胶有生物基聚异戊二烯橡胶（IR），再生橡胶；高性能合成橡胶有乙丙橡胶（EPDM），丙烯酸酯橡胶（ACM/ANM）。以生物基乙丙橡胶为例，生物基 EPDM 具备回弹性好、耐腐蚀、绿色环保等优势，作为一种生物基橡胶，在鞋材制造、汽车制造、建筑工程、电线电缆等众多领域应用广泛。全球已布局生物基 EPDM 行业研发及生产赛道的企业包括美国陶氏化学公司（DOW）、德国朗盛集团（LANXESS）、日本 NOK 株式会社等。美国陶氏化学推出 NORDEL REN 系列生物基 EPDM，以甘蔗渣等生物残渣为原料，通过

62、合成生物学技术实现规模化生产。其产品具备优异的耐候性、密封性和加工性能，已广泛应用于汽车密封条、软管、建筑型材及鞋材领域。该材料在新能源汽车电池壳体密封件中可降低碳排放 40%，并成为安踏等运动品牌的中底材料供应商。中国本土企业如凯赛生物、中石化正加速技术攻关以突破进口依赖。2 2、甜味剂赛道进一步发展，复配逐渐成为产品力的重要补充、甜味剂赛道进一步发展，复配逐渐成为产品力的重要补充 2025 年 3 月，十四届全国人大三次会议记者会上，国家卫健委主任雷海潮宣布实施“体重管理年”三年行动，旨在通过全社会的共同努力，形成重视体重管理、健康饮食和积极运动的良好生活方式和习惯。代糖作为传统糖的低热量

63、替代品被列为重要工具。国家卫健委要求医疗机构提供减重指导时，明确建议减少含糖食品摄入，并鼓励食品工业使用代糖产品。监管方面，2024 年国家卫生健康委员会持续推动“三新食品”（新食品原料、食品添加剂新品种、食品相关产品新品种）的审批工作，并围绕“大食物观”理念出台多项政策，新食品原料的审批效率大幅提高。以阿洛酮糖为例，阿洛酮糖可广泛应用于厨房烹饪、乳制品、饮料、烘焙等领域，凭借其口感接近蔗糖、热量极低、血糖反应小且具备潜在健康功能等特性，被认为是最具潜力的新一代“健康糖”。卫健委于卫健委于 20252025 年年 3 3 月月 2121 日发布公告，将日发布公告，将 D D-阿洛酮糖作为阿洛酮

64、糖作为新食品原料的申请纳入公开征求意见范围，公示期于新食品原料的申请纳入公开征求意见范围，公示期于 4 4 月月 2020 日结束，这日结束，这也也标志着阿洛酮糖已标志着阿洛酮糖已通过专家技术审查，进入法规落地的通过专家技术审查，进入法规落地的“最后一公里最后一公里”。随着消费者对甜味剂的安全需求升温和对更自然、低负担甜味剂的需求增长，阿洛酮糖有望成为功能性甜味剂中的新大品类。除阿洛 28 酮糖外，2024 年 3 月，弈柯莱生物自主研发的甜菊糖苷瑞鲍迪苷 M（酶转化法）成功通过国家卫健委审批，成为中国首个获批的甜菊糖苷产品。产品方面，理想的甜味剂要求为安全无毒、甜味纯正与蔗糖相似、高甜度、低

65、热值、稳定性高、不致龋、价格合理。目前能达到要求的单体甜味剂目前不存在，提高甜味剂功效的方案之一是复配。下游客户的要求逐渐从对单一原料的需求，逐步转变为对配方的需求。随着饮料、零食、烘焙等品牌正在加速“无糖化”，如元气森林、可口可乐、伊利、百事等企业开始寻求新的甜味剂品种和配方。中游厂商也在推动从“卖产品”升级到“提供整体解决方案”，为客户提供配方开发、联合申报、稳定供应、数据支持等一整套服务。在口味上，通过多甜味协同设计（如阿洛酮糖、甜菊糖苷的复配）、反掩苦等方式改善风味，使甜味剂更接近蔗糖口感。此外，天然甜味剂可与其他功能成分（益生菌、维生素、膳食纤维）联合使用，形成“健康标签”组合，提高

66、产品溢价空间，甜味剂有望成为配方中的“功能成分”，不再只是辅助调味，逐步走入中高端产品领域。在 2024 年易凯资本合成生物白皮书中，我们提到利用合成生物技术生产新一代健康糖将成为近年来新食品原料的重要发展方向之一。随着监管环境和市场环境变化，我们认为随着监管环境和市场环境变化，我们认为 20252025年甜味剂仍然是生物制造领域的重要赛道，而功能性、复配能力的重要性将进一步提升。年甜味剂仍然是生物制造领域的重要赛道，而功能性、复配能力的重要性将进一步提升。3 3、新质蛋白市场即将进入爆发期、新质蛋白市场即将进入爆发期 在全球蛋白需求持续增长与可持续发展压力不断加剧的背景下，新质蛋白正成为食品

67、与生物制造产业的重要突破方向。相较于传统动物蛋白，新质蛋白通过合成生物、精准发酵等技术手段获得，具有生产效率高、环境负担低、营养功能可定制等优势，广泛应用于功能性食品、特医营养、婴幼儿配方及高端健康产品等领域。随着核心技术的成熟与成本下降，全球新质蛋白产业正加速进入商业化阶段，成为推动食品产业绿色转型与构建未来营养体系的关键力量。根据数据预测，到 2035 年，全球新质蛋白的市场规模有望达到 9700 万吨，市场规模预计达到2700 亿美元。展望更长周期，全球约 1/3 的食品蛋白供应将来自于新质蛋白。除食品外，新质蛋白的应用范围也拓展至医药、宠物、医美日化等多个行业。中国于 2024 年 9

68、 月发布了关于践行大食物观构建多元化食物供给体系的意见，明确 29 提出要“培育发展生物农业，开拓新型食品资源”，微生物菌体蛋白、藻类蛋白等利用合成生物技术生产的新质蛋白被视为重要的战略方向。并且 2025 年 2 月发布的中共中央 国务院关于进一步深化农村改革 扎实推进乡村全面振兴的意见 中提出“构建多元化食物供给体系”，将“培育发展生物农业，开拓新型食品资源”作为重要任务之一。在此背景下，政府加大了对新质蛋白领域的支持力度，包括设立专项基金、提供财政补贴等，鼓励企业与科研院所合作，建设食物开发创新平台，培育具有核心研发能力和产业带动力的食物开发科技企业。精密发酵蛋白是新质蛋白中最具发展潜力

69、的明星赛道之一，具备显著的技术可行性、广阔的市场预期和良好的消费者接受度。精密发酵蛋白根据其应用场景，可分为“精密发酵食品蛋白”与“精密发酵功能型结构蛋白”两个主要方向。其中，前者以乳铁蛋白、酪蛋白、卵白蛋白为代表，广泛应用于功能食品、婴配乳品与营养健康产品；后者则包括蛛丝蛋白、贻贝蛋白等，凭借优异的力学性能和生物相容性，主要用于医疗器械、高性能材料等非食品场景。精密发酵依托合成生物学和细胞工厂技术，可在可控条件下高效生产出与天然动物蛋白结构和功能高度一致的食品蛋白，如乳铁蛋白、酪蛋白、卵白蛋白等，工艺成熟、质量稳定，具备规模化复制的优势。在市场预期方面，精密发酵食品蛋白可广泛应用于婴幼儿配方

70、食品、特医食品、功能饮料、营养补充剂等高附加值领域，市场对高纯度、高活性的蛋白产品需求快速增长，行业有望率先在乳制品替代和功能营养赛道实现爆发。在消费者接受度方面，精密发酵食品蛋白因其成分与天然蛋白高度相似，同时具备“无动物”“无抗生素”“环保可持续”等标签，更易获得新一代健康消费群体的认可。综合来看，精密发酵食品蛋白正逐步走出实验室，成为引领新质蛋白商业化的重要力量。精密发酵的功能型结构蛋白，代表着新质蛋白从食品与营养领域向生物材料、高性能制造等前沿应用的延伸。这类蛋白以蛛丝蛋白、贻贝蛋白等为代表，具备天然来源稀缺、力学性能优异、生物相容性强等特性，广泛应用于医用缝合线、组织工程支架、生物胶

71、粘剂、可穿戴材料等高附加值领域。通过合成生物技术，功能型结构蛋白能够在微生物中实现高效表达和规模化生产，突破了传统获取路径的生物伦理及产量限制。随着绿色制造、可降解材料和高性能生物材料的需求日益增长，功能型结构蛋白正在成为推动新质蛋白“从吃得好到用得好”的关键力量，标志着产业从营养替代走向跨界创新的新阶段。在精密发酵蛋白快速推进的同时，以菌类为基础的天然蛋白路径也日益受到产业界重视，30 成为新质蛋白赛道中的又一增长引擎。菌类蛋白主要来源于食用菌、丝状真菌或酵母，通过固态或液态发酵方式获得，富含优质蛋白、膳食纤维和多种微量营养素，具备良好的健康属性和功能价值。在可持续性方面，菌类蛋白生产过程对

72、土地和水资源依赖较低，碳排放显著低于传统畜牧业，符合绿色低碳发展的方向。技术方面，菌类蛋白的发酵工艺成熟，可利用农业废弃物或副产物作为培养基，具备成本控制与规模化扩产的可行性。在市场端，菌类蛋白产品在植物肉、营养补充、即食食品、饲料添加等场景中快速落地。上市公司富祥药业与慕恩生物已签订全面战略合作协议，围绕基于镰刀菌生产可食用真菌蛋白领域开展技术研究及产业化合作，共同加快推进中国真菌蛋白的商业化应用。慕恩生物目前已从超过 1 万株候选菌株中筛选得到多个综合性状优良的超级菌株，蛋白含量超过 55%，并在自建的吨级中试产线完成工艺放大。目前有 2 株生产菌株进入到新资源食品注册申报阶段。我们认为，

73、尽管新质蛋白生物制造展现出巨大发展潜力，但与传统蛋白相比，新质蛋白的我们认为，尽管新质蛋白生物制造展现出巨大发展潜力，但与传统蛋白相比，新质蛋白的生产高度考验初创企业的技术能力，要求企业具备跨学科整合能力与持续的研发投入。在这生产高度考验初创企业的技术能力，要求企业具备跨学科整合能力与持续的研发投入。在这一技术壁垒高、标准体系尚不成熟的赛道中，领先企业一旦建立起稳定产能、成本控制和下游一技术壁垒高、标准体系尚不成熟的赛道中，领先企业一旦建立起稳定产能、成本控制和下游渠道优势，便具备显著的先发优势和规模效应，极易形成“技术壁垒渠道优势，便具备显著的先发优势和规模效应，极易形成“技术壁垒+品牌认知

74、”的双重护城品牌认知”的双重护城河，呈现出明显的“赢家通吃”特征。河，呈现出明显的“赢家通吃”特征。（二）生物制造（二）生物制造 X X 技术融合技术融合 我们认为，生物制造的三大底盘技术包括我们认为，生物制造的三大底盘技术包括 1 1）基因设计与改造；）基因设计与改造；2 2）底盘构建；）底盘构建；3 3）酶工程，）酶工程，是推动合成生物学与产业应用深度融合的底层驱动力。是推动合成生物学与产业应用深度融合的底层驱动力。基因设计与改造：精准编辑的分子工具。基因设计与改造：精准编辑的分子工具。基因读写改技术以基因编辑为核心，通过 CRISPR-Cas9、TALENs 等工具实现基因组的精准修改。

75、例如，CRISPR-Cas9 系统通过引导 RNA（sgRNA）定位目标 DNA 序列，由 Cas9 蛋白完成切割，随后通过同源重组或非同源末端连接修复机制引入特定突变。在生物制造中，该技术被广泛用于优化底盘菌种的代谢通路：例如，大肠杆菌通过敲除竞争代谢路径基因，提升丁二酸和 1,4-丁二醇的合成效率等。底盘构建底盘构建：生物合成的载体工程生物合成的载体工程。底盘构建聚焦于开发高性能微生物或细胞工厂，通过系统生物学和代谢工程优化其生产性能：传统底盘菌种，传统底盘菌种，如大肠杆菌、枯草芽孢杆菌等被用于生产有机酸、抗生素等大宗化学品；31 极端微生物，极端微生物，如热葡糖苷酶地芽孢杆菌（60生长）

76、通过电转化技术改造，适应高温发酵环境；真核底盘，真核底盘，酿酒酵母的细胞器分区策略（线粒体、过氧化物酶体）提升萜类化合物产量，而丝状真菌的菌丝形态调控可优化酶制剂分泌效率；此外，无细胞系统的应用也逐步成熟，其核心特征在于突破完整细胞结构的限制，在体外环境中即可完成中心法则的分子生物学过程，实现功能性基因的表达，从而减轻了活细胞系统中存在的限制性因素。酶工程酶工程：催化效率的催化效率的核心核心引擎引擎。酶工程通过定向进化、固定化技术及多酶机器设计，突破天然酶的催化局限。此外，除了三大底层技术之外，人工智能（此外，除了三大底层技术之外，人工智能（AIAI，以下简称，以下简称 A AI I）作为贯穿

77、整个生物制造底）作为贯穿整个生物制造底层技术的第四技术，其重要性在近年和未来不断凸显。层技术的第四技术，其重要性在近年和未来不断凸显。生物制造作为新兴技术领域，正通过与AI 技术、合成生物学、信息技术等跨学科技术的深度融合，推动产业向智能化、绿色化和高效化方向转型。其中，最受关注的便是 AI 技术在生物制造产业中的融合应用，科学家们、企业家们正通过 AI 与生物技术的深度协同创造新的可能性。例如，在实验室侧，AI 通过机器学习算法加速基因编辑技术的突破。CRISPR-Cas9 结合 AI 预测工具，显著提升基因编辑的精准度与效率，优化微生物代谢路径以实现高效生产；在生产端，AI 支撑生产设备，

78、实现数据化生产工艺，为发酵、提取、纯化、加工等各个环节带来更高效率。不仅如此，合成生物技术与AI 融合进行生物系统行为模拟，智能化自主设计人工基因线路，大幅降低实验试错成本。例如，AI 辅助的代谢工程已应用于开发高产菌株，使 L-丙氨酸等化学品的生产成本降低 50%。我们我们认为，认为，AIAI 和生物制造领域的融合已成为大势所趋。和生物制造领域的融合已成为大势所趋。以生物农业为例，2024 年 12 月，Plant Communications 在线发表中国农业科学院生物技术 研 究 所 的 综 述 文 章 Synthetic biology and artificial intellige

79、nce incrop improvement。这篇文章探讨了合成生物学和 AI 在生物农业中的应用，提出 AI 与合成生物学融合包括五方面：1）基因编辑与基因组设计；2）多组学与代谢通路优化；3）AI 驱动的定向蛋白质工程；4）AI 精确筛选遗传模块；5）基因组选择与输入输出性状。通过生物农业的 AI应用，我们可以看出 AI 在生物制造各个领域的融合潜力。32 上市公司也在 2024 年开始进行基金布局生物制造 AI 技术，以期获得新的业务突破。以华恒生物为例，其在 AI 领域的布局已形成体系化战略，其核心是通过“生物+AI”深度融合提升研发效率、优化生产工艺并拓展高附加值产品线。华恒生物利用

80、 AI 技术对微生物菌株进行精准设计和代谢路径优化，显著提升了合成生物学研发效率。例如：通过 AI 模型指导菌种改造，在 L-缬氨酸、丁二酸等产品研发中降低能耗 40%，并缩短研发周期。此外，公司投资 3.9亿元建设“AI 驱动生物制造研发及中试示范基地”，一期重点构建 AI 生物制造创新平台，预计年综合中试规模达 5500 吨。该基地将实现从菌种设计、工艺优化到试产的闭环，支持柔性化、模块化生产。我们看到更多的企业通过“我们看到更多的企业通过“AI+AI+合成生物合成生物”（BioBio-AIAI）双轮驱动，正从传统生物制造企业）双轮驱动，正从传统生物制造企业向智能化平台转型，随着合肥向智能

81、化平台转型，随着合肥 AIAI 中试基地的投产和核心产品放量，其技术壁垒与成本优势将中试基地的投产和核心产品放量，其技术壁垒与成本优势将进一步凸显。进一步凸显。（三）生物制造（三）生物制造 X X 全球权益全球权益 1 1、生物制造产业格局重塑，中美竞合驱动新浪潮、生物制造产业格局重塑，中美竞合驱动新浪潮 目前，在全球各行业科技竞争政策当中，生物制造经常和芯片、能源、军工等产业会被高频提及。我们我们认为，与半导体等其他智能制造产业不同的是，生物制造产业一旦和当地特定产认为，与半导体等其他智能制造产业不同的是，生物制造产业一旦和当地特定产业业/产业链相结合，并形成生态化协同，则能够撬动的经济效应

82、（前面提到的六大民生行业）产业链相结合，并形成生态化协同，则能够撬动的经济效应（前面提到的六大民生行业）将会远远大于其他产业。将会远远大于其他产业。我们分析得出三个主要原因，包括：1）生物制造企业落地难度低，快速量产可能性高；2）生物制造业本身基于制造业，生产的实体产品与其他行业连接更紧密；3）生物制造业除了技术岗位外，可以在当地提供大量生产型工作岗位。此外，在生物制造商业竞争中，单一产品的规模化突破往往能引发当地市场结构的剧烈在生物制造商业竞争中，单一产品的规模化突破往往能引发当地市场结构的剧烈重构。这种现象源于技术、模式或生态的颠覆性创新，当企业找到适配的扩张路径时，其爆发重构。这种现象源

83、于技术、模式或生态的颠覆性创新，当企业找到适配的扩张路径时，其爆发力可快速击穿行业壁垒，重塑竞争格局。力可快速击穿行业壁垒，重塑竞争格局。基于以上，生物制造的全球竞争实质上已上升到国家 33 战略安全层面。我们认为，中美将成为全球的生物制造两大中心。两国在市场需求、区域优势甚至包括历我们认为，中美将成为全球的生物制造两大中心。两国在市场需求、区域优势甚至包括历史发展等方面存在显著差异，因此发展逻辑截然不同。中国生物制造市场依托于原有基础和史发展等方面存在显著差异，因此发展逻辑截然不同。中国生物制造市场依托于原有基础和强大政策支持，已实现在多个细分领域的全球性突破。中美在竞争中谋求合作将长期存在

84、，中强大政策支持，已实现在多个细分领域的全球性突破。中美在竞争中谋求合作将长期存在，中美“竞合”将驱动生物经济产业的可持续发展。美“竞合”将驱动生物经济产业的可持续发展。34 生物制造，正成为当前全球各大国科技创新和产业变革及经济发展重要增长点。中国与美国正走在不同的发展轨迹上。美国在合成生物、基因编辑等技术创新方面处于全球领先地位，政府通过“国家生物经济蓝图”等政策推动，众多生物技术巨头、风险投资机构牵头。中国生物制造看似相对美国起步晚，但却拥有全球领先的产业基础，以及全球 70%以上的发酵产能。国务院发布2025 年政府工作报告，明确培育生物制造等未来产业。此外，14 亿庞大的人口基数为生

85、物制造产业提供了庞大的市场需求。中国正在“以产品需求为导向”的高中国正在“以产品需求为导向”的高速发展轨道中。相对美国，中国的发展加速度更快，可持续性更强。速发展轨道中。相对美国，中国的发展加速度更快，可持续性更强。2 2、生物制造产品出海将因地缘市场呈现高度分化、生物制造产品出海将因地缘市场呈现高度分化 我们长期看好特定生物基品类出海，生物制造的大趋势便是“中国供给全球需求”。生物我们长期看好特定生物基品类出海，生物制造的大趋势便是“中国供给全球需求”。生物制造产品的全球化布局需综合考虑目标市场的政策支持、需求潜力、供应链成熟度及技术壁制造产品的全球化布局需综合考虑目标市场的政策支持、需求潜

86、力、供应链成熟度及技术壁 35 垒等因素。垒等因素。生物基可降解材料生物基可降解材料 适配产品：生物塑料、生物基纤维、生物降解包装材料及改性工艺等；适配产品：生物塑料、生物基纤维、生物降解包装材料及改性工艺等；目标：欧洲（如德国、法国、意大利等）；当地政策：欧洲对环保法规要求严格，生物基材料市场增速快，德国等国家通过税收优惠和研发补贴推动产业升级；面临挑战：需符合欧盟 REACH 认证和循环经济标准，且生产成本较高。目标：亚太地区（日本、东南亚）；需求动力：东南亚因环保意识提升需求激增；面临挑战：需利用本土化生产降低成本，例如在泰国布局工厂以规避贸易壁垒；企业案例：丰原集团积极进行海外市场拓展

87、，其计划在匈牙利布局 100 万吨/年聚乳酸项目，在南美布局 1000 万吨/年聚乳酸项目，通过核心技术和成套设备输出，带动国际产能合作。药品与创新疗法药品与创新疗法 适配产品：抗体药物、重组蛋白、适配产品：抗体药物、重组蛋白、mRNAmRNA 疫苗、应急药品、原料药及制剂等。疫苗、应急药品、原料药及制剂等。目标：欧美发达国家（美国、欧盟）；当地政策：欧美市场定价高，但需通过 FDA/EMA 严格审批；面临挑战：需满足国际多中心临床试验要求。目标：“一带一路”国家（中东、东南亚、拉美等）；当地政策：中东国家（如沙特）推动医疗私有化，提供快速注册通道；东南亚通过“一带 36 一路”合作降低准入难

88、度；出海优势：中国疫苗（如新冠疫苗）在印尼、巴西等发展中国家覆盖率显著。出海方式：采用 License-out 模式输出技术，或通过并购获取本地生产资质（如梅花生物收购泰国工厂）。企业案例：2025 年 4 月 8 日，在武汉举办的第七届世界大健康博览会上，远大医药与印尼生物制药巨头 PT Etana Biotechnologies Indonesia（Etana）达成战略合作。此次合作聚焦于应急药品领域，远大医药将依托技术优势，为 Etana 提供印尼市场所需的制剂和原料药，并共同推动小分子及多肽药物在东南亚及全球市场的拓展。合成生物技术与工艺开发：工业酶、生物燃料、细胞工厂定制服务等。合成

89、生物技术与工艺开发：工业酶、生物燃料、细胞工厂定制服务等。目标：北美（美国、加拿大）；出海土壤：技术创新氛围浓厚，适合高端酶制剂和 AI 优化生产工艺输出；供应链优势：成熟供应链可快速实现规模化生产，例如 Enzymit 公司生物燃料转化技术已进入美国能源市场。目标：日韩；市场需求：日本老龄化催生慢性病治疗需求、药食同源产品需求以及功能性护肤产品需求，韩国对合成生物学衍生的功能食品原料（如 HMO）进口依赖度高。生物农业畜牧业生物农业畜牧业 适配产品：生物农药、耐逆作物、微生物肥料等。适配产品：生物农药、耐逆作物、微生物肥料等。目标：拉美与非洲；出海土壤：巴西、阿根廷等大豆主产区面临病虫害压力

90、，RNA 农药可替代传统化学药剂；政策支持：非洲国家通过“绿色农业计划”补贴生物肥料，例如肯尼亚采购中国固氮菌产 37 品。目标：中东；出海土壤：耐高温作物在沙特、阿联酋等沙漠地区应用前景广阔；出海路径：通过国际农业合作项目（如中非合作论坛）建立示范农场，降低市场推广成本。（四）生物制造（四）生物制造 X X 整合大时代整合大时代 1 1、“上市公司、“上市公司/龙头企业与创新型企业”：通过股权投资、并购、产业协同等方式形成合作，龙头企业与创新型企业”：通过股权投资、并购、产业协同等方式形成合作，包括上市公司纵向并购以及跨行业横向并购包括上市公司纵向并购以及跨行业横向并购 生物制造产业正处于产

91、业化加速与技术红利释放的临界点，未来将为传统行业带来深远影响。各行业中越来越多的上市公司、产业集团，例如贵州茅台、华熙生物、爱美客等通过和创新型企业的合作深度参与到生物制造行业当中。一方面，创新型企业多以技术驱动为核心，38 擅长研发但不具备强渠道、品牌力或大规模制造能力。与上市公司/龙头企业合作，能借助其成熟的生产体系、销售网络和终端客户资源，将技术更快推向市场。另一方面，拥有充足现金流的上市公司通过投资、并购或者业务合作布局生物制造转型，扩大自身业务版图，寻求自身业务增长的第二曲线。以贵州茅台集团为例，过去两年茅台集团在生物制造领域积极布局。继 2023 年设立两只巨型 CVC 之后，20

92、24 年 10 月又与何氏眼科设立新的投资基金，主要投资于新一代医疗健康、食疗营养以及合成生物等领域。过往两年，茅台陆续投资了泰和伟业、星赛生物、虹摹生物等合成生物创新型企业，通过纵向布局产业链，以及跨行业横向布局的方式持续推进产业升级。另一典型案例是嘉必优收购欧易生物 63%股权。欧易生物则主要从事多组学分析技术服务和分子诊断产品开发。嘉必优此次横向并购旨在整合双方资源，欧易生物的多组学数据库与嘉必优的规模化制造能力形成互补，有助于企业进一步扩展主营业务，打造出集“技术服务+创新功能性高分子挖掘+产品输出”于一体的综合性产业服务平台。通过此次收购，嘉必优不仅增强了自身的研发和技术服务能力，还

93、拓展了在食品健康领域的应用范围。通过整合欧易生物在多组学检测、生物信息学和 AI 筛选方面的优势，嘉必优可实现功能分子精准挖掘与高效路径优化，加速开发面向个体化营养与特定健康需求的食品和保健品补充剂产品，推动其在功能性营养赛道形成差异化竞争优势，构建以数据驱动为核心的创新生态体系。我们认为，在生物制造领域，上市公司与创新型企业通过投资、并购等合作方式，是目前我们认为，在生物制造领域，上市公司与创新型企业通过投资、并购等合作方式，是目前推动生物制造领域技术转化和商业化的重要路径之一。这一趋势不仅源于双方在资源和能力推动生物制造领域技术转化和商业化的重要路径之一。这一趋势不仅源于双方在资源和能力上

94、的互补，更反映了当前成熟产业对技术创新和市场拓展的迫切需求。这类合作模式不仅有上的互补，更反映了当前成熟产业对技术创新和市场拓展的迫切需求。这类合作模式不仅有助于创新型企业加速技术落地，也可以助力上市公司助于创新型企业加速技术落地，也可以助力上市公司/龙头企业能够快速获取创新资源，稳固龙头企业能够快速获取创新资源，稳固并增强市场竞争力。并增强市场竞争力。2 2、“、“成熟与创新成熟与创新”：创新型企业通过技术赋能发酵行业”：创新型企业通过技术赋能发酵行业 中国作为发酵大国，占据全球约 70%的发酵产能。2024 年，中国生物发酵行业的主要产品产量接近 3400 万吨，产品价值接近 2900 亿

95、人民币。其中，大宗产品（如氨基酸、有机酸）占产能主导地位（约 60%），但高附加值产品占比不足 15%。以豆粕发酵为例，部分地区库存量创 39 历史新高，价格战频发导致企业利润空间压缩。同时，由于市场热度许多发酵生产线在建设初期未充分考虑市场需求，导致产能过剩，实际利用率低。此外，资金在特别时间的集中涌入势必会导致产能过剩，这同样使得许多发酵生产线在建设初期未充分考虑市场需求，导致产能过剩，实际利用率低。根据 2024 年数据，中国规模以上工业产能利用率为 75.1%。在食品、饲料等竞争激烈的成熟发酵领域，发酵产能的闲置率可能高于 30%。而新质蛋白、新型甜味剂等新兴领域，产能闲置率较低，部分

96、项目接近满负荷运行。相比成熟的发酵企业，平台型/创新型企业往往拥有更高的研发投入和更强的技术实力。创新型企业可以通过和成熟发酵企业的合作，提升生产效率、降低成本、提高产品附加值。创新型企业同时也可以在不增加大量资本投入的情况下，快速实现新产品的中试和规模化生产，提高资源利用效率。对于资金充足的生物制造企业，通过收购闲置的发酵产能快速推动产业化进程将成为值得考虑的重要发展策略。例如，恩和生物 2023 年收购山东伟日生物后，恩和生物借助其在合成生物学领域的技术优势，在提升产能、产品质量、丰富产品线和拓展国际市场等方面为伟日生物赋能。这一举措助力恩和生物实现从研发到产业化的快速转化的同时，也为成熟

97、发酵企业注入了新的活力。我们认为，在生物制造领域，平台型我们认为，在生物制造领域，平台型/创新型企业利用其技术优势，为成熟发酵产业赋能创新型企业利用其技术优势，为成熟发酵产业赋能将成为行业发展的重要趋势。这种技术与产能的双重优化，不仅加速了产品的市场化进程，也将成为行业发展的重要趋势。这种技术与产能的双重优化，不仅加速了产品的市场化进程，也推动了生物制造行业的可持续发展。推动了生物制造行业的可持续发展。3 3、“国内与海外”：中国企业出海与海外企业在华布局“双向奔赴”是必然趋势”、“国内与海外”：中国企业出海与海外企业在华布局“双向奔赴”是必然趋势”合成生物技术拥有“基础设施”属性，具备跨行业

98、、跨地域的应用价值。随着全球生物制造产业的加速融合，全球供应链日益重构，在去中心化趋势下，中国不再是代工制造国。全球产业协同的趋势决定了中国企业产品出海与海外在华布局“双向奔赴”的大方向。供需结构决定了“出海”与“引进”并存。如前文所述，中国企业希望通过和海外龙头合作建立海外认证、品牌影响力，而海外企业希望引入中国的工程放大能力、低成本原料等。我我们预计们预计 20252025 年，中外合资、交叉投资将越来越常见，中国企业提供工艺包，海外品牌做应用年，中外合资、交叉投资将越来越常见，中国企业提供工艺包，海外品牌做应用等跨境联合开发有望成为新的趋势。等跨境联合开发有望成为新的趋势。40 一个典型

99、的中外合作案例，是莱茵生物与帝斯曼-芬美意的合作。莱茵生物在 2023 年和帝斯曼-芬美意签署了一项为期五年的重大经营合同。该合作主要涉及天然产品的供应和技术合作，尤其是天然甜味剂、植物提取物方面。莱茵生物借助帝斯曼-芬美意在全球营养、香精香料和健康产品领域具有广泛的市场和渠道资源，将其产品从中国本土推向全球市场，拓展其国际影响力。而帝斯曼-芬美意通过和莱茵生物的合作，更好的实现在中国本地化的生产和布局。巴斯夫战投分别在 2021、2022 年投资了中国本土生物制造公司恩和生物、英格生物，扩展其在中国的布局版图。恩和生物持续与巴斯夫共同研究生物基产品及其工艺流程、合作开发下游产品，致力于减少化

100、学工业的碳足迹。英格生物则在个人护理产品解决方案上与巴斯夫持续合作。恩和生物、英格生物等中国企业与巴斯夫的合作不仅是双方优势互补、资源共享的典范，也体现了中国企业产品“走出去”与海外企业在华布局“引进来”的双向互动趋势。这种合作模式有助于推动全球合成生物学产业的协同发展，构建更加开放、互利的国际合作新格局。我们认为，在全球技术融合和产业链重塑的时代大背景下，中国企业产品“出海”与海外我们认为，在全球技术融合和产业链重塑的时代大背景下，中国企业产品“出海”与海外企业在华布局已不是单向选择，而是供需结构、技术互补与政策推动下的“双向奔赴”。未来，企业在华布局已不是单向选择，而是供需结构、技术互补与

101、政策推动下的“双向奔赴”。未来，随着全球生物制造企业在技术、生产、标准、渠道、品牌、平台等多层面协同程度加深，这一随着全球生物制造企业在技术、生产、标准、渠道、品牌、平台等多层面协同程度加深，这一趋势将持续强化，从而构建更具韧性与创新力的全球生物制造产业生态。趋势将持续强化，从而构建更具韧性与创新力的全球生物制造产业生态。四四、新玩家、新资金和新玩法、新玩家、新资金和新玩法 （一）新涌入的赛道玩家：跨行业龙头、产业基金正积极布局生物制造产业，通过（一）新涌入的赛道玩家：跨行业龙头、产业基金正积极布局生物制造产业，通过业务布局、产业投资形成自身业务升级，推动建立生物制造生态圈业务布局、产业投资形

102、成自身业务升级，推动建立生物制造生态圈 2024 年，大量上市公司和大企业集团实质性推进生物制造转型战略，大量跨领域行业企业转向生物制造产品，以期扩大其业务版图的同时寻求潜在的增长与转型机会。莱茵生物是其中具有代表性的企业转型案例。其从植物提取物植物业务升级转型生物制造。2024 年 9 月，莱茵生物投资 2.1 亿元建设的合成生物车间正式投产，配备 12 条全自动精密发酵产线，年产能超 1,000 吨，预计年产值达 10 亿元。该车间聚焦天然甜味剂（罗汉果甜 41 苷、甜菊糖苷）和功能性多糖（左旋-半乳葡聚糖）的生物合成，目标覆盖食品、化妆品、医药等领域。莱茵生物依托子公司成都赛迪科，利用合

103、成生物技术开发出功能性多糖原料“左旋-半乳葡聚糖”，应用于化妆品领域。该产品具备保湿、抗炎、修复等功效，已与欧莱雅、雅诗兰黛等国际美妆巨头合作。20242024 年莱茵生物实现总营收年莱茵生物实现总营收 17.7217.72 亿元，同比增长亿元，同比增长 18.6%18.6%，归母净利润归母净利润 1.631.63 亿元，同比增长亿元，同比增长 97.56%97.56%，毛利率提升至，毛利率提升至 29.33%29.33%，主要受益于高毛利产品占，主要受益于高毛利产品占比提升比提升。通过合成生物技术重构传统植物提取价值链，从“资源依赖型”向“技术驱动型”转型，形成“原料-技术-应用”全链条竞争

104、力。我们也观察到，万华化学作为化工业巨头，2024 年也在全面推动生物制造转型，推出多个生物基材料产品。万华化学自 2017 年起布局合成生物学技术，重构化工生产逻辑，以生物基材料替代石油基产品。近年来，万华化学的提前布局获得了亮眼的成绩。2024 年其推出鼠李糖脂（日化用生物基表活剂），通过优化发酵工艺解决泡沫问题，产品 100%可降解且抑菌性能优于传统表活剂。2025 年，其全球首套万吨级生物基 1,3-丁二醇装置投产，以非粮生物质（秸秆、木屑）为原料，通过发酵、加氢和分离纯化技术实现连续稳定量产，纯度达 99.97%，碳减排 70%，打破全球供应垄断局面。2025 年，万华化学试图打通维

105、生素 A 全产业链，其投产的 VA 项目以异丁烯为原料，贯通柠檬醛合成至 VA 生产，打破巴斯夫、帝斯曼-芬美意垄断，单位产品能耗降低 20%。（二）新入局的增量资金：面向生物制造的产业基金正逐步形成，资本助力贯穿生（二）新入局的增量资金：面向生物制造的产业基金正逐步形成，资本助力贯穿生物制造上下游，推动形成良性循环的生物制造生态圈物制造上下游，推动形成良性循环的生物制造生态圈 面向生物制造的产业基金正在通过政策支持、资本推动的产业整合和区域生态构建，形成贯穿上下游的良性循环生态圈。一方面，政府主导的大规模数十亿级基金纷纷落地。一方面，政府主导的大规模数十亿级基金纷纷落地。以深圳为例，深圳市合

106、成生物产业基金是全国首只政策性综合型合成生物基金，规模达到 15 亿元。基金在 2024 年积极布局，投资了微元合成、分子之心等企业，覆盖了上游工具及技术支持、中游产品研发、下游应用落地的完整产业链条。常德市的生物制造布局同样引人关注。2024 年湖南常德市设立了国内最大的生物制造产业母基金，规模超 50 亿元，重点投向合成生物企业总部、研发中心及产业化基地。杭州萧山新设的 10 亿元基金与国投聚力合作，覆盖生物制造核心环节，目标培育“专精特新”42 企业并打造华东产业新高地。安徽首支生物制造产业专项子基金国投安徽生物制造基金于2024 年在合肥签约设立，基金初始规模 20 亿元，重点投向生物

107、制造产业及生物技术方向。另外，河南、内蒙古、江苏等多个地区也已设立合成生物相关的专项基金，支持产业发展。另一方面，区域政府领导的全产业链投资与生态服务闭环逐步形成。另一方面，区域政府领导的全产业链投资与生态服务闭环逐步形成。例如，北京昌平区联合市场化基金（如君联资本、水木创投）投资底层技术（基因编辑、菌种设计），并通过中科院深圳先进院等机构搭建技术共享平台。（三）新的发展模式探索（三）新的发展模式探索 1 1、以中试及放大平台和产业基金为核心支撑的新型合成生物产业体系正在加速成型、以中试及放大平台和产业基金为核心支撑的新型合成生物产业体系正在加速成型 中试是连接实验室小试与工厂量产的关键环节，

108、规模一般在百升至百吨级，取决于技术路线和产品特性。其核心任务是验证工艺可行性、优化参数、评估经济性，为产业化奠定基础。但对初创企业而言，中试建设门槛高。一方面，发酵罐、纯化设备及控制系统等基础设施投入大，运营成本高；另一方面，平台运行对放大工艺、设备管理和质量控制要求高，初创团队经验有限。此外，建设周期长、技术不确定性高，易造成时间与资源浪费，拖慢商业化进程。当前，京津冀、长三角、深圳等产业集聚区中试能力相对滞后，创新成果大量积压在实验室阶段。以深圳为例，尽管近年新增百余家生物制造企业，但市级中试平台建设进展缓慢，已成为产业发展的瓶颈。为此，部分地方政府与有意布局的上市公司正加快建设区域综合性

109、中试平台，推动创新落地。企业端，链主企业通过并购基金推动生物医药产业链上下游资源整合，促进中试平台与市场需求的精准对接。例如华熙生物的中试平台兼容食品、医药和护肤品领域，实现多领域综合应用。而地方政府为了抢占生物制造产业新兴产业高地，也开始主动搭建“中试放大平台”，并设立配套的专项基金，提供基础设施共享+技术转化支持，极大降低早期技术放大试错成本，加速科研成果落地。这一协同机制的优势是：基金通过投资中试平台降低研发风险；而初创企业也可借助中试平台推动产业化，规避自建中试平台带来的高额资本开支及运营投入。20242024 年，工信部发布生物制造中试服务平台培育指南年，工信部发布生物制造中试服务平

110、台培育指南(征求意见稿征求意见稿)，该指南是我国首，该指南是我国首个生物制造中试平台专项政策，通过设备标准化、服务模块化、管理规范化等手段提高生物制个生物制造中试平台专项政策，通过设备标准化、服务模块化、管理规范化等手段提高生物制 43 造成果转化成功率。造成果转化成功率。上海在生物制造领域积极探索“中试平台上海在生物制造领域积极探索“中试平台+基金”协同发展模式，通过技术验证与资本赋基金”协同发展模式，通过技术验证与资本赋能的双轮驱动，加速科技成果转化和产业链升级。能的双轮驱动，加速科技成果转化和产业链升级。2023 年 9 月，上海市人民政府办公厅印发的上海市加快合成生物创新策源 打造高端

111、生物制造产业集群行动方案（2023-2025 年）中明确，将“1”个核心平台+“3”个重点方向+“N”大应用场景作为核心发展路径，推动合成生物学从科研到产业化的全链条发展。2024 年 4 月，上海合成生物创新中心正式揭牌，依托上海科技大学、中科院等知名科研机构，搭建“设计-构建-测试-学习”（DBTL）全流程研发平台，集创新孵化、技术平台、产品转化、天使投资、监管科学、展示交流于一体。张江的合成生物产业园整合实验室、中试基地和产业孵化器，加速技术转化。另外，宝山也瞄准了创新型企业“中试难”的问题，由宝山区牵头，计划未来数年内提供近 1 万平方米产业空间“定制”合成生物中试产线，采用政府代建、

112、企业租赁的模式运营，并待形成稳定造血后再由企业回购。资金端，上海也牵头设立了多支合成生物产业引导专项基金，支持关键技术研发和产业化项目。2025 年 1 月，总规模 100 亿元的上海未来产业基金发布投资策略。该基金的 100 亿元由上海市财政全额出资，定位于搭建推动颠覆式创新、多学科交叉创新、前沿平台性技术方向孵化和早期投资的开放赋能平台，覆盖科学智能、脑机接口、可控核聚变、量子计算、合成生物学等前沿领域。我们认为，当前地方政府和产业经验丰富的上市公司通过建设生物制造中试平台并配套我们认为，当前地方政府和产业经验丰富的上市公司通过建设生物制造中试平台并配套设立产业基金的模式，正成为加速技术落

113、地、打通产业链关键节点的重要力量。设立产业基金的模式，正成为加速技术落地、打通产业链关键节点的重要力量。通过中试设施共享降低企业创新成本，以专项基金撬动更多社会资本投入，这一模式有通过中试设施共享降低企业创新成本，以专项基金撬动更多社会资本投入，这一模式有效缓解了创新型企业在产业化初期的资金与设施瓶颈，提升了科研成果转化率。未来，随着专效缓解了创新型企业在产业化初期的资金与设施瓶颈，提升了科研成果转化率。未来，随着专业化运营能力的提升与应用场景拓展，这种“中试业化运营能力的提升与应用场景拓展，这种“中试+基金”的组合拳将成为中国生物制造产业基金”的组合拳将成为中国生物制造产业迈向规模化、体系化

114、发展的重要推手。迈向规模化、体系化发展的重要推手。2 2、围绕特定物种及资源构建产业共同体，推动生态型协同产业发展模式、围绕特定物种及资源构建产业共同体，推动生态型协同产业发展模式 绥哈大齐（绥化、哈尔滨、大庆、齐齐哈尔）生物制造集群入选工业和信息化部颁布的 2024年国家先进制造业集群名单，标志着黑龙江将玉米资源优势转化为产业竞争优势，目标打造国 44 内领先、国际影响力的玉米生物制造产业集聚地取得了阶段性的成功。得天独厚的玉米资源：得天独厚的玉米资源：2023 年绥哈大齐玉米加工能力达 1748.9 万吨，产值 627.6 亿元，占全国 30%以上，聚集国内 13 家生物化工龙头中的 9

115、家，培育多家百亿级、50 亿级企业。龙头企业研发引领：龙头企业研发引领：绥化象屿生化是玉米加工企业的代表，年加工玉米超 165 万吨，拥有全球最大色氨酸生产线、亚洲最大结晶糖产能，产品覆盖饲料添加剂、食品、医药等领域，计划向氨基酸精深加工和膳食纤维类产品扩展。明确清晰的发展目标：明确清晰的发展目标：黑龙江省正推动玉米从粮食作物升级为“生物经济资源”，推动区域从粗放加工向集约化、高附加值转型，形成从生物育种、原料供应到精深加工、副产品利用的全产业链。高附加值产品转型路径：高附加值产品转型路径：突破传统淀粉、酒精生产，转向维生素（如 VC、VB12）、辅酶 Q10、食品调味剂（如 I+G）等高附加

116、值生物制品。例如，黑龙江新和成的辅酶 Q10 售价达玉米原料价格的 500 倍。绥哈大齐通过技术创新、产业链整合和龙头企业引领，将玉米转化为高附加值生物产品，成为国内生物制造核心区，未来将持续扩大全球影响力，助力区域经济快速转型。我们认为，区域产业集群通过整合上下游资源，形成完整的产业链条，实现从基础原料到我们认为，区域产业集群通过整合上下游资源，形成完整的产业链条，实现从基础原料到高附加值产品的全流程覆盖。通过龙头企业带动创新型高附加值产品的全流程覆盖。通过龙头企业带动创新型/平台型企业协同发展，形成“链主企平台型企业协同发展，形成“链主企业业+配套企业”的共生体系，增强区域经济韧性，形成地区特色产业优势。在未来，生物制造配套企业”的共生体系，增强区域经济韧性，形成地区特色产业优势。在未来，生物制造区域产业集群化将通过产业链整合、创新生态构建、绿色转型驱动、全球竞争力提升和跨区域区域产业集群化将通过产业链整合、创新生态构建、绿色转型驱动、全球竞争力提升和跨区域协同，成为培育新质生产力的核心引擎。协同，成为培育新质生产力的核心引擎。